数据点评:融资方式表外转表内,广义融资规模稳步下降

　　融资方式表外转表内,信贷继续保持增长。今日央行公布数据显示,6月份新增人民币贷款1.54万亿,同比多增1600亿元,新增贷款高于我们与市场的预期(图1、表1)。债券融资转移和表外融资向表内转移继续是贷款增速回升主要动力。分项看,6月企业中长期贷款新增5778亿元,同比多增1673亿元,主要受企业融资方式由表外、债券向表内贷款转移推动。而随着房地产销售放缓,居民中长期贷款增速继续下降,6月同比少增806亿元至4833亿元。今年前6个月新增贷款已经累计达8.0万亿元,如果按此节奏投放,今年新增信贷可能达13.3万亿元,显著高于去年,因而下半年信贷额度可能会对贷款投放形成约束。但随着融资模式继续由表外向表内转移,信贷可能继续保持增长状态。

　　广义社融增速继续放缓,实体经济融资规模稳中有降。6月社会融资规模同比多增1321亿元至1.78万亿元,但考虑到今年6月地方债净融资额较去年同比缩减5460.8亿元,因此纳入地方政府债和财政存款的广义社融同比少增1269.8亿元(图2),实体经济融资规模依然保持稳中有降态势。金融监管持续和货币政策中性偏紧导致债市融资和表外融资规模继续萎缩(图3),6月债券融资减少219亿元,同比少增2227亿元,债市调整继续导致融资萎靡。而6月委托贷款减少33亿元,同比少增1754亿元,表外融资继续萎缩(图4)。

　　虽然狭义社融依然同比增长,但我们估算的广义社融存量同比增速从2016年11月的16.5%持续放缓至2017年6月的14.6%,实体经济资金面稳步趋紧。

　　随着利率水平上升和实体经济融资需求放缓,社融增速将继续放缓。

　　广义货币增速持续回落,企业存款下降是主要原因。6月M2同比增速较上月回落0.2个百分点至9.4%,继续创下历史新低。广义货币增速放缓主要由于企业存款增速下降,6月企业存款新增量同比减少1801亿元至1.07亿元。今年以来M2增速放缓主要由于企业存款增速下降,企业存款同比增速从今年2月的16.3%下降至6月的10.9%,推动同期M2增速下降1.7个百分点(图5)。

　　而非银行金融企业存款增速基本保持平稳,今年6月甚至同比多增3620亿元。

　　因而即使金融去杠杆导致M2同比增速下降,也需要通过实体经济融资规模收缩传导至企业存款端。因而今年M2增速下降是对实体经济融资规模下降的反映,同样也预示着未来经济面临放缓压力(图6)。

　　实体经济资金供给稳中有降,经济3季度相对平稳4季度下行压力加大。虽然信贷增速较高,但广义社融增速回落与企业存款增速放缓均显示实体经济资金面在稳步趋紧。一方面,房地产市场调整和对地方政府债务核查加强导致实体经济融资需求减弱,另一方面,利率水平的走高也抑制融资需求,导致实体经济融资规模下降。前期信贷社融相对平稳和基数效应推动下,3季度经济增速将相对平稳或小幅放缓,但随着社融增速持续回落和基数效应由正转负,4季度经济将面临较大压力,我们预计2、3、4季度GDP增速分别为6.8%、6.7%和6.5%。而4季度经济下行压力加大将迫使货币政策调整。将为债券市场提供利率下行空间。