安内优先：2019年货币政策展望

　　降准宽信用成货币政策组合拳。受去杠杆和严监管影响，今年社融增速持续下降进入紧信用格局。在信用收缩格局下，中小企业融资困难，信用违约频发，信用债发行受到阻碍，银行风险偏好进一步下降，融资困难愈发加剧，信用风险升温。在此背景下，以降存准、宽信用、稳杠杆为代表的政策密集出台，力图缓解紧信用对于实体经济的压力。2018年央行货币投放呈现两大特征：一是传统货币政策回归。二是资金投放期限有所拉长。但从政策的实际效果来看，当前信用收缩状况并没有改善。

　　货币政策外部约束边际趋弱。今年以来，美元指数与美债利率水平整体都呈现出了上行态势。在这种背景下，有投资者担心在稳定汇率的要求下，中美利差的收窄将约束国内的政策空间。但我们认为利差与汇率都受到了信心因素的驱动，中美利差舒服与否本质上仍是信心问题。外部因素不会成为我国利率水平的硬约束。我们认为2019年，美债利率可能会维持震荡下行，汇率以及资本流出压力整体可控，2019年下半年，本轮美联储加息周期可能走向尾声，这将使外部环境对我国货币政策的约束进一步放松，货币政策将更多的聚焦于国内。

　　货币政策基调延续宽松。下一阶段，货币政策在保持好稳健中性的同时，会更加注重政策的前瞻性、灵活性和针对性。今后，货币政策不会搞大水漫灌，而是更加注重定向调控与政府信用增信，保持流动性总量处于合理充裕。不过，为了引导信贷和社融的合理增长，以及支持表外回表，我们仍处降准周期之内。OMO、MLF、TMLF等政策工具降息也是备选项。12月19日，央行发公告称创设TMLF。这更多地是体现了央行促进民企融资的定向调控，而非之前市场热议的全面降息，更多地是通过定向激励，引导商业银行加大对小微企业、民营企业的金融支持力度，发挥其定向调控、精准滴灌功能。

　　降准周期中传导机制是关键。在延续宽松的同时，稳健的货币政策将更加有针对性，疏通货币政策传导机制是关键，解决实体经济(民企)融资问题将是下阶段政策重点。这从一点上看，明年货币政策仍将延续相对宽松的格局，宽信用政策则会有所加码。2019年，央行首先会用好定向降准、定向中期借贷便利、再贷款再贴现、抵押补充贷款、扩大合格担保品范围、民营企业债券融资支持等政策工具，定向滴灌，加大对微观主体的金融支持。其次，央行可能会采取通过设立股权融资支持工具等方式，带动企业信贷、债券、股权等融资渠道改善。最后，央行会在发行渠道、工具种类、审批流程等方面积极创新银行资本补充工具，提升金融机构资本水平，缓解银行资本补充压力。

　　（文章来源：中信建投）