国泰君安：纺织服装板块“控股权转让”投资机会专题研究

　　并购重组新规出台，加强监管与审核标准，鼓励优质资产并购重组。新规修改内容主要体现在完善重组上市定量及定性标准与控股权等七个方面，政策由松趋紧。但我们认为，监管层仅是对于市场盲目“炒壳”等投机行为进行抑制，同时对于优质资产，通过提高法规审核，明确认定标准，缩短冷淡期等措施降低市场门槛。进而鼓励并购重组，提升上市公司质量，引导资金流向优质标的。

　　控股权转让引入第三方或抛出价格锚，壳价值有增无减。控股权转让的投资逻辑有两点：1)公司仅发生控股权转让，未发生符合重组上市标准资产购买行为，具有后期资本运作的期权价值。 2)股权受让第三方抛出价格锚，溢价成交及受让方旗下有优质资产的标的成为投资热点。我们认为新规出台后，二级市场中“壳”公司的定价逻辑发生变化，从之前的供求逻辑转变为价格中枢逻辑。

　　纺服板块控股权转让案例主要有四例，具有市值小、主业较差、民企为主、股权较分散等特点。纺服板块中目前控股权转让案例主要有嘉麟杰、步森股份、美尔雅、浔兴股份，股价表现良好。分析梳理后，我们发现标的均具有市值较小、主业较差转型需求强、股权较为分散(易被举牌)、民企为主等特点，但同时要兼顾“混改”预期下，国企“壳”与市值小的优质“壳”。我们以此为标准可以构建投资组合，筛选未来可能控股权转让的“壳”与“类壳”。

　　根据控股权转让的内在逻辑，综合考虑市值、主业转型预期、实控人属性、资本运作情况，梳理出四大投资组合，同时受益标的有：国企改革预期的华升股份与已经转让控股权的美尔雅。

　　“混改”地方国企：上海三毛、华纺股份、开开实业；

　　或股权转让：金鹰股份，乔治白；

　　举牌概念：凤竹纺织；

　　类借壳转型组合：三毛派神、欣龙控股；

　　风险提示：重组政策变化风险、重组转型不达预期。 ：