腾邦国际：出境游黑马 模式独特迎来二次腾飞

　　出境游：从0到1迅速崛起，未来三年迎来爆发期

　　公司16年开始转型出境游，依托原有机票主业优势及旅游B2B平台布局，仅1年多的时间实现了出境游业务从0到1的突破性发展，成为行业黑马，17年旅游收入规模就达到26亿元。未来2-3年，伴随大交通、目的地资源持续布局(已参股艾菲航空，参与收购马代水上飞机等以及其他拓展)，巩固其越南、泰国、港澳等优势地位，拓展俄罗斯等庄家目的地、叠加已有旅游B2B基础及旅游线下门店的推进，公司旅游收入有望爆发式增长。

　　机票再分析：变革后企稳回升，基础流量入口作支撑

　　14-16年，因航空公司提直降代及佣金政策调整，公司机票盈利相对承压，但交易额却借助行业整合契机迅速做大。目前，航空公司机票佣金模式已经更趋多元化，公司机票盈利18年有望企稳回升，同时，公司依托此前机票积累+旅游B2B等拓展包机航线运营业务，成为公司旅游爆发的重要流量入口。

　　金融：牌照最全，依托主业稳健发展，生态圈盈利变现重点

　　腾邦系旅游龙头中金融牌照最全的公司之一，其中第三方支付提供流量，小额贷系盈利核心，近几年依托机票/旅游主业稳健发展，协同效应显着：供应链/消费金融成为主业变现的渠道之一，并增强客户粘性，而机票/旅游主业及B2B平台为金融提供了相对风险可供的真实场景。17年底，小额贷注册资本由6亿元增至8亿元，未来伴随机票/旅游交易放量有望持续获得稳定较快增长。

　　风险提示

　　航空公司佣金政策波动风险；互联网金融监管及坏账风险；出境游系统性风险

　　出境游业务快速爆发，成长再起步，业绩弹性大，“买入”评级

　　中性预测公司18-20年EPS0.48/0.65/0.81元，对应PE29/21/17倍。公司出境游业务正在快速崛起，且金融业务依托机票/旅游主业及B2B平台，有望迎来新的成长空间，伴随大交通包机航线运营+目的地资源深耕+线下门店发力，未来2-3年出境旅游收入有望爆发式增长，有望成为国内出境游新兴龙头，继续看好公司通过内生外延加速完成大旅游生态圈布局，看好公司的全产业链商业模式，业绩具有较大弹性，维持“买入”。