外资流入可能放缓 聚焦中小盘成长

　　本轮外资大幅流入的核心因素，是拜登胜选后不确定性下降和美国持续宽松。市场多将人民币升值和美国疫情得到控制作为外资流入的原因，但我们认为，核心因素是不确定性下降和宽松持续：

　　(1)本轮人民币升值始于2020年6月，但外资趋势性流入起点是2020年11月，期间8-9月美股波动导致外资流出；另外，从韩国经验来看，新兴市场开放初期汇率对外资影响不大。

　　(2)美国疫情得到控制和疫苗接种顺利始于2021年初，而2020年四季度时，美国还在经历第三轮疫情反复，但外资已开始了对A股的连续流入。

　　(3)本轮外资流入的起点，即2020年11月初，正好是拜登胜选；此后，除2021年一季度美债收益率快速上行引发波动和外资流出外，不确定性降低以及宽松的持续，推动了美股持续上行和外资持续流入。

　　下半年外资流入放缓，周期制造业受益；短期几周内，外资流入仍可能偏强，大金融是配置方向：

　　(1)当前A股处于对外开放的第一阶段，影响外资最重要的因素是美股波动。

　　(2)下半年，在美联储收紧预期下，美国短端利率若超预期上行将导致美股波动，参考2010年年中美债期限利差快速收窄引发美股波动，预计下半年外资流入可能放缓。配置方向上，仍是2019年以来外资持续加仓的周期制造业龙头。

　　(3)复盘历史，陆股通当周大额净流入后一个月内外资净流入仍偏强，因此，短期几周内，外资流入仍可能偏强。4月以来外资主要加仓大金融，预计短期内不会迅速转变。

　　流动性和风险偏好使得短期市场维持震荡偏强，税收政策变动强化长期慢牛逻辑：

　　(1)PMI 显示生产强但需求走弱；高频景气度跟踪数据显示TMT景气仍高，而周期品有不确定性。

　　(2)流动性上，美5月份非农就业数据延缓海外收紧预期；基金发行短期回暖但仍较弱，外资流入短期有持续性，情绪推升融资上行。

　　(3)风险偏好仍维持偏强，主要是市场情绪偏强以及全球流动性维持宽松。

　　(4)国有土地出让收入划转税务部门征收，将进一步强化居民财富向权益类配置转移的趋势。

　　我们认为，操作上，短期继续聚焦中小盘成长板块，关注TMT、新能源和周期股中的部分低估值细分板块和个股。行业配置主要从三个逻辑出发：

　　其一，配置主线上，盈利上行后半段，中小市值盈利改善程度更大；同时，偏大盘成长的核心资产，依然受到美债收益率上行以及估值偏高等因素压制，短期中小盘成长仍是配置主线。

　　其二，估值景气度匹配上，TMT和新能源等板块景气度短期持续上行，融资、外资等持续流入推升了券商等大金融板块的景气度，叠加其低估值，大金融板块短期性价比较高。

　　其三，政策与事件催化上，六月前半月世界杯预选赛、欧洲杯等利好文体等中小盘成长板块；后半月临近重要时间窗，低估值央企可能受国改等催化；此外，浦东建设社会主义引领区相关政策，对自贸、港口、科创、市内免税、金融开放等相关板块有利。

　　风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期。