申万宏源：海澜之家买入评级

　　公司17年四季度归母净利润增长15.2%，重回双位数增速符合预期，股息率4.3%。公司17年全年实现收入182亿元，归母净利润33.3亿元。其中17年四季度实现收入57.2亿元，归母净利润8.2亿元，分别同比增长16.0%、15.2%。2)保持高分红股息率4.3%。公司拟每10股分红4.8元，分红比例为64.8%，股息率为4.27%。

　　全年盈利能力稳定，存货调整到位，轻装上阵再度发力。1)利润表来看，17年毛利率38.95%较去年小幅提升，管理、销售费用率微升，分别为5.8%、8.5%，资产减值损失较去年同比下降32.7%至1.27亿元，整体来看净利率保持稳定在18.3%。2)资产负债表来看，17年末存货规模84.9亿元，较16年下降5亿元。其中17年存货周转率为1.3次，较上年提升14%；1年以内的存货占比上升至78.5%，较16年底提升9.6pct，存货消化到位、轻装上阵，业绩复苏明显。3)现金流量表来看，经营性净现金流小幅下降1.85%至28.8亿元，公司偿还到期加盟商保证金有所影响，根据公司测算后续偿还流出将逐步收窄。

　　海澜之家(600398) 主品牌调整到位复苏强劲，女装爱居兔品牌延续爆发趋势。1)男装主品牌重回双位数增长，店效增速转正。17年全年主品牌实现收入147.6亿元，其中四季度单季主品牌收入增长15.2%，新增门店75家达到4503家。我们根据销售数据计算的四季度平均店效同比增长7.2%，店效转正回暖明显。全年男装品牌平效达到3.4万元/平方米，位于行业前列。2)女装品牌爱居兔保持快速拓展趋势。17年全年女装品牌报表收入达8.9亿元，其中Q4单季度收入增长73.5%，单季门店数量新增129家至1050家，平均店效增长3.4%，渠道扩张与店效提升双重推动销售增长。3)职业装业务同步发力，17年圣凯诺品牌实现收入18.8亿元，同比增长15.5%。4)线上渠道四季度表现靓丽，公司17年实现线上销售10.5亿元，其中Q4线上销售同比增长54.8%达4.5亿元。我们认为公司与腾讯深度合作下，未来有望进一步分享优质线上流量入口，加快电商业务扩张。

　　公司年报披露详尽长远规划更加清晰，率先推动服装新零售智慧升级，彰显白马龙头发展自信。1)公司计划2018年实现10%收入增长。渠道拓展方面，公司规划主品牌门店净增400家，爱居兔品牌门店净增300家，海外市场有望进一步拓展。2)智慧升级率先发力新零售。公司2017年已建设近3000家门店的O2O系统布局，实现线上线下一体化服务。未来将结合可转债项目将进一步建设覆盖1000家重点门店的“精准营销系统”，抢占服装新零售首发优势。3)百亿产业基金加速品牌管理集团布局。公司与合伙方共同设立百亿产业基金，进一步整合优质供应链资源，丰富品牌矩阵、输出优秀品牌管理模式实现品牌管理集团全面整合。

　　公司是国内服装行业经营效率领先的优质龙头，轻装上阵业绩回暖明显，维持“买入”评级。公司积极推动旗下品牌年轻化、多样化发展，稳扎稳打布局新兴渠道建设。考虑到公司存货消化到位回暖明显，我们维持原盈利预测，预计18-20年EPS为0.82/0.92/1.01元，对应PE分别为14/12/11倍。互联网龙头入股促进线下流量价值重估，估值有望进一步提升，维持“买入”评级！