张忆东：欧美股灾后回光返照式反弹 不改变熊市的大趋势

　　一、回顾：二月下旬至今我们持续提醒海外风险：西风冷、倒春寒、复盘08年、海外危机露峥嵘。当前海外危机愈发明显，全球美元荒殃及新兴市场。

　　二、欧美股灾殃及全球，“QE+”政策组合拳将带来反弹曙光。

　　首先，这次股灾是“QE神话”埋下的恶果，欧美低波动率低信用利差导致杠杆量化交易和ETF被动投资盛行。“QE搞定一切危机”的十年幻觉，被百年一遇的疫情打破了。美股市场充斥着高杠杆量化产品，这次成替罪羊的风险平价risk parity策略正是受益于QE搞定一切的低波动率预期；应对负利率，增持各种股票或债券ETF的大潮汹涌，共同成为反身性踩踏的肇事者。

　　其次，3月9日之后欧美股灾已经升级为危机模式并不断向全球蔓延，而欧美重启QE及美联储一系列宽松政策的效果不佳。

　　第三，“QE+监管、财政政策+全球央行携手”已在路上，欧美股灾可能接近尾声。1)关注美国监管政策的新动向，看看是否能绕过《多德一弗兰克法案》和沃尔克规则等“防火墙”，从而加强QE的效果2)美国正在考虑鼓励银行体系降低贷款门槛，美国银行体系在当前市况和巴塞尔协议约束下并非流动性的积极提供方。3)美国正在加强财政政策和货币政策的协同救市；4)美联储宣布将与欧日主要央行提高货币互换额度，以缓解“美元荒”。

　　三、欧美经济衰退的危机才刚开始，欧美股灾后回光返照式反弹，不改变熊市的大趋势。

　　首先，次贷危机后，“QE+债务扩张”成欧美经济摆脱不掉的“毒瘾”，不断依靠QE来延续虚假的繁荣，不必付出去杠杆的代价。欧洲、日本深陷负利率。2018年美国和欧元区非金融企业部门杠杆率都高于2008年的水平。

　　其次，此次疫情和股灾打破了QE神话，欧美债务风险到了清算的时候。欧洲经济衰退风险和债务风险不断上升，QE解决不了的危机才是真正的大危机。欧洲金融债规模庞大，或成危机导火索。从债务结构来看，欧洲各国低评级的债务规模占比大，欧元区投资级债券指数中接近一半为BBB级

　　第三，欧洲经济衰退以及欧美债务风险互相传染的风险。欧洲经济衰退，通过产业链和金融体系向美国传导衰退风险。美国金融机构持有大量的欧洲债务，警惕违约风险。近期发达市场尤其是是欧洲银行违约债务违约概率大幅提升，截至3月18日，欧洲金融巨头德意志银行5年期CDS利差大幅攀升，高于美国主要投行。而美国从债务结构来看，低评级的债务规模占比大。

　　第四，信用收缩，QE难以修复美国两张表——居民、企业资产负债表。在疫情冲击下，消费下降-收入下降-财富缩水-信用收缩的自我强化循环过程或导致美国债务去杠杆。

　　四、投资策略：短“危”长“机”，短钱需谨慎，长钱可乐观

　　首先，短期展望：乍暖还寒，欧美“股灾”近尾声，或有回光返照反弹。美股未来走势可参考2015年A股“杠杆牛”后的股灾、反弹以及“去杠杆”下的指数熊市及结构性行情。考虑海外疫情数据和欧美经济数据的压制，欧美股灾后的短期反弹并不具有太强操作性，所谓回光返照式反弹。

　　其次，中国股市短期和中期走势或可参考2015年美股5月份之后走势。短期，一旦当美股股灾告一段落并展开回光返照式反弹，则新兴市场股市也将有望迎来反弹，这是根据性价比进行调仓的好时机。毕竟中期海外衰退风险和美元资产荒风险仍在，新兴市场仍有震荡调整的风险。

　　第三，建议短钱仍需谨慎，而长钱可慢慢乐观。短期考核的资金，不要按照水牛思维投机、博反弹；但立足1年或以上的长钱，危机是长期优质公司的好时机，耐心逢低布局基本面靠谱、性价比高的中国各领域核心资产。

　　风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险

　　（文章来源：张忆东策略世界）