华为投资的思瑞浦即将登陆科创板，近六成营收来自关联交易

　　摘要

　　√ 2019年思瑞浦的放大器和比较器的销售额为1.03亿人民币，折合约0.15亿美金，亚太地区的市场占有率约0.84%，排在全球销售第12名和亚洲区销售第9名。

　　√ 2017至2019年，思瑞浦研发费用分别为分别为2863.23万元、4071.47万元和7342.19万元，占营业收入的比例分别为25.61%、35.74%、24.19%。与同行业可比上市公司相比，思瑞浦的研发费用率要显着高于行业均值。

　　√ 2016年，思瑞浦开始与客户A建立合作关系，2017年获得其合格供应商认证，2018年底产品开始被采购。2019年思瑞浦的业绩能够取得飞跃式增长，主要是依靠客户A，当年为思瑞浦贡献的收入超1.7亿元，占全部营收的比例为57.13%。另外，思瑞浦还提到，2020年上半年，预计向客户A的销售收入同比增长超过300%。

　　近日，证监会公告，同意思瑞浦(688536.SH)科创板首次公开发行股票注册。作为一家信号链模拟IC设计公司，2017至2018年思瑞浦业绩平平，甚至2018年还处于亏损状态。但神奇的是，在2019年迎来了第一大客户“客户A”之后，思瑞浦业绩呈现爆发式增长。截至2020年上半年，思瑞浦收入几乎追平2019年全年收入，净利润更是超过了过去三年总和。

　　据悉，“客户A”是一家被美国政府采取“实体清单”、“净化网络计划”针对的通讯行业公司。尽管如此，“客户A”对思瑞浦的影响是非常显着的，甚至对是整个行业。

　　一、国内信号链模拟IC设计龙头，华为投资，服务多家上市公司

　　思瑞浦是一家模拟集成电路产品研发和销售的集成电路设计企业，产品以信号链模拟芯片为主，并逐渐向电源管理模拟芯片拓展，应用范围包括信息通讯、工业控制、监控安全、医疗健康、仪器仪表和家用电器等众多领域，目前已拥有超过900款可供销售的产品型号。

　　图1：思瑞浦产品应用领域

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　目前，思瑞浦采用Fabless模式经营，客户包括中兴、海康威视(002415,股吧)、科大讯飞(002230,股吧)、海尔、长虹、鱼跃医疗(002223,股吧)、【三诺生物(300298)、股吧】(300298,股吧)等多家上市公司。

　　表1：思瑞浦主要客户

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　Databeans统计报告数据显示，2019年思瑞浦的放大器和比较器的销售额为1.03亿人民币，折合约0.15亿美金，亚太地区的市场占有率约0.84%，排在全球销售第12名和亚洲区销售第9名。

　　表2：全球及亚洲的放大器和比较器销售收入排行

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　思瑞浦前身思瑞浦有限成立于2012年，由ZHIXU ZHOU（周之栩）、FENG YING（应峰）、ZHI MOU和安固创投联合创办，设立时注册资本50万元。2015年，思瑞浦有限改组为股份有限公司，新增了华芯创投、金樱投资、棣萼芯泽等机构股东，注册资本上升至2500万元，此时思瑞浦未弥补亏损金额近1600万元。

　　2017年，安固创投将3%的思瑞浦股份以1050万元转让给上海君桐，从该笔交易可以估算当时思瑞浦的估值约为3.5亿元。2019年5月，哈勃科技以人民币7200万元认购思瑞浦增发的224.1147万股股份，此时思瑞浦对应的估值约9亿元。半年后，思瑞浦原股东熠芯投资将持有的3.2817%思瑞浦股份转让给嘉兴君齐，转让价格为人民币7384万元，此时思瑞浦对应的估值约为22.5亿元。

　　目前，思瑞浦股权结构较为分散，无控股股东和实际控制人，第一大股东为华芯创投，持股比例为24.7360%；创始人周之栩直接持有11.17%股份；持有8%股份的哈勃科技，为华为投资旗下全资子公司。

　　图2：思瑞浦股权结构

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　此次IPO，思瑞浦拟发行2000万股，占发行后总股本比例25%，计划募集资金8.5亿元，用于模拟集成电路产品开发与产业化项目、研发中心建设项目和补充流动资金项目。

　　表3：思瑞浦募资投向

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　二、思瑞浦整体财务与行业发展

　　1. 业绩爆发式增长，高研发费用率，应收账款大幅上升

　　2017年至2019年，思瑞浦分别实现营业收入1.12亿元、1.14亿元和3.04亿元；同期对应的净利润分别为512.47万元、-881.94万元和7098.02万元。2020年上半年，思瑞浦实现营业收入3.02亿元，同比增长211.45%；实现净利润1.2亿元，较上年同期增加超1亿元。

　　同时，思瑞浦预计2020年三季度可实现的营业收入区间为3.8至4.5亿元，同比增长104.76%至142.42%；对应净利润为1.21亿元至1.66亿元，同比增长200.23%-311.24%。

　　图3：思瑞浦经营情况

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2019年，思瑞浦的销售费用、管理费用分别为1777.77万元和1915.26万元，占同期营业收入比例为5.86%和6.31%。尽管销售费用和管理费用随着业务规模扩大呈现上涨趋势，但两项费用占营收比重较上年出现了较大程度的下降。

　　图4：思瑞浦三费情况（万元）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2017至2019年，思瑞浦研发费用分别为分别为2863.23万元、4071.47万元和7342.19万元，占营业收入的比例分别为25.61%、35.74%、24.19%。

　　图5：思瑞浦研发费用情况

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　与同行业可比上市公司相比，思瑞浦的研发费用率要显着高于行业均值。招股书显示，2019年思瑞浦的研发费用主要应用在支付职工薪酬、材料耗用和研发人员股权激励上，三细项合计占总研发费用比例近9成。

　　表4：思瑞浦可比公司研发费用率

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2017至2019年，思瑞浦的应收账款从1247.46万元上升至9979.59万元，占各期末流动资产的比例分别为14.92%、18.14%和37.61%呈现持续增长趋势，应收账款周转率也从8.96%下降到5.3%，对应的应收账款天数则从40.17天上升至67.87天。截至2020年一季度末，思瑞浦的应收账款净额为9499.66万元，占同期末流动资产的比例为31.35%，依旧维持在较高水平。

　　在思瑞浦的应收账款当中，2019年对客户A的数额为8363.81万元，占总应收账款比例为83.81%。2018年，思瑞浦对客户A的应收账款账面余额为177.69万元，坏账准备为1.78万元。2019年，思瑞浦对客户A的应收账款大幅度提升，但坏账准备仅有5.79万元，显然，思瑞浦对客户A的回款非常有信心。

　　图6：思瑞浦应收账款

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2. 毛利率逐步提升，发力通讯行业，模拟集成电路自给率仅14%

　　在产品构成上，思瑞浦营收主要来源于信号链模拟芯片，2019年业务收入占比为97.92%，包括线性产品、转换器产品和接口产品。电源管理模拟芯片2019年贡献的收入为631.97万元，对应占比为2.08%，业务仍处于市场开拓期。

　　图7：思瑞浦业务收入占比（%）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　思瑞浦的模拟芯片主要应用于通讯行业、工业控制、消费电子等领域，2017年至2018年，应用于工业控制及消费电子领域的产品销售收入较大。2019年，思瑞浦应用于通讯行业的产品收入快速上升，达到18925.40万元，占全年营业收入的62.34%，同比上升5727.98%，通讯行业客户主要为客户A与中兴。

　　图8：思瑞浦产品应用领域占比（%）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2017至2019年，思瑞浦的综合毛利率分别为50.77%、52.01%和59.41%，呈上升趋势，因业务收入主要由信号链模拟芯片贡献，因此信号链模拟芯片毛利率与综合毛利率高度重合。

　　图9：思瑞浦业务毛利率（%）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　2019年，思瑞浦信号链模拟芯片中转换器产品开始对客户大批量供货，当年销售收入达10843.04万元，同比增长1782.43%，虽然产品毛利率较2017年下降了8.87%至65.79%，但同时也推高了综合毛利率。转换器产品毛利率下降主要是因为单位成本上升较高，从2017年的0.2906元/颗上升至2019年的4.1186元/颗。

　　线性产品的毛利率则从2017年的50.83%上升至2019年的56.65%，主要是因为单位价格从0.2781元/颗上升至0.3605元/颗，虽然单位成本也从0.1368元/颗上升至0.1563元/颗。

　　根据WSTS数据，从2013年到2018年，全球模拟集成电路的销售额从401亿美元提升至588亿美元，占全部集成电路销量比例始终保持在16%左右，年均复合增长率达到7.96%。同时，WSTS还预计，受到近期世界贸易摩擦加剧等因素的影响，2019年模拟集成电路的销售额仅同比下滑5%。

　　图10：2013-2018年全球集成电路及模拟集成电路市场规模（单位：亿美元）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　在中国市场，IC Insights数据显示，2018年模拟集成电路市场规模为2273.4亿元，同比增长6.23%，近五年复合增速为9.16%。然而中国模拟集成电路的自给率仅14%，比整体集成电路的自给率更低。

　　图11：2013-2018年中国模拟集成电路市场规模（单位：亿元）

　　资料来源：思瑞浦，零壹智库

　　3. 解析神秘“客户A”

　　根据招股书信息，2019年思瑞浦第一大客户为客户A，当年为思瑞浦贡献的收入超1.7亿元，占全部营收的比例为57.13%。另外，客户A在2017和2018年均没有进入思瑞浦的前五大客户名单当中。

　　2016年，思瑞浦开始与客户A建立合作关系，2017年获得其合格供应商认证，2018年底产品开始被采购。2019年思瑞浦的业绩能够取得飞跃式增长，主要是依靠客户A。

　　对于客户A，招股书中并没有披露具体名称。据悉，思瑞浦对客户A名称已申请豁免披露，但是以下几点可以作为推测的证据：

　　1、客户A系本土信息与通信基础设施提供商，美国政府采取“实体清单”、“净化网络计划”将对客A产生不利或者潜在不利影响；

　　2、在招股书中，中兴被作为客户A的可比公司；

　　3、客户A服务全球运营商，并以国际标准严格要求供应商；

　　4、思瑞浦销往客户A的产品被应用于新一代通信基站和光伏逆变器等终端产品；

　　5、客户A为思瑞浦关联方；

　　6、对客户A超8000万元的应收账款仅作不足6万元的坏账准备。

　　综合上述信息，可以推测客户A就是华为。另外，思瑞浦还提到，2020年上半年，预计向客户A的销售收入同比增长超过300%。

　　从思瑞浦近三年的收入季节性分布来看，前两个季度平均收入占比为42.33%。结合2020年上半年业绩，思瑞浦2020年全年收入或将同比提升超过100%。

　　聚焦模拟芯片赛道，叠加华为投资以及“神秘的”客户A为第一大客户，思瑞浦若成功上市或将受到资本市场强烈的追捧。

　　End.

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