宏观经济研究：美国进入“工资-通胀”螺旋了吗？

　　投资要点

　　美国3 月非农数据出炉，美国就业市场持续强劲。如何理解美国当前劳动力市场的“紧张”从而对工资和通胀的传导？作为滞胀系列报告的第三篇，我们从本轮美国工资上涨成因入手提出展望，并探讨“工资-通胀”螺旋失控的可能性。

　　从最新非农看，疫后劳动力供不应求的情况仍然紧张，推动工资上行。

　　美国就业市场3 月继续恢复，失业率已降至接近疫情前的水平；o 从职位空缺来看供需矛盾仍然较大，企业招人需求旺盛而劳动力供给得不到满足，工资快速上行。

　　和疫情前“失业率-工资”脱节不同，本轮工资上行背后是供需逻辑改变。

　　疫情前美国供需已经紧平衡，但新增就业多为低工资行业，压低整体增速，但疫后美国劳动力市场供需逻辑都发生了变化。

　　需求端：疫后总需求增加，行业需求格局分化。

　　交运仓储等行业需求高于疫情前，供给已经超补且工资明显上涨。

　　采矿业等行业需求不及疫情前，缺口不需补齐且工资上涨较慢。

　　休闲酒店等行业需求仍高而供给缺口未能补齐，工资快速上行。

　　供给端：因为失业补助供给整体恢复慢，部分人群退出劳动力市场。

　　当前供给缺口之一：低年龄(20-24 岁)、低学历、低技能的群体，这部分人的供给缺口有望随着超额储蓄逐步消耗而继续回补。

　　当前供给缺口之二：55 岁以上人群，55~64 岁提前退休人群已经逐渐回归，但65 岁以上适龄退休人群参与率缺口可能很难回补。

　　未来工资展望：工资上涨尚未结束，但增速可能放缓。就业市场供给的回归是一个慢变量，工资上涨尚未结束。但随着低议价能力为主的劳动力逐步回归，整体工资的涨幅后续有望放缓。

　　70 年代“工资-通胀螺旋”是否会再现？本轮尚且停留在库存周期层面。

　　虽然当前企业已开始向终端客户传导上涨的人力成本，但劳动力成本的增幅尚未显着超过劳动生产率。

　　当前居民长期通胀预期较70 年代仍有明显差距，只要联储的持续鹰派不让长期预期失锚，风险目前看来整体可控。

　　风险提示：通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。