长海股份(300196)：玻纤制品小龙头 降本增效进行时

　　【长海股份(300196)、股吧】是国内领先的玻纤制品及玻纤复合材料生产企业，拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链，随着18 年玻纤池窑技改完成，19 年成本改善幅度明显，受益于下游汽车轻量化带动玻纤渗透率提升、风电及电子行业维持高景气提振玻纤需求，同时公司将稳步推进湿法薄毡/树脂/玻纤纱等产能扩张，业绩有望维持稳健增长。公司18/19 年完成两次回购，分别占总股本2.19%/1.53%，我们认为公司的成本优势+较高端的产品结构+稳健的报表质量并未在估值上得到充分反映，首次覆盖“买入”评级，目标价10.22~11.68 元（14-16x 2019 年目标PE）。

　　技改带动成本下降，产品结构迈向高端化

　　公司15 年收购天马集团，实现产业链横向扩张，上下游一体化的产业链优势帮助公司降低原材料供应、价格波动风险。18 年3 月和5 月分别完成长海两条玻纤池窑技改，合计新增玻纤纱产能6 万吨，大池窑规模效应逐步显现，技改后直接纱单吨成本下降500 元以上，公司玻璃纤维及制品2018年吨成本5227 元，同比下降543 元，横向比较看，公司的玻纤及制品单吨净利较高，预计天马3 万吨玻纤池窑2020 年冷修，将进一步降低成本，扩充产能。2018 年12 月，公司募投热塑性复合材料生产线项目投产，公司产品结构迈向高端化，公司在玻纤制品中下游的产业实力进一步增强。

　　风电/电子高景气+汽车/建筑渗透率提升，需求保持较快增长

　　公司产品的下游应用主要可以分为交通、建筑、电子、风电等几大领域，18 年国产车玻纤及复合材料应用比例为8%-12%，显著低于发达国家20%-30%的比例，随着国内汽车轻量化步伐加快促进玻纤渗透率提高，为公司短切毡及玻璃纤维复合材料带来较大的发展空间，预计2019 年国内车用玻纤需求达53 万吨；政策推动下建筑业及5G 商用的发展将提振湿法薄毡需求；风电领域，根据华泰电新预测，我国2019/2020 新增装机容量为30GW/35GW，考虑到存量15 年的更新换代周期，按照1GW 玻纤用量1 万吨估算，我们预计2019/2020 年我国风电纱需求将达到32/40 万吨。

　　资产负债表优异，利润稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级

　　公司报表质量优异，资产周转率高于其他玻纤上市公司，利润率于18 年冷修结束后进入上升轨道，截至2019 年中报，拥有账面净现金2.3 亿（占总资产7%），经营自由现金流创造能力较强，可以支撑其未来的产能扩张及收购需求。我们预计公司2019-2021 年EPS 0.73/0.82/0.96 元，增速15%/13%/17% 。目前公司股价对应2019-2021 年PE 分别为12.6/11.2/9.6x，处于历史低位，根据可比公司2019 年PE 估值均值为16.7x，给予公司14-16x 目标PE，对应公司目标价10.22~11.68 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：玻纤产品价格下滑超预期；募投项目运行效益不及预期。