零售行业：从雍禾医疗看毛发医疗机构的发展机遇

　　行业综述：百亿市场中年轻化趋势提升，民营专科机构趁势而起毛发医疗服务可分为植发和医疗养固两类，据Frost & Sullivan统计数据(转引自雍禾医疗招股书)，2020年整体毛发医疗行业规模184亿元，2016-2020年复合增速24%，其中植发/医疗养固规模占比分别为73%/27%。同时结合国家卫健委统计及Mob研究院发布的《2021年90后脱发调研报告》，百亿行业背后是约2.5亿的脱发人口，其中80后/90后占比分别为37.9%/39.3%。产业链中植发医疗机构位居中游，在连锁率和品牌逐步增强的情况下有望获得较高的产业链地位，2020年连锁型民营植发机构市占率为23.9%，其中雍禾医疗以10.5%的市占率排名行业第一。

　　行业发展驱动：低渗透率下前景广阔，植发技术迭代提升消费体验目前毛发医疗行业整体渗透率较低，而随着居民收入提升、社媒营销加速消费者教育，未来渗透率有望持续提升，且植发技术的持续迭代发展也有望推动客单价水平持续增长。在综合考虑未来渗透率及客单价变化的情况下，我们预计2025年植发医疗行业市场规模有望达到338亿元-372亿元。

　　核心竞争解析：多要素构建综合竞争力，标准化运营能力助力连锁扩张对于民营毛发医疗机构而言，优质的医疗服务资源、高效营销获客体系及标准化运营管理能力共同推动机构的品牌知名度提升，并助力盈利能力优化。其中标准化运营能力是助力机构扩张的关键，以雍禾医疗为例，其借助标准化服务体系及数字化建设提升营运效率，旗下医疗机构平均收支平衡期3个月左右，优于民营医疗机构平均水平。

　　行业发展趋势：植发+养固构建毛发医疗服务闭环由于植发属于低频消费，而医疗养固具有高复购、覆盖群体更广的特征，构建植发+养固的闭环服务将有助于提升顾客粘性和单店效益。如雍禾依托旗下史云逊品牌的医疗养固业务，推动植发机构转型为综合性医疗养固医院，其院内同时接受植发+医疗养固服务的顾客数量从19年的1800人快速增长至20年的18747人，占总顾客20.56%。

　　投资建议：关注毛发医疗机构的投资机会

　　毛发经济持续发展背景下，毛发医疗机构是承接消费的核心渠道，未来在美丽健康消费升级背景下，有望受益渗透率以及客单价的共振，并通过强化自身品牌力及运营效率，实现快速扩张提升市占率，并拉升整体利润水平。建议关注品牌认知度高且连锁化运营优异的机构，包括植发专科机构雍禾医疗上市后的潜在投资机会，以及开展植发业务的医美机构，如【朗姿股份(002612)、股吧】、医思健康(拥有“ 发森”健发中心)、医美国际等。

　　投资建议：

　　整体来看，我国当前脱发人口基数较大，但毛发医疗服务的渗透率仍处于较低水平，未来随着居民可支配收入提升、社媒营销加速消费者教育及植发技术迭代升级，整体渗透率和客单价水平有望持续提升，行业规模未来五年有望保持20%+的复合增速。其中毛发医疗机构是承接消费的核心渠道，在美丽健康消费升级背景下，通过强化自身品牌力及运营效率，实现规模快速扩张抢占市占率，并优化自身盈利水平。未来雍禾医疗的上市也有望提升资本市场对行业的关注度。建议关注品牌认知度较高且连锁化运营能力优异的机构，包括植发专科机构雍禾医疗上市后的潜在投资机会和开展植发业务的医美机构，具体来看：

　　1)朗姿股份旗下拥有“米兰柏羽”、“晶肤医美” 和“高一生”三大医美机构品牌，其中部分医美机构开设有植发业务；2)医思健康旗下拥有专业健发中心“发森Hair Forest”，治理各种脱发、头皮屑、头皮油脂过盛、发质变差等头发问题；3)医美国际旗下的医美医院同样开设有植发业务，分享毛发市场红利。

　　风险提示

　　行业风险：

　　1、疫情反复：疫情反复带来线下门店暂停营业的风险，同时终端消费需求意愿和便捷性也会受到影响，可能导致行业规模增速放缓。

　　2、市场竞争环境恶化：随着市场竞争日趋激烈，不排除供给过剩的可能，带来厂商之间的价格战风险，使得产品售价下降，营销和推广费用大幅增加，对利润造成吞噬。

　　3、监管政策变动风险：若针对植发医疗营销广告的政策收紧，尤其是针对社交媒体领域的推广，可能放缓消费者心智教育进程，从而影响渗透率提升预期。

　　4、植发人群增长及客单价增长不及预期：我们对于行业未来规模的预测是基于植发人群的持续增加和客单价的稳步提升，若植发医疗的渗透率不及预期，以及居民在疫情时期主动降低消费支出，可能带来行业规模增长不及预期。

　　雍禾医疗盈利预测风险：

　　我们对于雍禾未来业绩的预测是基于展店数量及单店效益等多项假设条件：

　　1)展店方面，我们预计公司2021-2023年分别新开院部6家/14家/12家，若因行业风险及企业自身经营不善带来的展店不及预期，可能导致业绩增长不及预期；2)单店效益方面，主要受顾客数量和客单价影响，若行业层面渗透率不及预期或公司品牌力下降，则可能公司门店的顾客数量下降；客单价则受到消费者自身能力和公司能否有效构建毛发医疗服务闭环有关，若该业务进展不及预期，则可能对中长期的客单价提升造成不利影响。