华谊集团：资产减值拖累业绩 醋酸景气仍然可期

　　事件：公司于3月26日晚发布2017年报，2017年公司实现营收437.4亿元，同比增长4.42%；实现归母净利6.19亿，同比增长48.55%；实现归母扣非净利润-1.72亿元。

　　三费及资产减值拖累经营利润。公司四季度实现营收72.63亿元，较前三季度121.50亿元大幅下降，主要是化工服务项目营收下滑所致，考虑到化工服务业务利润率低，对公司业绩影响不大。公司四季度录入销售费用3.75亿元，管理费用4.70亿元，财务费用1.15亿元，环比大幅提升，此外公司在四季度计提资产减值3.73亿元，拖累四季度经营利润为-5.12亿元。

　　甲醇醋酸产量略有下滑。公司实现甲醇产量161.6万吨，同比下降2.53%；醋酸产量117.9万吨，同比下降12.89%；工业气体产量40.4亿立方，同比增长57.07%；丙烯酸及酯产量23.6万吨；涂料及树脂产量7.75万吨，同比下降12.85%；轮胎产量991万条，同比增长12.09%。甲醇及醋酸产量下降主要是受到吴泾工厂前期检修影响所致。

　　甲醇-醋酸-酯类-涂料线条毛利率提升，工业气体、轮胎毛利率下滑。2017年公司甲醇毛利率10.11%，同比提高1.06%；醋酸毛利率21.21%，同比提高11.11%；涂料及树脂毛利率18.79%，同比提高4.53%；工业气体实现毛利率15.06%，下降8.41%，主要受到成本端上升影响所致；轮胎实现毛利率10.75%，下降2.13%，主要受到原材料大幅波动，成本控制难度较大所致。

　　醋酸毛利提升空间较大，公司18年业绩有望超预期。公司2017年公司醋酸销售均价为2950元/吨(含税)，目前华东地区醋酸均价4660元/吨，维持高位，未来醋酸毛利提升空间较大。按每吨1500元的提升空间测算弹性，则毛利的增量接近18亿元。我们维持18年醋酸景气持续的观点，看好公司18年业绩超预期。

　　投资建议：我们预计18-20年归母净利分别为12.50亿元，15.29亿元和16.39亿元，EPS分别为0.59元，0.72元，0.77元，PE分别为16.7X，13.65X和12.73X，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：生产不稳定的风险，产品价格大幅波动。