东北策略邓利军：短期风格扩散下关注高低切换 四季度消费能崛起吗？

　　四季度“吃饭行情”领涨行业主要源于景气度或政策预期，当前大众消费有望走强。(1)复盘过去15年四季度“吃饭行情”，领涨行业主要是景气度和政策预期较强：若为盈利上行期，领涨行业为本轮牛市的主线；若为盈利筑顶与回落期，领涨行业为当期的优势行业；若为流动性刺激下的上行或反弹期，领涨行业主要为政策导向。(2)过去的四季度消费领涨的行情中，消费都不是唯一主线：消费领涨的是2010、2017、2019、2020，但2010年的机械和电子、2017年的周期、2019年的电子、2020年的电新也是主线。(3)当前处于盈利筑顶期，同时经济回落压力较大下货币和财政政策偏积极，景气优势行业仍在高成长的新能源、周期等，但政策导向的大众消费和科创有望走强，整体的大消费板块难成主线。

　　催化消费占优行情的盈利、流动性和交易三因素当前并不符合，大众消费等政策导向的方向才可能崛起。(1)历史上的消费占优行情主要来自后周期或中长期盈利优势、流动性充裕下的机构风格占优或者熊市环境下的防守优势：2007Q4-2008Q4，消费熊市抗跌；2010Q2-2011Q2，盈利筑顶回落，消费后周期盈利有韧性；2013Q1-2014Q1，盈利回落，主板大跌消费抗跌；2017Q2-2018Q2,2018年前消费盈利占优，2018年熊市后抗跌；2019Q1-2021Q1，流动性充裕下内外机构抱团消费。(2)当前催化整体消费行情的三因素均不符合，难形成整体板块的主线行情；但大众消费的政策导向和盈利估值性价比优势将催化消费的短期结构性行情。

　　分子端盈利改善延续，流动性与风险偏好偏中性。(1)分子端来看，盈利改善趋势延续，周期、电子和新能源中报业绩最好，食品饮料、医药等消费业绩偏弱；(2)美国8月非农不及预期，同时国内短期还有一定宽松窗口，宏观流动性短期中性偏宽松；新发基金、外资和融资近期均持续流入，但都面临上限；(3)风险偏好偏中性，主要受美联储Taper预期反复、国内专项债发行加快、仍存信用违约风险、疫情散发等影响。

　　短期风格扩散下关注高低切换，政策导向的大众消费、新旧基建、专精特新以及国改等是短期方向。行业配置关注三个角度：其一，盈利见顶下，中小市值、业绩改善的成长个股占优，全年来看中小盘成长都是主线。其二，短期风格扩散下的高低切换，主要是政策导向的方向，有4个方面：一是消费托底经济需求及“双减”等对大众消费概念(旅游、酒店、餐饮、体育等)有催化；二是发展制造业的政策导向对“专精特新”等制造业细分领域中小市值龙头有催化；三是专项债加快发行，新基建相关的5G、工业互联网、人工智能等以及旧基建相关的建筑建材等有望受益；四是国改下半年有望加速，低估值国企或受益。其三，估值景气匹配角度，短期风格扩散下，关注新能源中的风电、氢能和燃料电池，军工中的航发、电子元器件，周期中的石化、建材等性价比较高的方向。

　　风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期。