兴证宏观王涵：为什么新兴市场又出事？

　　阿根廷发生债务违约，引发市场对新兴市场脆弱性的担忧。年初以来，新冠肺炎疫情在全球蔓延，严重冲击全球经济金融运行；近日阿根廷发生主权债务违约，引发市场对新兴市场脆弱性的担忧。在此背景下，我们探讨三个问题：(1)阿根廷为何债务违约，是自身脆弱性还是受疫情冲击？(2)为什么新兴市场又出事，发生了哪些边际变化？(3)往后看新兴市场的关键影响因素是什么，哪些国家(地区)风险较大？

　　阿根廷为何债务违约？——自身脆弱是本质，疫情冲击是导火索。阿根廷的疫情蔓延形势在新兴经济体中并不严重；但阿根廷经济“滞胀”问题已持续多年，经常账户常年逆差、财政赤字不断扩大，前期大规模举借外债，外汇储备对外债覆盖能力大幅下滑，2020年之前阿根廷债务问题已经多次暴雷。因此，阿根廷自身的脆弱性是导致其主权债务违约的本质原因，疫情冲击是导火索加剧了其脆弱性风险，导致其债务违约。

　　为什么新兴市场又出事？——三个边际变化加剧新兴市场风险。疫情冲击背景下，新兴市场发生了三个边际变化：(1)疫情冲击全球经济和需求+油价暴跌拖累大宗商品价格下跌，新兴市场出口面临量价双重压力；(2)美元流动性紧张使全球融资环境恶化，新兴市场债务可持续性压力加大；(3)全球风险上升，避险情绪驱动跨境资本流出新兴市场，新兴市场货币和外汇储备普遍承压。三个边际变化加剧了新兴市场风险。

　　往后看新兴市场关键影响因素是疫情，拉美欧非新兴市场风险较大。近期，经济层面各国复工复产陆续推进，金融层面美股流动性危机缓解；虽然前期点爆新兴市场脆弱性的三个边际变化缓解，但往后看新兴市场脆弱性的关键影响因素是疫情不确定性，自身脆弱性决定哪些国家(地区)在面临冲击时存在较大风险。综合评估“前期风险情况+当前脆弱性+疫情影响”，拉美、欧非新兴市场风险较大，拉美除阿根廷外，智利、巴西风险也较大；欧非方面南非、土耳其、乌克兰、匈牙利、波兰风险较大。

　　中国需警惕外部动荡可能会引起资本外流、外储损耗、汇率贬值。前期疫情冲击下中国韧性十足，当前外债可持续性较好，后续疫情冲击风险可控；整体看风险不大。但如果海外疫情二次爆发，海外市场再起动荡，中国需警惕：(1)海外动荡通过情绪渠道蔓延影响国内；(2)避险情绪拖累中国资本外流压力加大；(3)资本外流会损耗外汇储备、加大汇率波动，极端情景下警惕形成“资本外流-储备下滑-汇率贬值”恶性循环。

　　风险提示：疫情二次爆发再次冲击新兴市场。

　　（文章来源：王涵论宏观）