【建筑材料行业】深度报告：“熟料资源化”系列专题-砂石骨料行业探秘

　　机构：中泰证券

　　投资要点

　　为了总结近年水泥行业发生的重要变化，我们在 2018 年提出了“熟料资源化”概念，即随着政府对环保与可持续发展的权重愈发提升，上游原材料(石灰石矿山)供给逐渐收紧，导致水泥行业中有窑企业与粉磨站之间、有矿企业和无矿企业之间的生产成本开始出现明显差异；行业的成本曲线出现异化。而与此伴生的则是原材料矿山的衍生产品——砂石、骨料等的价格出现更为大幅的上涨。众多相关产业链企业纷纷借助自身优势，将产业布局进行延伸，扩张砂石骨料产能，以期打造更多的自身盈利点。由于 A 股并无砂石骨料专门的上市公司，因而市场对这一领域的研究并不完善。我们将在本文中介绍骨料的市场空间、定价模式、发展现状以及行业未来的发展方向；以期进一步完善水泥行业产业链条的研究框架。

　　骨料行业市场空间较大，而集中度极低。骨料主要是混凝土的原材料， 据中国砂石协会统计，我国 2017 年砂石用量达到 184 亿吨，而 2018 年的用量有望接近 200 亿吨，以每吨 50 元计算，行业总产值近万亿。 然而由于历史上的粗放发展模式，行业年产量超过 500 万吨规模以上的大型矿山企业仅仅占 12%，年产量在 50 万吨规模以下的小型矿山企业占 63%，集中度非常低。

　　“绿水青山就是金山银山”，未来砂石骨料开采行业的集中化、大型化是必然趋势；而从定价模式看，砂石骨料短腿属性奠定高毛利基因，集中化趋势有望使得这一特性凸显。砂石骨料由于自身价值量低，价格对于运距和市场供应主体数量相对敏感，其实是具备高毛利基因的；历史上看由于定价主体分散、产能偏小且原材料价值低廉，业态极差；而随着原材料管控趋严、矿山的大型化趋势不可逆转，定价主体将逐渐向行业龙头企业集中；而矿山开采的环保、生态标准提高将促进行业整体门槛的抬升。产品的综合成本、附加价值提升将提高砂石骨料的毛利水平。

　　投资建议：龙头水泥企业具备天然布局砂石骨料行业的优势，大企业跑步入场，砂石骨料未来将成为企业盈利的重要增长极。我们认为，未来砂石骨料行业将成为很多水泥企业拓展盈利链条的重要方向，而水泥龙头企业在砂石骨料领域具备天然竞争优势：1)天然资源禀赋优势 2) 资金优势 3)资源综合利用优势 4)共用渠道优势。水泥龙头企业未来将成为砂石行业大型化、集中化、绿色化趋势中非常重要的一股竞争力量；而【海螺水泥(600585)、股吧】、中国建材、华新水泥等企业未来也将通过砂石骨料业务的扩展，进一步拓展上下游，打造新的盈利一极。

　　风险提示：宏观经济风险、供给侧约束退出。

　　（文章来源：中泰证券）