国泰君安：欧美QE比较 这次能否拯救欧洲

　　本报告导读：

　　欧版qe远比美版qe设计复杂，面临的结构性问题和基本面也不同。这次祭出终极大招，能否拯救欧洲？叠加美国加息预期，对全球造成怎样冲击？如何影响中国？摘要：

　　欧版qe设计比美版复杂，尚存不确定性。总规模至少1.1万亿欧元，每月600亿欧元的购买计划包括了之前的资产化证券、资产化债券和欧洲各国国债、机构债。欧元区各国央行购债比例为92%，欧央行购债比例为8%。其中，风险共担比例为20%。

　　不确定性体现在，主权债、机构债和资产证券化产品等的购买比例尚未确定；风险解决的优先级没有解决；单个国家自己承担风险的债券和风险共担的债券间没有明确的责任认定。

　　欧版qe效果可能打折：货币政策统一，财政政策分割。欧元区债务量和赤字率都低于美国，说明并非整体上的问题。欧元区各国经济欧元区几个最大经济体之间的增长率仍存在明显差异。德国经济有显著增长，而法国和意大利的经济数据较为负面。南欧国家存在制度性问题，包括教育制度和劳动力市场机制。基本面之间的差异和国家内部的结构性问题决定了各国财政政策的不同，这与欧元区统一的货币政策相矛盾。

　　欧版qe效果可能打折：福利高，劳动力数量下降。欧洲养老金和失业保险较高、工会组织力量强大、高收入人群税收高等因素导致劳动力成本高和劳动力生产率下降。自2012年开始，欧元区劳动力数量开始下降。

　　欧版qe和美国加息预期对全球影响：1）资金从欧洲、新兴市场国家流向美国和中国。2）美元指数进入强势周期，与此相对应的，欧元和日元将相对贬值。3)在以邻为壑的货币政策下，欧版qe诱发主要贸易伙伴国降息狂潮。4）美元走强，引起大宗商品价格下降。但黄金作为避险工具，其价格将走高。5）风险提示：新兴经济体流动性问题。全球金融产品主要以美元计价，欧版qe恐不能完全抵消美国加息引来的美元收缩。

　　人民币避风港效应增强。1）人民币国际化过程中，人行有意维稳人民币，相对于美元弱贬值，相对于欧元升值。2）人民币汇率走强不利出口，和原油价格下跌引起输入性通货紧缩压力加大，央行进一步宽松可能性增加；3）币值稳定，吸引国际资金流入中国，利好“改革牛”。