钢铁行业：高处不胜寒

　　近期铁矿石价格大幅波动，后续矿价何去何从？我们结合供需综合分析，判断21年供需紧平衡，22 年供需趋弱，矿价有望高位回落。

　　核心观点

　　基本情况：澳、巴储量近半成且开采成本极具优势，亚洲为主要进口地区。资源禀赋看，2020 年澳大利亚、巴西铁矿石储量分别为500 亿、340 亿吨，分别占世界总储量的27.8%、18.9%，铁矿石产量分别占全球铁矿石总产量的37.5%、16.7%。同时20 年澳大利亚、巴西铁矿石CFR 现金成本分别为34.5、36.0 美元/吨，开采成本优势突出。供需流向看，19 年亚洲全年铁矿石进口量为14.0 亿吨，占全球铁矿石总进口量的84.8%，大洋洲、美洲国家出口总量分别为8.9 亿吨、4.3 亿吨，位列全球出口总量第一、二位。

　　需求：中性假设下，21、22 年全球铁矿石需求增速或为4.2%、0.8%。铁矿石需求来自于长流程钢厂的高炉炼铁环节以及短流程钢厂的直接还原铁环节，需求量=长流程生铁产量×1.6+直接还原铁产量/62%。(1)21、22 年海外长流程生铁产量或为4.9、5.0 亿吨。我们以日本钢铁行业生产情况作为海外长流程钢企代表，中性假设21、22 年海外长流程产量将分别为4.9、5.0 亿吨。(2)碳达峰、“去产量”背景下，我们给予国内长流程生铁产量同比持平的中性假设，预计21 年国内长流程生铁产量或为8.6 亿吨，同比下滑2.3%。

　　(3)21、22 年全球直接还原铁产量或为1.14、1.14 亿吨。全球直接还原铁产量呈波动上升趋势，我们以美国作为短流程炼钢代表，预计21-22 年全球直接还原铁产量将分别为1.14、1.14 亿吨。

　　供给：21、22 年全球铁矿石供给增速或为3.3%、3.2%。(1)国内：受成本和资源禀赋制约，国产矿山产量刚性较强。21 年1-3 月河北省已批复铁矿石项目共26 个，合计新增年处理1004 万吨铁矿石项目。(2)海外：四大矿山位处寡头垄断地位，21、22 年新增产量集中在淡水河谷。四大矿山面临合作与利己的“囚徒困境”，为占据市场份额持续扩张产量。22 年淡水河谷将新增产量7000 万吨，预计21、22 年全球铁矿石产量或同比增长3.3%、3.2%。

　　综合供需：21 年供需紧平衡，22 年供需趋弱，矿价有望高位回落。我们预计，2021 年全球铁矿石产量增速或为3.3%，需求增速或达4.2%，全球铁矿石市场或处于紧平衡状态。2022 年全球铁矿石产量增速或为3.2%，需求增速或仅为0.8%，铁矿石价格有望跟随生铁产量同比增速下探。

　　投资建议与投资标的

　　在行业“碳达峰、碳中和”背景下，钢铁上中下游的利润分布或将重塑，中游冶炼和下游制造业的利润有望维持和改善，建议关注吨钢碳排放强度、吨能耗较低的龙头钢企：宝钢股份(600019，未评级)、【华菱钢铁(000932)、股吧】(000932，买入)、方大特钢(600507，未评级)、重庆钢铁(601005，未评级)。

　　风险提示

　　疫情反复需求不稳定；地缘政治摩擦造成海外矿价波动。