健友股份：注射剂与肝素制剂出口逻辑开始兑现

　　注射剂制剂出口与肝素制剂出口叠加共振

　　公司深耕肝素产业链+仿制药注射剂出口及未来转内销机遇，当前，随着多个注射剂获美国ANDA批准，制剂出口逻辑正在兑现，同时，公司标准肝素制剂及依诺肝素制剂获得美国及欧盟认证出口，猪周期推动肝素原料药价格大幅上涨和原料药紧缺，从而传导到美国及欧洲肝素制剂供应紧张，带来提价预期并陆续实现，公司标准肝素制剂及依诺肝素制剂出口海外市场恰逢其时，弥补制剂供应紧缺。

　　原料药毛利扩大是业绩增长基石，制剂出口带来巨大增量

　　公司未来两年业绩继续保持高速增长，一方面来自低价肝素粗品带来的原料药业务毛利扩大，另一方面来自制剂出口带来的巨大增量，此外，国内低分子肝素制剂业务、CDMO业务等也保持快速增长。

　　预期2020年标准肝素制剂和依诺肝素制剂海外提价带来最多1.5亿元的或有利润弹性

　　考虑到肝素相关制剂供应紧张局面，2020年海外肝素制剂具有提价预期，相关制剂出口合计可带来1~1.5亿元或有净利润增量的弹性业绩。

　　盈利预测与投资建议

　　我们预计，公司2019~2021年收入25.40/36.03/45.31亿元，同比增长49%/42%/26%，归母净利润6.05/10.05/13.57亿元，同比增长42%/66%/35%，对应2019~2021年PE为57X/34X/25X，公司享受仿制药注射剂出口+肝素制剂出口双重逻辑叠加共振，业绩处于高速增长期，且2020年隐含业绩弹性价值，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　1、肝素粗品及原料药价格大幅下降;2、制剂出口销量低于预期;3、海外制剂价格上涨不能兑现;4、国内制剂销售增长低于预期;5、其他业务增长及盈利不达预期。