中国经济分析:外管局允许境外债市投资者通过国内汇市对冲风险

　　基本观点:

　　外管局宣布允许境外机构投资者在国内对冲外汇风险,从而解决了境外投资者在参与国内债市时所面临的一大制度性制约因素。

　　要点:

　　外管局通知

　　外管局宣布,银行间债券市场的境外机构投资者可以通过国内外汇市场对冲外汇风险敞口;此一《通知》立即生效。

　　在随后的问答环节,外管局表示境外机构投资者可以根据实需原则,选择使用远期、外汇掉期、货币掉期和期权等工具,来对冲境外汇入资金投资银行间债券市场所产生的外汇风险敞口。境外机构投资者的结算代理人可以为其办理外汇衍生品业务,此外还可以提供交易、结算等债券投资相关服务。由于目前境外央行类机构已有多种渠道参与境内外汇市场,此次《通知》并不适用于境外央行类机构。

　　市场影响

　　我们认为国内美元/人民币汇率不会受到很大影响,而且极短期内也不会有大量资金涌入国内债市,因为境外投资者在中国国债市场以及整体债市中的投资占比仅为约4%/1%。但是,中国央行/外管局允许境外债市投资者在国内市场进行对冲应能吸引更多投资者登记参与中国债市交易,我们认为这对债市的中期发展影响积极。正如我们在2017年2月22日报告“亚洲经济分析:若中国纳入全球主要债券指数对资本流动意味着什么”中所述,境外投资者对中国债市的一大担忧在于无法通过国内外汇远期市场对冲外汇风险。境外投资者认为离岸人民币市场波动性极高,容易出现流动性紧张,而且在当前情况下基于离岸人民币汇率曲线进行对冲的成本要高于基于国内汇率远期曲线。

　　投资者通常认为,为获得全球主要债券指数的接纳,中国需要解决的障碍之一是允许投资者参与国内外汇远期市场。

　　目前看来这一问题似乎已经得到了解决。

　　我们认为极短期内不会有大量资金涌入中国债市和人民币市场,因为据投资者表示,登记注册过程本身就是一大瓶颈。此外,投资者需要花费一段时间才能与国内实体签订国际掉期与衍生品协会(ISDA)协议或中国银行(601988) 间市场交易商协会(NAFMII,即中国自己的ISDA)协议,这样他们才能与国内实体在国内展开外汇远期交易。从估值角度来看,预计不会有大规模的融资套利交易吸引投资者入市,因为国内美元/人民币1年期汇率隐含收益率约为3.32%,而5年期国债收益率约为3.05%。因此,如果投资者买入5年期国债并通过国内美元/人民币1年期汇率远期进行对冲,则实际上将面临负利差。但是,随着中国债市越发接近纳入主要债市指数,我们认为投资者在银行间债券市场登记的步伐应该有所加快。

　　我们认为还有一些问题有待解决,例如市场准入、流动性、汇报机制以及结算日期(例如对境外投资者来说,结算可能从当前的T+0或T+1调整为T+2),以及明确对非居民的征税问题等。尽管如此,我们认为中国央行/外管局允许境外投资者在国内市场对冲的最新通知是放开国内债市的重要举措,并且应能进一步推进中国债市被纳入全球指数。