兴证固收：内需拖累经济放缓

　　4季度经济边际放缓，消费贡献进一步下降。1)第二产业的增加值当季同比小幅反弹，或受基建加速提振建筑业和环保限产边际放松的影响。2)内需增长放缓是4季度经济边际放缓的重要原因。

　　工业生产回升：环保边际放松，企业持续去库，供需关系可能承压。1)环保限产的边际放松提振玻璃、水泥等相关产业生产。2)终端需求仍然偏弱，汽车等下游行业调整生产主动去库存。3)终端需求偏弱的背景下，若环保限产维持现有的力度，则可能会使供需关系承压，企业盈利面临进一步下行的风险，同时PPI也面临进一步下行压力。

　　18年固定资产投资增速低于17年。

　　1)18年基建投资“先下行，后企稳”，19年或将进一步改善。19年基建对冲加速，基建投资大概率会进一步改善，中期来看，地方政府债务规范化仍是大方向，这都将进一步有利于基建投资的改善。

　　2)土地购置支撑18年地产投资，但19年或将进一步趋缓。虽然地产销售增速持续走弱，但18年地产投资仍好于17 年，主要依靠较高的土地购置支撑。但在终端住宅销售趋势性下行的背景下，房企对于进一步进行土地购置和建安投资的决策也趋于谨慎，未来土地购置投资对地产投资的支撑作用也将趋缓。

　　3)18年制造业投资加速，但19年或将承压。18年制造业投资受设备更新和产能置换需求的影响，以及统计口径的扰动，同比读数高于17年。且终端需求疲弱、企业利润下行将逐渐传导至生产和投资，制造业投资增长的动力将逐渐放缓。

　　终端需求小幅反弹，但整体并不乐观。手机、汽车等耐用消费品增速仍处于下行通道。

　　经济下行但没有失速风险，长端利率机会需要等待新的预期差。12月经济数据指向偏弱的终端需求已开始向生产和投资传导，但当前“三宽”政策(宽货币、宽信用、宽财政)进一步加码，经济下行但不会有失速风险，长端利率大的机会仍需等到稳增长、宽信用利空政策的消退，需要等待新的预期差(如金融数据企稳的时间点)。当前时点价值最为确定是是信用债，尤其是票息和杠杆策略的价值，而在政策修复融资环境的过程中，中等信用债的价值将逐渐提升。

　　（文章来源：兴证固收研究）