策略点评报告：稳增长环境下北交所的成立 预示更强的地产政策定力

　　北交所的成立意味着我国资本市场地位的提升，投融资改革的红利进一步释放。结合当前经济下行的背景，大力发展直接融资预示着中国不会重走以往在经济下行期间依靠房地产基建的老路，这也加强了我们对于地产政策定力的信心。

　　我们认为过去20 年中国的经济周期基本可以理解为房地产周期。房地产是中国经济的发动机：

　　从金融的角度，房地产贷款是宽货币到宽信用的核心承接力量。从实体经济的角度，地产的投资建设活动带动全行业上下游的经济活动。地产行业的周期波动也与基钦库存周期波动高度吻合。

　　过去中国经济主要依靠房地产，而房地产主要依靠的是中国的间接融资体系。

　　我国的间接融资体系、信贷结构以及信用派生机制已经适应了以土地和商品房作为抵押的模式。

　　地价和房价上涨带动抵押品增值，加速银行的信贷投放，撬动从上游周期到中游制造再到下游消费的经济繁荣。因此间接融资体系与房地产经济是血肉相连的。

　　历史上每一次社融的大幅有效反弹都是由房地产贷款反弹所推动的。因此本轮经济下行，社融的反弹和宽信用的实现同样需要房地产融资的大规模重启，但这一前提或难以实现。

　　在逆周期调节工具的选择上，我们认为宽货币进一步加码的可能性更大。

　　虽然近期利率下降遇到了阻力，但社融反弹和宽信用的实现才是利率持续向上的前提，债市迅速转熊的可能性不大。