申万宏源：飞凯材料维持“增持”评级

　　公司发布2017年年报及2018Q1业绩预告：2017年实现营业收入8.20亿元(YoY +109.8%)，归母净利润8381万元(YoY +23.6%)，扣非后归母净利润7386万元(YoY +51.6%)，其中Q4实现归母净利润3448万元(YoY +141.1%，QoQ+37.1%)，业绩低于预期。公司预计2018Q1归母净利润6960-7400万元(YoY +372.4-402.2%)，主要是得益于17年收购子公司的并表以及光纤涂覆材料价格上涨。

　　并购企业陆续并表增厚公司业绩，一次性费用产生部分负面影响。2017年公司完成对长兴昆电60%股权、大瑞科技100%股权、和成显示100%股权收购，分别与3月、7月、9月实现并表，从而电子化学品业务同比大幅增长779.9%达到4.62亿元，毛利率51.7%，成为业绩增长主要来源。公司紫外固化材料实现收入3.32亿元，同比下滑0.21%，毛利率35.8%，较去年下降7.2 pct，主要是受行业竞争加剧导致产品价格下跌，同时原材料价格上涨影响。公司2017年归母净利润增速远不及收入增速，主要是由于并购项目较多带来中介费用增长，计提氧化铝项目专项资产减值及惠州嘉裕坏账准备等因素导致一次性费用影响约3000万元，从而导致当年业绩低于预期。此外公司三费费用率较去年增长2.8 pct(其中销售费用率增长2.1 pct、管理费用率增长0.6pct)。

　　和成显示业绩大超预期，未来有望维持快速增长，公司积极布局光刻胶、OLED显示材料。和成显示主要产品为混合液晶产品，是本土最大的液晶供应商，主要客户包括京东方、华星光电、中电熊猫等，受益液晶面板产业迁移及政策驱动，未来发展空间巨大。2016年全球混晶需求量约700吨，国内需求量约为 250吨，国内混晶厂商出货量40吨，国产化率仅为 16%。随着大陆 LCD 面板产能全球占比不断提高，2017年液晶材料国产化率提升至约30%，未来有望加速提升。公司2016年净利润 7938万元，同比增长91.4%，2017年业绩承诺不低于8000万元，实际完成2.05亿元，同比增长328.5%，大幅超公司及市场预期。公司除国内客户外，台湾及韩国市场也顺利打开，未来业绩有望维持高速增长，持续超预期。此外公司正在加快TFT-LCD行业光刻胶产品产业化进程，并与国外合作方开展合作OLED显示行业配套材料，积极投入OLED材料的研发与应用开发工作，未来有望在加强LCD显示领域应用的同时，切入OLED显示领域。

　　携手台湾利绅、大瑞科技、长兴昆电，半导体封装领域持续布局。公司在半导体封装领域持续布局，先后收购长兴昆电60%股权，大瑞科技100%股权以及利绅科技 45%股权，三家企业分别从事半导体封装用环氧塑封料、焊接锡球以及封装用电镀液。未来有望与公司湿化学品业务充分发挥协同效应，快速打开半导体封装材料市场。

　　投资建议：经过2017年多项并购落地，公司目前通信材料、显示材料、半导体材料三大业务板块基本成型，未来有望进入快速成长期。同时公司将继续关注相关领域并购机会，积极打造成为电子材料平台型企业。维持“增持”评级，维持2018-19年，新增2020年盈利预测，预计2018-20年归母净利润3.11、4.49、6.80亿元，EPS 0.73、1.05、1.59元，PE 29X、20X、13X。

　　风险提示：1)新市场投产低于预期风险； 2)产品毛利率下滑风险； 3) 外延扩张低于预期。