华尔街多头：美股涨势结束了吗？No!No!No!

　　二月初美股曾暴跌10%，是自20世纪50年代以来比较大的一次调整。这一次暴跌，无情地提醒了我们，市场确实会回调。

　　美股所有关键指数，纳斯达克指数、标准普尔500指数、道琼斯工业指数和罗素2000下跌至低位的跌幅均达两位数。

　　对通货膨胀压力上升和债券收益率上升引发股市下跌的担忧，以及低波动性带来的压力，和资产类别间的高度相关性，造成了这次股市的暴跌。

　　10年期美国国债收益率稳步攀升，逼近3%。1月份的最后几个交易日，美债收益率涨幅越发突出。债券收益率是影响股票市场的三大关键因素之一，其最有可能引发美股意外大跌。

　　10年期美国国债收益率

　　智通财经APP了解到，华尔街仍有一些分析师认为，未来美股仍将突破新高，上升趋势仍然稳固。多头们认为，随着出现典型回调，市场将回归到一个更为正常的周期，不过美股涨势还没有结束。以下是多头们的主要依据：

　　通货膨胀预期

　　通胀问题值得关注。

　　过去两个季度，美国经济一直在加速增长，但去年的工资增幅却不明显。不过，1月份的非农就业报告显示趋势出现了大变化，工资增幅达2.9%，创2009年以来最大年度增幅。薪资急剧增长，造成市场对工资持续强劲增长的担忧，因这可能引发通货膨胀迅速上升。

　　美债收益率上升，除了经济增长因素外，还由于美国联邦债务借款增加，以用来弥补税减带来的1.5万亿美元缺口，另外，最近的预算支出协议，令未来的联邦赤字增加了3000亿美元。

　　此外，由于税收减少，财政支出增加以及未来可能出现的基础设施支出，财政刺激可能导致在相对强劲的2-2.5% GDP增长率经济中引发通胀压力。如果经济增长率在2018年攀升至3%或更高，它自然会释放供应紧张的通胀压力。

　　有分析认为，抑制供应相关的价格压力的可能性，来自于税收政策明晰引发的投资激增，以及政府当局呼吁企业利用减税来增加企业支出。这里的激增是相对的，并且意味着从当前扩张的低迷水平恢复到之前的平均商业投资模式。

　　上述所有因素都令美联储在2018年将利率维持在最佳路径上的任务变得更具挑战性，它将继续衡量充分就业、工资增长的持续性，以及商品价格上涨等诸多关键的经济变量对货币政策带来的影响。

　　过去十年平稳的利率环境，主要是基于低通胀预期。消费者和企业都对此持相同观点。通胀预期错乱或急剧升温，都不利于经济增长和企业利益。通货膨胀预期和增量，可以通过成本效益和小幅转嫁给消费者来管理。相比之下，持续且大幅上升的通货膨胀损害了企业的利润，因为成本上升且成本转嫁给消费者的空间有限，而且消费者因价格上涨而减少了消费需求。

　　错乱的通胀预期决不是今天可以想象的。数据仍然在不断变化。换句话来说，一两个月的数据不足以确立一个趋势，对较高通胀的判定必须基于一系列综合指标均出现通胀持续上扬。关键是在正常的经济扩张的过程中，利率会逐渐上升。10年期债券收益率是衡量市场对通胀和经济增长情绪的良好晴雨表。如图所示，步入2018年，美债收益率从2.25%大幅上涨到接近3%。若今年继续上涨，涨至4%或更高水平，将被认为是大幅上涨，并可能导致类似于2月份出现的波动性加大和股市回落。

　　就实际利率而言，货币政策仍处于中性状态(联邦基金减去核心PCE)，这对接近零利率有些负面影响。 负实际利率促成了自2015年以来的市场多级膨胀，因为投资股票的吸引力要高于固定收益。 随着债券收益率上升，与股票收益率相比，固定收益投资的相对估值将更有吸引力。目前，股票收益率明显高于AAA债券收益率，这为市场将继续偏向投资股票提供了一个支撑因素。

　　通常情况下，货币政策过度收紧是为了应对通胀预期可能推动经济陷入衰退和美联储引发的衰退问题。中央银行在保持适度平衡以实现高就业和价格稳定这一双重目标方面取得的成功，可以令经济持续扩张一段时间。

　　迄今为止，美联储在多年来管理货币政策方面表现出的战略耐心，即使在美联储新主席的领导下，这仍然是持续长期扩张的最有力论据。

　　回归正常-金发姑娘版本2

　　债券收益率上升是经济强劲的正常现象。投资者现在对收益率上涨的预期重新调整，反映在一定程度的财政刺激下，经济走强。

　　在股市大幅调整之后，重要的是要认识到a)创纪录低波动，b)经济扩张时期的长期负实际利率，以及c)单向市场变动这几个非典型情况。在2017年所经历的这一切，现在正转变进入一个更常态的商业周期。

　　股市调整后的经济增速仍较强劲，企业盈利持续稳步增长，通胀和利率也出现上涨。

　　这对于股市来说并不是一件坏事，甚至可以被视为金发姑娘第2版。

　　这重新展示了经济规律，即只要利率增幅稳定且在预期之内，那就无需担忧。

　　历史表明，即使在利率上涨的背景下，股市估值扩张仍会继续，因为经济扩张仍在进行。

　　瑞士信贷分析师在一项有趣的分析中观察了每日利率上升对股市表现的影响。

　　由于实际利率保持中性，股市将不得不主要依靠盈利增长，而不再依靠扩大估值的多倍增长。

　　加息大概率不会超过3次

　　利率上升对收益模型中使用的贴现率产生不利影响，导致相同预测盈利的目标价降低。 这可能会增加股票的波动性，但不会改变上行方向。通常情况下，盈利不会保持不变，会上升，从而抵消或减轻对股票目标价格的影响。当通胀数据超出趋势线时，不时会出现波动性上涨，从而引发人们对联邦政策的担忧。

　　通胀无需过度担忧，大概率不会导致美联储2018年加息次数超过预期的3次。不过，也不能完全排除加息达到4次的可能性。

　　2月初，市场对通胀的担忧，及债券收益率的大幅上涨，令美股出现大跌。这种急剧下跌，通常也会带来类似的急剧V型和W型反弹。 这是因为经济依然强劲，并为股票估值提供了盈利支撑，从而抑制了美股进一步下跌至20%。

　　最近股市的萎靡必须从商业周期的视角来看待。如果恢复到正常周期，意味着扩张阶段的股票上涨伴随着波动和回落。过去一年里，美股极少大跌，投资者都被宠坏了。事实上，市场下跌比看起来的更普遍些，而且接近三分之二的时间内投资组合处于下跌状况。

　　波动性会加剧，但并不意味着美股涨势的结束。随着调整结束，美股将步入典型的涨跌循环阶段，虽有明显的上升趋势，但不再出现连续不断的上涨。 只要利率上升的速度得到控制且在预期之内，而不是被意想不到的通货膨胀所推动，美股将会在这次经济扩张中继续上扬。

　　然而，股市调整必须是顺其自然的，投资者需耐心谨慎。