东吴证券：海油工程买入评级

　　以良好的资产状态，迎接行业复苏

　　2017 业绩同比-62.7%，非海洋业务支撑业绩

　　2017 年公司实现营收 102.5 亿元，同比-14.5%；归母净利润 4.9 亿元，同比-62.7%；扣非归母净利润为 1.7 亿元，同比-77.1%。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 0.5 元。公司净利润的大幅减少主要由于国际油价在 2017 年上半年仍处于中低位徘徊，2017 年度行业投资尚未明显增长。公司毛利率 21.2%，同比+5.3pct，完成了公司年初对毛利率达 13%以上的规划，主要系非海洋业务起支撑作用。分业务看，公司海洋工程项目营收64.1 亿元，同比+3.0%；毛利率为 6.7%，同比-1.8pct，主要是由于油价低谷期的项目毛利偏低。非海洋项目营收 37.8 亿元，同比-33.5%；毛利率为45.2%，同比+21.9pct，主要是俄罗斯 Yamal 项目工作量变更及成本节约增加毛利 10.5 亿元，拉动整个非海洋工程行业毛利率的上升。此外，公司公布了 2018 年经营规划，预计 2018 年公司将实施 21-25 个工程项目，各个重点项目逐渐开工，争取毛利率高于 9%，三项费用率低于 8%。

　　资产状况良好，周期底部增强装备实力

　　2017 年公司三费比率有所增加，合计占营收 12.2%，同比+5.9pct。其中管理费用率同比+0.7pct，主要系职工薪酬增长所致；财务费用率同比+5.2pct，主要系汇兑损失所致。公司经营活动产生的现金流净额为 5.3 亿元，同比-83.3%，主要是由于公司收入规模下降，加之部分项目未达到收款节点导致的。值得注意的是，资产负债率为 18.6%，同比-3.8pct，为历史最低值。主要是由于公司偿还了一年内到期的非流动负债 12.0 亿元，公司经营杠杆进一步降低。报告期内，公司购置了饱和潜水支持船“海洋石油 285”和深水水下检测维修船“海洋石油 287”，管道挖沟动力定位工程船“海洋石油 295”于期内完成建造并交付公司；此外，公司还购置了一套深水软铺系统和一台深水犁式挖沟机，公司深水核心竞争力得以进一步提升，为公司开拓广阔的国际深水市场提供了重要条件。公司以良好的资产状态，迎接行业复苏。

　　新接订单同比+32.4%，预计订单拐点已现

　　报告期初公司在手订单 104 亿元，2017 年公司新接订单 103.7 亿元人民币，同比+32.4%。其中国内市场金额 93.1 亿元，海外市场金额 10.6 亿元。截止报告期末，公司实现营收 102.5 亿元，在手未完成订单额约 120亿元，这是公司本轮行业低谷以来第一次年内订单量不低于营业收入，预计订单拐点已现。公司揽获流花某总包项目、福建漳州 LNG 总包项目，标志着公司在深水、LNG 工程领域市场开发取得重大进展。流花项目是公司第一个真正意义上的深水项目，对提升深水能力具有十分重要的意义。福建漳州 LNG 项目是公司近年来在国内 LNG 市场获得的最大项目，对今后开拓 LNG 市场将产生积极影响。公司与 FLUOR 组成联合体成功中标壳牌英国北海企鹅号 FPSO 总包项目，这是公司第一艘圆筒形 FPSO 建造项目，也是公司首次打入英国北海市场，将为公司后续承接浮体总包项目积累工程经验。公司还获得了世界最大石油公司沙特阿美的总承包资质认证，意味着公司今后可直接参与沙特阿美的总包项目投标，有利于公司扩大在中东区域的市场份额。

　　行业整体回暖，公司受益中海油资本开支增加

　　受益于美国、欧洲等主要经济体经济逐步复苏，石油需求有所增强，原油库存加快消耗，加之主要产油国维持限产减产政策和中东等地区地缘政治紧张，原油供应偏紧，使得原油的供需进一步平衡，2018 年以来，布伦特原油一度突破 70 美元。随着行业盈利和市场信心的好转，油公司会逐步扩大投资规模。公司所在的海洋油气工程行业相关需求随着时间的推移应会逐步得到改善。最近五年，在公司的营业收入中，来自中海油的营收占总营收的平均比例为 64.4%，作为中海油重要的子公司，公司与中海油关联密切。中海油公布其 2018 年资本开支计划，在以 53 美元/桶的布油均值基础上，预计 2018 年资本支出 700-800 亿，较 2017 年实际约 500 亿元完成值有较大提升。而若油价持续高于油公司预计值，其资本开支实际完成值有望超预期，行业景气度拐点或将确认。

　　盈利预测与投资评级：公司是国内油服开发龙头企业，具备较强的盈利能力以及良好的资产质量。在油价回暖的背景下，我们预计公司订单量与毛利率提升空间较大，业绩将进入上升通道。预计公司 2018-20 年营收 134.5、179.0、227.2 亿元，归母净利润预计为 12.85、18.49、29.34 亿元，EPS 为 0.29、0.42、0.66 元，对应 2018-20 年 PE 21、15、9 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：中海油订单毛利率不及预期、海外市场订单不及预期