古井贡酒：次高端发力 徽酒龙头双星闪耀

　　事件：公司17年收入69.7亿，同比增15.8%，归母净利11.5亿，同比增38.5%，eps 2.28元，十派10元；18年一季报收入25.6亿，同比增17.8%，归母净利5.8亿，同比增42.5%，eps 1.15元。

　　观点

　　1。 业绩超预期，一季报毛利率和净利率均创新高：Q4净利增长42.1%，18年Q1增长42.5%，公司净利连续四个季度增幅在40%以上，次高端价位爆发带来的明显趋势就是利润增速大于收入增速，公司200元以上价位产品发力，年报毛利率76.4%(同比+1.8pct)，一季报毛利率79.7%(同比+2.1pct)，创历史新高，主要受益8年以上价位的增长，预计17年终端价200元以上价位的8年同比增速在70%以上，虽然目前收入占比仍不足20%，但对利润贡献较大，且后续占比提升，收入增速会逐渐加速。

　　2。 省内市场增长亮眼，黄鹤楼完成预期业绩：从区域结构来看，公司增长主要是省内市场贡献，省外仍拖累公司总体增长，河南、江苏等重点区域增长一般，渠道调研了解省内增长在30%左右，尤其是合肥市场，17年销售收入超18亿，目前省内外比例约7.5:2.5，未来三年的业绩主要还是看省内市场；黄鹤楼17年收入6.89亿(不含税)，净利0.81亿，基本完成预期目标，预计今年收入将突破10亿。

　　3。 安徽省内迎来升级大行情，古井和口子窖双双受益：一直以来安徽省内消费水平要低于周边的江苏和河南等省份，白酒的中高端主流价位一直是80-100元，相比低一个档次，自16年底开始省内消费升级趋势明显，30-50元价位向80-120价位升级，叠加200元以上价位迎来次高端风口，升级行情体现明显，而能在安徽省内80元以上价位站稳脚跟的只有古井贡酒(000596) 和口子窖，所以我们看到公司的业绩自17年下半年加速增长，预计增速会维持相当一段时间。

　　4。 业绩已经步入持续增长通道，未来高增长可期：目前来看公司的业绩增速已经步入加速通道，一方面是消费升级和次高端发力催化公司产品结构提升，收入保持稳健增长，利润结构改善明显，另外一方面是规模效应开始显现，费用率下降，净利率提升，业绩增速高于收入增速。公司是行业里管理优秀、营销模式领先的次高端区域龙头，将持续受益与次高端价位的扩容，未来收入规模破百亿基本没有悬念，看好公司持续增长能力。

　　5。盈利预测与评级：预计18-20年EPS为3.1/4.14/5.37元，对应PE21/15/12倍，维持强烈推荐评级。

　　风险提示：1)经济增速下降抑制行业需求；2)省内市场竞争加剧致费用大幅上升，影响利润；3)黄鹤楼发展不及预期。