信贷规模会再一次井喷？

　　8000亿元专项债突袭，基建投资增长预期再起。随着不良核销、补充资本、债转股进程的推进，释放更多信贷投放空间，资产增长企稳趋势已现。

　　8月14日，财政部发文敦促地方政府加快专项债发行和使用进度，要求省级财政部门在9月底累计完成新增专项债券发行比例不得低于80%，剩余20%的额度则要放在10月发行。

　　全国人大在2018年年初批准全年专项债额度1.35万亿元，目前尚有8000亿元规模未发行，这意味着在9月以前，各地省级政府至少要再发行5300亿元专项债，10月发行剩余2700亿元专项债。截至7月，一般公共预算已经支出60%，略快于2017年同期。政府性基金预算与基建投资关系紧密，如此，下半年主要靠专项债发力来带动基建行业的投资。

　　受中央去杠杆防范金融风险的影响，中国经济下行压力加大，实行积极财政政策已成为共识，最高层已经多次明示接下来要通过扩大基础设施建设补短板，刺激总需求。财政部此次敦促专项债发行，反映了最高层实施积极财政政策的迫切心情。包括优化债券发行程序以提高债券发行效率，取消对专项债期限比例结构限制，简化债券信息披露流程。

　　财政部甚至还提出了“先上车，后补票”的操作方法，有条件的地方可以在债券发行之前，采用调度库存的方式周转账面上的项目资金，待债券发行后再回补库款，加快项目落地进程，但不得把专项债截留和挪作他用。随着项目审批速度的加快，下半年基础设施有望企稳。近日，云南和陕西还推出了“高校债”，积极探索试点发行项目收益专项债券。

　　鼓励专项债加快只是管理层政策放松的一个缩影，近期，银保监会发文《加强监管引领，打通货币政策传导机制，提高金融服务实体经济水平》，政策鼓励银行增加信贷投放，从行政上要求银行扩大信贷投放规模。具体措施如下：一是从资本金角度，鼓励银行提高利润留存比例，提高核心一级资本率来满足信贷对资本金的需求，同时鼓励银行多渠道募集资本金，提高资本充足率；二是从额度上来，鼓励银行加大核销，同时加快债转股业务的推进力度，腾挪出信贷空间；三是从信贷重点支持领域来看，鼓励银行提高风险偏好，提高对小微信贷不良的容忍度，同时增加对民营企业的授信支持力度，而且贷款价格要合理，降低融资成本是关键；四是从政策导向上，要银行准确理解政策力度，鼓励银行加大信贷投放力度，扩大对实体经济的融资支持。

　　7月以来，先是央行鼓励非标扩容，接着是银保监会要求银行增加信贷投放，融资的角度支持实体经济已经成为不可逆转的趋势。预计货币政策传导的通道将陆续开启，银行体系内部淤积的流动性将逐步流向实体。货币政策效果的提升还有待观察，新增社融同比增速也将逐步恢复正增长。对银行业而言，信贷扩容将在保持规模增长的同时提升业绩增长，一定程度上可提升银行板块的估值。

　　货币、财政双宽松利好银行业绩增长

　　从历史上看，最近一次出现货币政策和财政政策双宽松的时期是2008年9月-2010年9月，【中信建投(601066)、股吧】基于2008年9月-2010年9月这一时期来分析货币、政策双宽松如何影响单只银行股的表现，以及该阶段银行业的整体表现。

　　货币、财政政策双宽松对银行业的整体影响，首先体现在会带来国内信贷的大幅增长，从而在一定程度上抵消金融危机对银行业的负面冲击。随着货币、财政政策的双宽松，不论是净息差还是ROE均在收窄之后迅速企稳并小幅回升，净息差方面股份制银行回升速度最快，ROE方面城商行回升最快。因此，货币、财政政策双宽松对股份制银行和城商行的利好程度最大。

　　通过个股的分析依然可以印证上述观点，2008年9月至2010年9月，各银行股的涨跌情况明显与其分类相关：城商行表现最好，区间总涨幅均在30%以上；股份制银行其次，除招行出现下跌以外，其余股份制银行的区间总涨幅均在4%-30%之间；大行总体表现最差，当时上市的4家大行均出现下跌。

　　各类银行股的市场表现不同的根本原因在于信贷“量”与“价”之间的关系，即信贷规模的扩张能否弥补息差收窄对收益带来的影响。

　　就城商行而言，随着货币、财政政策的双宽松，其贷款规模获得了极大的增长，原因有3:1。城商行本身规模较小，扩张相对容易；2。与地方政府的紧密关系使得城商行在这一轮地方政府的项目热潮中获得了巨大的业务机会，受益于地方政府基建投资的增加；3.2009年，银监会取消了城商行异地设立分支机构的限制，城商行的规模扩张能力得到了较大的释放。

　　因此，尽管从价上来看利率有所下降，但量的增长弥补了价的下跌，2009年，三家城商行的贷款同比增速均在50%以上，这也是城商行能够在金融危机中逆势而上的重要原因。

　　从业绩表现最好的【宁波银行(002142)、股吧】来看，从2008年一季度到2010年四季度，其息差收窄约0.7个百分点，但其贷款规模增长149.07%，单季度最高增速达到了24.01%，贷款规模的高增长弥补了息差的收窄，并带来了业绩的增长。

　　从股份制银行来看，随着货币、财政政策的双宽松，股份制银行的贷款规模也获得了较大的增长，但增长幅度小于城商行，原因在于其规模本身大于城商行，而且其并未像城商行一样显着受益于地方政府基建项目的增加以及异地分支机构的放开，其贷款规模的增长仅来源于利率的降低。因此，虽然规模增长同样弥补了净息差的下降，但最终其业绩增长的幅度要小于城商行。

　　以股份制银行中股价表现最好的【兴业银行(601166)、股吧】为例，从2008年一季度到2010年四季度，兴业银行息差缩窄约0.5个百分点，但其贷款规模增长104.29%，单季度最高增速为17.67%，因此，贷款规模的增长弥补了其息差的收窄。

　　而大行的信贷政策较为稳健，尽管也受益于宏观政策的宽松，但其信贷规模增速相对较低，因此未能弥补金融危机和降息带来的息差的降低。

　　以工商银行为例，从2008年一季度到2010年四季度，其息差收窄约1个百分点，但其信贷规模仅增长60.22%，远远小于宁波银行和兴业银行的贷款增幅。因此，从经营业绩来看也不如宁波银行和兴业银行，是其股价下跌的主要原因。

　　当前，虽然货币政策和财政政策均呈现出边际宽松的特点，但与2008年到2010年的“大放水”相比，现阶段宏观政策的边际宽松主要有以下三点不同：

　　第一，目的不同。2008年大放水的首要目的是刺激经济；而此次适当宽松则是为了应对大资管新规落地对信用市场流动性带来的负面冲击。目的的不同决定了此次宽松不可能是一次“大放水”。

　　第二，手段不同。2008年的货币政策是降准配合降息实行大放水，财政政策方面则是投放了4万亿元，扩大政府购买，使得重点扶持的企业呈现出“大水漫灌”的特点，因此，许多资源流向了产能较为落后的产业。而现阶段的货币政策只有降准并无降息，财政政策也更加强调减税降费以及对中小企业和先进产业的扶持。与2008年相比，现阶段的政策力度更温和、流向更精准。

　　第三，环境不同。从内部环境来看，2008年，中国M2仅为40万亿元左右，4万亿的投放相当于M2的10%；而现阶段中国M2超过170万亿元，很难再达到2008年“大放水”的效果。从外部环境来看，美元进入加息周期，“大放水”会导致资本外流，因此，现阶段并无支持“大放水”的外部环境。

　　无论是目的、手段还是内外部环境来看，现阶段的宽松与2008年的“大放水”均有显着不同，因此，现阶段政策的边际宽松不仅不是“大放水”，而且还是一次“精准放水”，更有利于经济的长远健康发展。

　　具体来看，货币政策并未采用降息这一手段，因此，银行业的息差不会像2008-2010年那样大幅收窄，相反，贷款利率的上升以及降准带来的存款利率的回落以及同业存款利率的降低，将带来下半年息差的确定性回升；与此同时，宽松带来的信贷规模的扩张将利好银行业。因此，随着货币和财政政策的边际宽松，下半年银行信贷将会呈现出量价齐升的特点。

　　政策激励增加信贷投放

　　根据银保监会的政策导向，政策激励增加信贷投放，以加大信贷投放为核心，提出了落实无还本续贷、提高小微企业贷款不良容忍度、调整贷款损失准备监管要求等一系列措施。

　　银保监会将指导银行保险机构充分利用当前流动性充裕、融资成本稳中有降的有利条件，将加大资金投放力度，保障实体经济有效融资需求。另外，也将指导银行保障在建项目融资需求，加大对基础设施领域补短板的金融支持。

　　据统计，7月新增人民币贷款1.45万亿元，同比多增6237亿元，说明近期贷款投放明显加快。此外，7月新增基础设施行业贷款1724亿元，较6月多增469亿元。流动性充裕、基建项目增加，银行信贷投放明显加快。

　　银保监会提出，将调整贷款损失准备的监管要求，鼓励银行利用拨备较为充足的有利条件，加大不良贷款处置核销力度。同时，银保监会还将推动定向降准资金支持债转股尽快落地，以提高资金周转效率；并积极支持银行机构尤其是中小机构多渠道补充资本，增强信贷投放能力。不良的核销、资本的补充以及债转股的推进，均有利于释放银行的信贷投放空间，增强银行信贷投放能力。

　　根据银保监会的数据，上半年共处置不良贷款约8000亿元，较2017年同期多处置1665亿元，意味着释放了更多的信贷投放空间。

　　而在小微企业方面，银保监会表示，将着力缓解小微企业融资难、融资贵的问题，落实无还本续贷、尽职免责等监管政策，提高小微企业贷款不良容忍度，有效发挥监管考核“指挥棒”的激励作用。政策的激励将提高银行的风险偏好，增加银行对小微企业的信贷投放，从而拓展银行资金投放的路径，增强信贷投放的力度。

　　2018年前7个月，银行业小微企业贷款增加1.6万亿元，增速持续高于同期全部贷款的增速。从量上来看，随着宏观政策的边际宽松以及银保监会对于政策的解读，加大信贷投放势在必行。中信建投预计，2018年全年，新增人民币贷款规模14万亿-14.5万亿元左右，同比增长12%，如果新增贷款的额度放开，预计可能在之前的额度上增加5%-10%左右，预计信贷额度将增加1万亿-1.5万亿元之间。

　　从价上来看，由于贷款利率下半年确定性回升，同时降准继续加码将降低存款竞争压力，缓解负债端吸存压力，而且市场流动性相对充裕后，同业市场利率势必回落，也将降低负债端综合成本率，使得下半年NIM确定性回升。因此，下半年银行业极有可能呈现出量价齐升的态势。

　　从量上来看，由于中小银行本身规模较小，扩张相对较为容易；且城商行与地方政府的紧密关系或将使得城商行在地方政府的项目中获得更多业务机会，更加受益于地方政府基建投资的增加。此外，中小银行也将受益于国家对小微企业的大力扶持；在表外和非标资产占比上，股份制银行更高，从而股份制银行新增贷款额度会更为显着；而且，降准对中小银行的正面贡献更大。从价上来看，中小银行同业负债占比高，同业利率降低，其负债端受益更加显着。

　　无论从量上还是价上来看，由于地方政府基建项目、对小微企业的大力扶持均利好城商行的信贷扩张。因此，我们在看好下半年银行板块表现的同时，城商行的表现值得重点关注。

　　8月18日，银保监会在官网刊发《中国银保监会办公厅关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》(银保监办发〔2018〕76号)，提出积极发展消费金融。这是继2017年11月开始下发的现金贷系列新规以来，监管当局首次明确表示对消费金融的高度肯定。

　　银保监会在文件中提到，“积极发展消费金融，增强消费对经济的拉动作用。适应多样化多层次消费需求，提供和改进差异化金融产品与服务。支持发展消费信贷，满足人民群众日益增长的美好生活需要。创新金融服务方式，积极满足旅游、教育、文化、健康、养老等升级型消费的金融需求。”

　　除了扩大信贷投放渠道以外，监管层努力理顺货币政策传导渠道势在必行。由于对经济前景预期不乐观同时信用违约事件发生，银行风险偏好较低，信贷投放动力不足，同时由于之前的严监管和政策约束，表外融资，信托贷款以及委托贷款规模都受限，货币政策传导渠道不通畅。近期Shibor利率回落有200多BP，就表明银行体系内部流动性淤积，没能流向实体经济领域，从而使得疏通货币传导渠道迫在眉睫。

　　央行7月20日下发《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(下称“《通知》”)，《通知》就过渡期内有关具体的操作性问题进行了明确，以促进2018年4月27日下发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的平稳实施。《通知》中，央行在准许银行理财增加非标资产配置，老产品也可以买新资产，非标融资的适当放宽，随后的7月底，信托公司又得到窗口指导，要求其增加对项目的支持力度，信托贷款及其部分的通道业务也在放开；由于2018年年初，委托贷款管理办法中提到银行的理财资金不能再走委托贷款通道，估计短期内委托贷款规模难以增长。因此，在当前货币政策传导渠道中，需要采取措施力促理顺贷款渠道。

　　根据央行和银保监会的文件精神，管理层划出了未来重点支持和鼓励的信贷业务：1。小微、三农、民营企业，都需要在低成本条件下，满足信贷需求；2。基建。银行保险资金都需要满足融资平台、新的基建类、再建项目的各种融资需求；3。消费金融。重点在旅游、教育、文化、健康、养老等升级型消费方面；4。出口企业，需要对优质企业给予资金上的倾斜，扩大出口信用保险和出口退税账单质押融资；5。盘活存量资产。ABS、信贷资产转让，加大核销、现金清收、批量转让，加快债转股项目落地；6。重申贷款纪律。不得附加条件，捆绑销售，贷款外包等行为，杜绝提高融资成本的行为。

　　虽然市场对下半年信贷投放形势较为乐观，但也不能过于乐观。根据中信建投的估算，2018年下半年，信贷扩容相对有限，扩容规模预计在1万亿-1.5万亿元，增厚行业净利润，中小银行边际上受益更加显着。第一，由于季节性因素，预计在基建上信贷支持力度有限，因为下半年进入秋冬季节，开工建设比较缓慢不太有利；第二，小微、消费金融、出口企业的信贷投放相对更加便利和及时、但是信贷投放规模也有限；第三，民营企业的融资需求给予必要的支持，预计这块增量也会有一部分；第四，盘活存量，释放信贷额度的进程或许会加快，因为释放额度后，不占额度，不消耗资本，但是短期内新增信贷规模依然有限。

　　中小银行规模增长更为有利

　　三次定向降准和MLF投放保证了流动性供应。6月底，金融机构超额准备金率为1.7%，较3月末提高0.4个百分点，处于过去两年的较高水平。货币市场利率中枢适当下行。DR007从2017年年末的2.9%降低到2.6%左右。虽然央行一再强调“闸门”和不搞“大水漫灌”式的强刺激，是不想逆转之前去杠杆的努力，但当前的货币政策仍属于宽松状态。

　　受表外融资收缩的影响，社会融资规模同比少增，比2017年同期减少2.03万亿元。下半年，央行可能从社融表内贷款、表外融资和债券融资三方面着手解决当前的社融信用收缩的状态。

　　人民币各项存款余额增速同比增长9.4%，增速比3月末低0.3个百分点。上半年，住户存款和非金融企业存款增量中定期存款占比为99.4%，比2017年同期高31.4个百分点。

　　受贷款需求稳定，表外融资向表内融资转移等影响，金融机构贷款利率总体稳定，略有上升。二季度贷款加权平均利率为5.97%，比一季度提高1BP，其中一般贷款加权平均利率比一季度上升7BP，票据融资加权平均利率比一季度下降47BP，个人住房贷款利率比一季度上升18BP。银行间流动性比第一季度更为宽裕，在货币市场资金价格处于“持续低位”的情况下，金融机构贷款利率继续上行。

　　从贷款结构来看，中长期贷款增量的比重有所回落，增量占比为69%，比2017年同期低19.9%，主要是居民房贷减少。此外，在政策的鼓励和引导下，普惠领域小微企业贷款迅速增长。

　　由于货币政策由稳健中性变为稳健，将打通货币传导机制，对中小银行构成较大的利好，主要体现在以下三个方面：首先，4月，央行下调人民币存款准备金率1个百分点，置换MLF并支持小微企业融资；其次，7月，央行下调人民币存款准备金率0.5个百分点，释放超储，5家国有商业银行和12家股份制商业银行释放资金约5000亿元，邮储、城商行、农商行和外资银行释放资金约2000亿元，以提高“债转股”能力和增强中小企业信贷供给；最后，央行适当调整MPA结构性参数等指标和参数设置，引导金融机构将降准所释放资金主要用于小微企业贷款，将节约的资金成本向小微企业让利，以及支持符合条件的表外资产回表。

　　监管层强调，需要理顺货币政策的传导机制。经济前景预期不好，信用违约事件发生，银行信贷投放的风险偏好随之降低。而之前严监管导致信托贷款、委托贷款和非标投放都受限，货币政策传导的微观基础不存在，使得货币政策的微观传导机制难以发挥作用。

　　银行业一季度监管数据表明，行业基本面持续向上：一季度ROE达14%，环比回升；净利润同比增长5.86%，环比持平；关注类贷款占比下降，达到3.42%；行业NIM环比下降2BP，达到2.08%；不良率环比回升0.01 BP，达到1.75%，净息差和不良率不佳主要是农商行的数据不佳所致。

　　8月13日，银监会公布2018年二季度主要监管指标。二季度，银行业资产增速继续下降，但企稳趋势已现，商业银行的资产增速已经回升。二季度，行业资产同比增长7.00%，较2017年二季度11.54%的增速下降4.54个百分点，相比于2017年三季度的10.87%、 2017年四季度的8.68%和2018年一季度的7.36%则进一步下降，但增速降幅持续收窄，即将企稳。

　　对商业银行而言，2018年二季度的资产增速为6.76%，相比于一季度6.63%的水平回升13BP。随着宏观政策从“去杠杆”过渡到“稳杠杆” ，预计未来增速将持续回升。二季度， 股份制银行、城商行的资产增速均出现回升，大行和农商行的资产增速有所下降。

　　大型商业银行资产增速稳中有降，二季度，大行的资产增速为5.77%，在此之前四个季度的资产增速分别为9.18%、9.16%、7.18%和6.18%，环比下降0.41个百分点，增速降幅持续收窄。

　　股份制银行资产增速大幅回升，二季度，股份制银行资产增速为4.47%，而之前四个季度的资产增速分别为8.86%、6.96%、3.42%和2.98%，环比大幅回升1.49个百分点，已经超越2017年年末的水平，回升幅度最大。

　　城商行资产增速也出现回升，二季度，城商行资产增速为8.74%，而之前四个季度资产增速分别为17.99%、16.22%、12.34%和7.94%，环比回升0.8个百分点；农商行资产增速降幅有所收窄，二季度，农商行资产增速为5.85%，之前四个季度资产增速分别为12.40%、11.28%、9.78%和7.17%，环比下降1.32个百分点。

　　此外，银行净利润增速企稳回升，ROA、ROE环比季节性小幅下降。2018年二季度，商业银行累计实现净利润10322亿元，同比增长6.38%，增速环比回升0.52个百分点。商业银行ROA为1.03%，环比下降0.02个百分点；ROE为13.7%，环比下降0.3个百分点。

　　分类来看，仅大行的ROA出现回升。大行的ROA为1.14%，环比回升0.01个百分点；股份制银行、城商行和农商行的ROA分别为0.95%、0.88%、1.00%，环比分别下降0.01个百分点、0.02个百分点、0.20个百分点。历年来看，商业银行的ROA和ROE均在一年内四个季度中存在周期性的特点，即一季度最高，之后逐渐降低。因此，相比于一季度，ROA和ROE的小幅下降为正常现象，无需过度担心。

　　值得注意的是，二季度，银行业NIM环比回升。二季度的NIM为2.12%，环比上升4BP，同比上升7BP，且已超过2017年年末水平。NIM回升的趋势可持续，主要因为：贷款利率下半年确定性回升，同时，降准继续加码将降低存款竞争压力，缓解负债端吸存的压力，而且市场流动性相对充裕后，同业市场利率势必回落，也将降低负债端综合成本率，使得下半年NIM确定性回升。

　　二季度，各类商业银行NIM均有回升，股份制银行回升幅度最大。大行NIM为2.11%， 环比增加1BP；股份制银行NIM为1.81%，环比上升5BP；城商行NIM为1.94%，环比上升4BP；农商行NIM为2.90%，环比上升5BP。

　　银行业总体不良率上升主要来自于农商行不良率的上升，大行、股份制银行不良率持续改善，行业不良率改善趋势不变；关注类贷款余额、占比继续双降。

　　二季度，商业银行不良贷款余额为1.96万亿元，较一季度增加1829亿元；不良贷款率为1.86%，环比上升0.11个百分点；关注类贷款余额为3.42万亿元，较上季末下降468亿元；占比为3.26%，环比下降0.16个百分点。

　　分类来看，大行、股份制银行不良率环比下降，城商行不良率环比小幅上升，农商行不良率环比大幅上升。大行不良率为1.48%，环比下降0.02个百分点，同比下降0.12个百分点；股份制银行不良率为1.69%，环比下降0.01个百分点，同比下降0.04个百分点；城商行不良率为1.57%，环比上升0.04个百分点，同比上升0.06个百分点；农商行不良率为4.29%，环比大幅上升1.03个百分点，同比上升1.48个百分点。

　　从二季度监管数据来看，银行业基本面在持续改善，资产增速企稳，息差如期回升。

　　行业基本面在持续改善，主要表现在以下四个方面：1。“稳杠杆”成果已现，股份制银行资产增速大幅回升，城商行资产增速也出现回升；2。行业净利润企稳回升；3。各类商业银行息差均环比回升带来行业息差回升，以股份制银行回升最快；4。关注类贷款余额、占比持续双降。

　　当然，二季度的监管数据也暴露出农商行资产质量的问题。农商行不良率环比大幅上升1.03个百分点，主要原因在于部分农商行资产质量问题的集中爆发。

　　如上分析，从二季度数据来看，下半年银行股将延续量价齐升的态势，看好下半年银行板块的表现。而且，下半年尤其看好股份制银行和城商行的表现。从二季度监管数据来看，在资产增速方面，股份制银行回升最快，城商行也出现回升；在息差方面，股份制银行回升速度最快。因此，城商行和股份制银行已经呈现出量价齐升的态势。