国盛策略：宏观流动性不会趋势性收紧 股市流动性是主要矛盾

　　核心观点

　　展望：不存在系统性风险，继续保持乐观

　　——近期市场担忧的焦点集中在宏观流动性收紧社融增速回落。但我们认为，首先宏观流动性并不具备持续收紧的基础，其次，市场利率上行最快、宏观流动性收紧冲击最大的时候已经过去。因此，当前宏观流动性并非市场主要矛盾，更不构成系统性风险。5月以来随着国内经济逐渐回归正轨，市场利率持续上行，整体宏观流动性边际上有所收紧。本周7月社融增速回落，更进一步引发市场对于流动性拐点出现的担忧。但我们认为，当前宏观流动性并非市场主要矛盾，更不构成系统性风险：

　　首先，宏观流动性并不具备持续收紧的基础。从宏观经济运行状况来看，不同于08年金融危机后，国内大规模的政策刺激叠加全球经济共振修复，导致10-11年经济一度进入到过热状态，从而引发货币政策大幅收紧。当前国内经济仍处于弱复苏状态，同时全球疫情仍在蔓延外部风险仍大。因此，货币政策仍将维持宽松。

　　其次，市场利率上行最快、宏观流动性收紧冲击最大的时候已经过去。此前3个月shibor利率曾一度回落至1.4%以下，接近09年初的历史最低水平。而当前已大幅回升至2.6%左右，接近疫情前的水平并开始逐渐走平，整体维持在一个较为宽松的状态。因此，后续对于市场的冲击也将减小。

　　——另一方面，在我们的策略框架中，流动性分为宏观流动性和股市流动性两个维度。在宏观流动性未出现系统性收紧的情况下，股市流动性才是影响市场走势的核心变量。而今年在以公募基金为主的机构增量资金持续入市之下，股市流动性极度充裕。也是今年市场的主要矛盾。上半年仅基金、保险和外资便已为市场注入超6000亿资金增量，其中7月基金发行更再创历史新高。全年预计各机构资金增量有望超万亿。成为支撑市场持续向上的重要基石。

　　——因此，不论是外部风险，还是内部宏观流动性边际收紧，都不构成系统性风险。后续，继续保持乐观，股市流动性充裕、机构增量持续入市之下，机构牛、结构牛继续。我们在此前的报告中已经反复强调，外部风险已非主要矛盾。与此同时，宏观流动性整体基调延续宽松。因此，股市流动性充裕下，当前市场大逻辑并未发生变化。我们在中期策略明确看好创业板3000、科创牛，当前仍然维持此判断。短期震荡后，继续保持乐观，机构牛、结构牛继续。

　　投资策略：继续看好科技主线，关注科创主战场

　　1、三季度科技将是市场最强主线，聚焦科创板+国产替代。

　　2、景气角度：关注新能源汽车、光伏、半导体、消费电子、游戏、黄金。

　　风险提示：1、疫情发展超预期；2、宏观经济超预期波动。

　　报告正文

　　回顾：2月4日《洗净铅华，科技再起》明确判断科技是阶段性主线。3月1日《全球剧震，A股将率先走出冲击》强调外围压力下A股自身韧性。3月18日以来，连续发布多篇《底部区域》系列报告，强调“当前已是底部区域”、“价格比时间重要”。4月月报首推内需驱动的消费板块。5月判断科技再起。6月中期策略全市场唯一一家明确看好创业板并做出3000点判断。7月在市场一片风格切换呼声中，连续发布四篇《大分化时代》报告，坚定认为大分化继续、科技消费仍是两大主线、三季度看好科技科创大机会。

　　展望：不存在系统性风险，继续保持乐观

　　1、近期市场担忧的焦点集中在宏观流动性收紧社融增速回落。但我们认为，首先宏观流动性并不具备持续收紧的基础，其次，市场利率上行最快、宏观流动性收紧冲击最大的时候已经过去。因此，当前宏观流动性并非市场主要矛盾，更不构成系统性风险。5月以来随着国内经济逐渐回归正轨，市场利率持续上行，整体宏观流动性边际上有所收紧。本周7月社融增速回落，更进一步引发市场对于流动性拐点出现的担忧。但我们认为，当前宏观流动性并非市场主要矛盾，更不构成系统性风险：

　　首先，宏观流动性并不具备持续收紧的基础。从宏观经济运行状况来看，不同于08年金融危机后，国内大规模的政策刺激叠加全球经济共振修复，导致10-11年经济一度进入到过热状态，从而引发货币政策大幅收紧。当前国内经济仍处于弱复苏状态，同时全球疫情仍在蔓延外部风险仍大。因此，货币政策仍将维持宽松。

　　其次，市场利率上行最快、宏观流动性收紧冲击最大的时候已经过去。此前3个月shibor利率曾一度回落至1.4%以下，接近09年初的历史最低水平。而当前已大幅回升至2.6%左右，接近疫情前的水平并开始逐渐走平，整体维持在一个较为宽松的状态。因此，后续对于市场的冲击也将减小。

　　　　2、另一方面，在我们的策略框架中，流动性分为宏观流动性和股市流动性两个维度。在宏观流动性未出现系统性收紧的情况下，股市流动性才是影响市场走势的核心变量。而今年在以公募基金为主的机构增量资金持续入市之下，股市流动性极度充裕。也是今年市场的主要矛盾。上半年仅基金、保险和外资便已为市场注入超6000亿资金增量，其中7月基金发行更再创历史新高。全年预计各机构资金增量有望超万亿。成为支撑市场持续向上的重要基石。

　　3、因此，不论是外部风险，还是内部宏观流动性边际收紧，都不构成系统性风险。后续，继续保持乐观，股市流动性充裕、机构增量持续入市之下，机构牛、结构牛继续。我们在此前的报告中已经反复强调，外部风险已非主要矛盾。与此同时，宏观流动性整体基调延续宽松。因此，股市流动性充裕下，当前市场大逻辑并未发生变化。我们在中期策略明确看好创业板3000、科创牛，当前仍然维持此判断。短期震荡后，继续保持乐观，机构牛、结构牛继续。

　　投资策略：中长期看好科技和消费，8月科创板将成为主战场

　　——科技将是市场最强主线，聚焦科创板+国产替代。

　　——景气角度：关注新能源汽车、光伏、半导体、消费电子、游戏、黄金。

　　两大主线——科创板

　　2018年以来，去杠杆下的企业融资困境叠加中美摩擦下打赢科技战的迫切需求，成为资本市场加速改革、科创板快速推出的重要驱动。

　　百年变局下，科技创新难假外人之手。随着中国经济、企业的快速崛起，美国在“修昔底德陷阱”、“零和博弈”思维下，为维持其在全球经济、科技等领域的主导地位发起贸易战、科技战。面对美国的再三施压，一味妥协没有出路。因此，早早抛弃幻想、未雨绸缪是最佳应对。未来，中国势必致力于追赶、反超美国在多个领域的领导地位。而在中美经济、全球产业链深度绑定、嵌套的情况下，科技将是中国赢得这场持久战的关键。科创板建设定位科技，引领未来。科创板自推出之时便确立了“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求”、“服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业”的定位，这标志着我国资本市场主要任务由助力国企融资、改革，向实现转型升级、推动科技创新、打赢科技战转变。

　　从细分产业及主题看，科创板聚焦长期最优赛道、致力突破前沿科技的定位明晰。从科创主题分布看，新一代信息技术产业占比接近四成，伴随5G时代来临，新一轮信息技术革新带动产业高速发展，大量优质企业纷纷登陆科创。同时，生物产业、高端装备制造产业紧随其后，占比分别达到23.8%和16.2%。此外，从细分主题看，电子核心产业、新兴软件和新型信息技术服务、生物医药产业占比最高，分别达到17.0%、15.2%和13.4%。

　　虽然当前科创板整体估值较高，但结合企业生命周期、板块整体定位和监管层表述，我们认为对科创板企业定价应更具包容性，短期的盈利和估值不是主要矛盾，成长性、赛道、空间才是关键。回顾纳斯达克历史估值，创立早期板块估值也一度高达80倍以上，但伴随上市标的的去伪存真、优胜劣汰，估值逐渐被消化、FAANG由此诞生。科创板也将经历类似进程，中国“纳斯达克”正在孕育。

　　　　6月19日，上交所正式披露科创板指数计划，首支科创板指数科创50，将于7月22日盘后问世。此次指数编制充分借鉴海外经验，结合流通性、市值等要求选取了首批50只成分股。其中三家市值过千亿的公司【金山办公(688111)、股吧】、中微公司、澜起科技已悉数纳入，成分股总市值突破万亿规模。指数体系设立将为科创板相关指数型ETF设立敞开大门，科创板有望迎来被动资金的集中配置。同时，根据上交所同日披露的上证综指编制新规，部分科创板标也有望被纳入上证综指，以及上证50、上证180、上证380等核心指数。这也意味着，优质科创板标的还有望获得更多宽基ETF增配。

　　科创板公募基金一季度明显扩容，持股规模持续攀升。自科创板开板以来，重点投向科创板的公募基金数目和规模不断抬升，尤其是今年一季度，科创板公募基金明显扩容，单季度基金数目新增23只，持股规模扩容超200亿元。截至6月19日，已发行科创板基金数目已增至52只，持股总规模达445.02亿元。从科创板公募基金命名的细分类型看，从科技创新基金到科创主题基金，再到最新的科创板基金，对科创板资产配置比例逐步提升，科创板公募基金的“科创”属性强化，科创板将持续迎来其“定向灌溉”。目前，已发行的52只科创板公募基金中，科技创新基金、科创主题基金已分别达到40只、12只，持股规模分别达到313亿元、132亿元。未来，增量资金“科创化”属性提升也将成为科创板牛市的重要支撑。

　　7月22日集中解禁压力较大。7月科创板一周年之际，首批科创板公司将迎来首发、战配股集中解禁，单月解禁规模达1690亿元，全年解禁占比达37.24%。其中，7月22日将是本次“解禁潮”的集中爆发点，23只科创板个股面临集中解禁，解禁规模达1663亿元。参考创业板首批个股解禁经验(2010.11.01)，解禁个股于次日集体回调，平均回调幅度在4%左右，创业板整体也受到较强冲击。但是，基于我们对科创板长期方向的看好、以及确定性增量资金的注入，我们认为若集中解禁导致短期调整，反而将成为配置资金的入市良机，更有望成为科创板首轮牛市起点，建议积极把握。

　　　　两大主线——国产替代

　　二季度以来，美国对华为的制裁再次升级，面对美国的再三施压，一味的妥协没有出路，未来，只有加快科技创新实现国产替代、掌握核心科技“硬实力”，才能真正为美国不断升级的贸易战画上“休止符”。

　　当前随着全球疫情缓和，5G、云计算、人工智能等科技创新周期继续，下游需求有望恢复，未来5G产业链格局有望重塑，建议关注国产替代的相关机会，主要包括通信行业中的包括芯片、环形器/滤波器、以及部分上游原材料的国产替；电子行业中的配套服务产业链，例如代工、封测、设备、新材料国产化的机遇等。

　　　　六个行业——新能源汽车

　　短期来看疫情影响有限，景气度逐步回升，Q3将迎来国内外双升。疫情对国内新能源汽车销量影响10-15%左右，幅度有限。1)国内疫情过后销量已开始逐月恢复，产业链景气度逐月回升。新能源汽车是稳增长的有效着力点，国家级补贴政策退坡幅度温和，地方因地制宜加大力度促进新能源汽车消费，公共交通领域加速替换，有望逐月攀升，在基数效应下，Q3开始将同比转正。2)欧洲1-2月新能源汽车均实现同比翻倍以上增长，3月尽管疫情在欧洲逐步爆发，但主要7国仍实现35%以上增长，需求强劲。目前欧洲疫情拐点已现，经过Q2的进一步控制，Q3需求有望恢复正常，将重回高增，从而迎来国内外销量共振。

　　长期来看中国、欧洲两大汽车市场执行惩罚性政策，倒逼传统车企加速电动化转型。中国双积分压力从2020年开始显现，欧洲碳排放政策从2020年开始执行，严苛的惩罚性政策倒逼车企加大新能源车型投入及销售。各主流车企在特斯拉引领及政策压力下加速转型，2020年第一轮电动化产品周期开启。

　　　　六个行业——光伏

　　国内竞价项目落地，竞价规模达到25.97GW，超出市场预期。根据国家能源局公布的2020年光伏竞价项目结果，2020年被纳入国家竞价补贴范围的项目达到25.97GW，前期市场对国内竞价项目的预期在20GW左右，本次竞价结果超出市场预期。

　　光伏产业链价格映射需求景气，行业需求复苏，全年光伏装机有望超预期。从产业链价格来看，隆基和通威公布7月硅片和电池片售价，价格相比上月维持稳定。根据solarzoom统计，4月国内光伏出口达到5.46GW，同比减少5%，5月光伏组件出口环比上升9%。考虑到4、5月正逢海外疫情高峰，出口数据表现超出市场预期。国内方面，随着2020年竞价项目落地，国内需求即将启动，下半年行业景气度将持续提升。

　　　　六个行业——消费电子

　　智能手机出货量继续反弹。一季度受疫情的影响，智能手机出货量受到较大冲击。2020年2月，智能手机出货量同比下滑至-54.7%，3月份小幅改善至-21.9%，4-5月份继续反弹，显示短期疫情影响逐步消退。5月国内市场5G手机出货量1564.3万部，占同期手机出货量的46.3%，未来随着5G换手潮的到来，智能手机景气度将持续。

　　TWS无线耳机将维持高增长。近期各大电商平台对TWS耳机进行了大力促销以拉动整体需求，未来出货量有望继续超预期。根据Counterpoint Research统计，TWS无线耳机的市场渗透率仅为15%，渗透率较低，2020年TWS无线耳机的出货量将达到2.3亿副，相对于2019年仍有翻倍的空间，市场前景广阔。

　　　　六个行业——半导体

　　半导体行业景气度持续向上。当前全球半导体中期供需拐点明确，产业需求持续回暖；5G、汽车、数据中心等都将帮助半导体市场规模不断扩张；特别从移动端手机设备来看，存储的用量也将受到5G手机渗透率及出货量的提高而水涨船高。

　　同时，随着美国对华为制裁的升级，国内半导体产业格局将迎来重构，应重视国产替代的机遇。在国产替代加速及新一轮创新周期引领下，研发转换效率提升的 A 股龙头公司有望继续引领全球高增长，2020 年可以重点关注 CIS、射频、存储、模拟等国产化深水区。

　　　　六个行业——游戏

　　疫情带动线上游戏活跃度大幅提升。一季度受疫情的影响，居家隔离使得用户将更多的娱乐时间转向线上，游戏业务板块活跃用户大幅增加，流水也有较大提升。数据显示，2020年一季度和2020年4月，中国移动游戏市场规模分别达到553.7亿元和160亿元，同比增速分别为46.26%和24.4%，较2019年的增速继续提升。

　　随着暑期临近，景气度将持续。往后看，游戏板块景气度仍将持续，特别是随着暑期的临近，游戏板块有望继续实现高增长，同时从估值的角度来看，当前游戏板块估值并不高，配置性价比较高。

　　　　六个行业——黄金

　　对冲危机，各国开启史无前例的货币宽松。美联储在连续打出巨幅回购、紧急降息至零、重启7000亿美元QE等政策组合拳之后，又相继启动多项危机工具向市场注入流动性。欧央行也宣布大幅提高QE规模至1400亿欧元，并增加LTROs和放松TLTRO III的条件。截至当前，美日欧央行已分别较疫情前扩表72.4%、16.1%和24.6%。

　　往后看，全球仍存在较大的不确定性，美国经济下行压力大，疫情仍有二次发酵的可能，避险需求叠加全球货币宽松，长期来看黄金仍然具有配置价值。

　　（文章来源：尧望后势）