张文朗等：暮色苍茫看劲松 短期内对经济不必太担忧

　　总体来看，4月经济数据超预期回落受多种一次性因素所致，未来短期内小幅回升的概率较大，如5月假期增加提振消费，增值税预期带来的扰动消退提振工业生产，二季度或仍存在贸易抢跑提升经济，同时专项债加快发行或提振基建投资，总之短期内对经济不必太担忧。

　　一、制造业投资影响总体FAI(固定资产投资)增长

　　1-4月FAI同比增长6.1%(前值6.3%)，供给和需求端因素共同影响制造业投资。从子行业来看，医药制造、计算机通信和其他电子等投资增速略有反弹(尚未披露数据的黑色金属冶炼及压延在前3月大幅反弹至30.6%，环保技改投资年内或仍继续)。

　　近期化工安全事故带来安监力度加强，制约化工行业年内投资。而金属制品和通用设备作为工业企业的重要中间投入品，需求与工业生产活动密切相关。4月单月增速低，一定程度受增值税降税扰动，企业为增加进项税抵扣在3月加大原材料和设备采购，部分透支4月需求，3月PMI分项指数中原材料库存上升、产成品库存下降印证了这一点。

　　向前展望，4月开始的增值税降税和5月开始的社保降费，或带来今年制造业企业利润改善近5000亿，结合其盈利估计制造业利润增速或提升5%左右，有助稳住制造业利润增速下滑趋势。但制造业投资情况仍很大程度上受外部因素影响，若外部情况向好，制造业全年投资增速或稳定在3%左右。

　　开发商施工加快的策略延续，房地产开发投资累计同比进一步上升至11.9%(前值11.8%)。“因城施策”下部分地区调控边际放松，30城商品房成交面积同比仍在19%高位，4月全国商品房销售面积累计同比降幅进一步收窄至-0.3%(前值-0.9%)。施工累计同比进一步提升至8.8%(前值8.2%)，竣工累计同比小幅收窄至-10.3%(-10.8%)，新开工面积小幅反弹至13.1%(前值11.9%)，但较去年底的20%以上仍有差距。

　　1-4月狭义基建投资同比增长4.4%(前值4.3%)，广义基建投资同比增长3.0%(前值3.0%)，均与上月持平。从资金角度来看，4月单月的预算内基建类支出同比增长速度下滑(4月单月为2.8%，前值为27.5%)是导致基建投资增速低于市场预期的主要原因。

　　但我们判断未来基建仍会平稳上行，主要原因在于：首先，在《政府投资条例》发布的情况下，区域地方政府和金融机构在寻求创新，合法合规推动基建项目投资；其次，从资金角度来看，目前城投发债政策持续放松，银行仍偏好基建类项目，目前专项债发行规模为7289亿，后续还有1.4万亿规模发行，总体资金上仍支撑基建，预计全年基建投资增长在9%左右。

　　二、社消放缓主因五一假期错位，5月或将反弹

　　去年五一假期有两天假日落在4月而今年没有，且3月受春节错位和季末效应的提振但4月消退，社消同比超预期放缓至7.2%(前值8.7%)，而平减指数的微升，使得实际社消放缓更多至5.1%(前月6.7%)。除金银珠宝(有利2月但不利3月的春节错位影响消退后，该项同比反弹)等少数品类外，绝大多数品类同比均放缓。与乘联会4月乘用车零售同比从-12%下滑到-17%不同，社消中汽车零售增速降幅收窄，或因增值税下调后降价的大车豪车销售提速、占比上升有关，汽车销售量减速但销售额提速。1-4月累计同比增8.0%，较去年4季度的8.3%仍更弱，五一假期错位的扰动不容忽视。而加长版错位“五一”假期对5月的社消将是较大提振。文化和旅游部数据显示，五一假期国内旅游接待总人数和旅游收入按可比口径分别增长13.7%和16.1%，大幅高于春节黄金周的7.6%和8.2%。苏宁易购数据显示，五一期间汽车用品和食品销量分别同比增长163%和347%，对消费的判断勿过度悲观。

　　三、降税预期拉低本月工业生产

　　4月工业增加值同比增长5.4%(前值8.5%)，下滑幅度超出市场预期。4月1日实行增值税全面减税政策，而3月备货可在4月进行抵扣，这导致3月备货增加，而4月备货减少拖累工业生产超预期下滑。

　　分行业来看，采矿业同比增长2.9%(前值4.6%)，春节错位后生产采矿业趋稳符合预期；制造业同比增长5.3%(前值9%)，超预期下滑，下滑幅度较大的是化学原料、橡胶制品、非金属矿物、黑色冶炼、通用设备、专用设备、交通运输设备等周期性行业，这与增值税下调导致的提前备货有较大关系，另外与基建投资增长弱化也有一定关系；另外，春节扰动过后，汽车制造回归常态，需求不强导致工业增加值同比下滑1.1%，拖累工业生产。电力、燃气及水的生产同比增长9.5%(前值7.7%)，符合预期。往前看，增值税降税预期导致的一次性扰动因素将消失，工业生产在未来或将反弹，未来两个季度内工业生产在6%左右稳定。

　　四、就业平稳，调查失业率季节性回落

　　4月全国城镇调查失业率为5.0%，环比下降0.2个百分点；31个大城市调查失业率为5.0%，环比下降0.1个百分点。两者的回落幅度都与历年水平相当。周平均工作时间为45.4小时，同比增加0.4个小时；新增就业人员135万，虽然同比减少6万，但高于历年均值(129万)。总体上看，虽然就业面临一定的结构性压力，但整体保持平稳。