德邦股份：立足快运谋快递 零担龙头扬帆起航

　　零担快运市场规模超过万亿，竞争格局长期分散。2017年我国零担快运市场规模1.25万亿，是快递业的2倍以上。零担快运企业主要分为全国网络型、区域网络型和专线型三种，由于准入门槛低，货源分散等因素，行业集中度较低，前五的企业市场份额合计不足2%，行业将长期处于分散发展、良莠不齐的状态，同时也蕴藏着极大的发展空间。

　　德邦深耕零担快运，以直营模式+完善的物流网络构筑竞争壁垒。德邦从1996年开始涉足公路货运，深耕零担快运多年，通过直营模式逐步建立起高端的品牌形象，行业龙头地位凸出。公司物流网络覆盖全国，拥有5278个直营网点，同时搭配事业合伙人计划(加盟网点4809个)，乡镇覆盖率达81%。公司在路由网络上投入大量技术资源，引入外部咨询等进行了精细的优化，进一步巩固了核心竞争力。

　　传统快运业务增长稳健，新兴大件快递爆发式增长，成为业绩增长新核。公司建立起了高时效高品质、普通时效的差异化快运产品体系，快运业务收入占比64%，毛利率17.64%。公司从2013年发力快递业务，精准定位大件市场，近3年业务量复合增速达162%，大幅超越快递行业平均增速，由于初期投入较大，快递业务于2016扭亏为盈，2017年收入达69.28亿元，毛利率为5.45%(同比+0.42pct)，成为业绩增长新核。

　　精细化管理使得成本费用控制良好，盈利大幅提升。公司主要成本支出为人工和运费，合计占比达80%，公司通过精细化管理带来单票成本改善受，17年公司快运/快递单票成本分别同比+2.9%/-0.65%。17年公司净利润为5.47亿元，同比增长43.87%，盈利大幅提升。

　　投资建议：我们看好公司以直营模式+精细化网络构筑的竞争壁垒，在传统零担业务上保持优势，同时在大件快递等多元业务上快速拓展，公司未来看点包括大件快递业务量的持续提升，零担业务的广阔发展前景，通过整合兼进一步巩固龙头地位。预计公司18/19年EPS 为0.84/1.06元，对应PE 为33x、26x，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：市场竞争激烈，快递业务增长不及预期。