申万宏源：年内通胀无忧 明年呢？

　　结论或投资建议：

　　猪价是未来CPI的主要上拉项，而油价涨幅的回落将形成拖累。预计猪肉价格将带动CPI中枢在下半年和2019年走高。但2019年油价涨幅大概率回落，将对CPI形成边际拖累。而服务类CPI以及与PPI相关的工业品CPI大概率难以形成对CPI的上拉，且边际影响较小。预计2018年CPI中枢在2.1%；2019年CPI前高后低，中枢将小幅抬升至2.2%，其中3-6月有望处于2.5%-2.6%的高点，下半年缓慢回落至2%。

　　原因及逻辑：

　　CPI主要分为三大类。CPI可分为食品CPI、服务类CPI和工业品CPI；各自权重分别为20%、40%和40%。其中，粮食、猪肉及蔬菜价格是影响食品CPI的关键。服务类CPI则与企业盈利和居民收入相关的服务类消费相关；工业品CPI与PPI尤其是生活资料PPI相关。此外，我们还需单独考虑油价对CPI的影响。今年以来，食品CPI较2017年回升，服务CPI回落，工业品CPI大体稳定。

　　猪肉价格是主要的CPI拉动项，蔬菜价格的影响则较为短期。预计2018年下半年猪肉CPI跌幅明显收窄，2019年上半年同比转正并明显上涨，带动CPI中枢持续走高。但2019年下半年猪肉涨幅将收窄，带动CPI回落。不考虑其他因素，猪肉CPI有望带动2018年下半年CPI中枢较二季度提高0.4个百分点；带动2019年CPI中枢较2018年提高0.36个百分点。蔬菜价格往往具有8月大幅上涨的季节性，因此其同比表现尚不明显；且由于其影响较为短期，故对CPI的边际影响不大。

　　油价是CPI主要的边际下拉项。测算结果表明，油价上涨1%约带动CPI上涨0.01个百分点。随着四季度对伊朗制裁正式生效，油价仍有望继续上行。但下半年油价涨幅较上半年变化不大，边际上对CPI的影响较弱。但随着全球经济边际趋弱，2019年油价涨幅大概率回落，拖累2019年CPI中枢较2018年回落0.2-0.3个百分点。

　　PPI回落将制约工业品CPI。随着基数的走高、全球经济边际趋弱以及大宗商品价格涨幅的回落，下半年PPI中枢将走低，2019年也将低于2018年。因此，工业品CPI的涨幅大概率低于2018年。但考虑到工业品CPI较为稳定，其对CPI的边际影响不大。

　　服务类CPI难以上行。企业盈利仍有回落压力，也将拖累居民收入。服务类消费恐对服务类CPI形成约束。但2019年医疗保健类CPI回落之势有望放缓，服务类CPI预计走势也将较为平缓。今年以来，一线城市房租明显上涨，但由于统计方法的问题以及其占比较低等影响，全国的居住CPI并未随之大涨，整体表现较为平稳。

　　CPI整体仍将较为温和，但2019年二季度处于高点。预计猪肉价格将带动下半年和2019年上半年的CPI中枢走高，但油价涨幅将对2019年的CPI形成边际拖累。预计2018年CPI中枢约为2.1%，2019年CPI中枢小幅抬升至2.2%，整体仍然温和，对货币政策的约束不大。但是2019年3-6月，CPI有望升至2.5%-2.6%的高点。