申万宏源：荣泰健康维持“买入”评级

　　公司公告：1)发布2017年报，2017年实现收入19.18亿元，同比增长49.26%，实现归属于母公司所有者净利润2.16亿元，同比增长4.61%，其中Q4实现营业收入6.4亿元(+48.53%)，归属于上市公司股东净利润6117万元(-8.33%)，同时公告股利分配方案每10股派现金股利5元。2)股票期权激励计划第一个行权期未达成业绩考核条件并注销已授予的相应期权，公司第一个行权期需达到的业绩考核标准为2014-2016年利润均值的基础上增长75%(即2.4亿元)，由于业绩未达到标准，将注销股票期权133.8万份，首次授予股票期权数量由446万份调整为312.2万份。收入完全符合预期，利润略低于预期。

　　内销市场全面爆发逻辑不断得到验证，收入增长完全符合预期。2017年公司外销实现收入9.67亿元，同比增长9.77%；内销实现收入9.4亿元，其**享按摩2.33亿元，按摩产品销售收入7.07亿元，同比增长95%，具体渠道来看，电商渠道实现收入2.24亿元，同比增长62%，直营及经销渠道实现收入4.83亿元，同比增长116%，受原材料价格上涨因素，公司按摩椅产品毛利率下降0.77pct。不断验证国内按摩椅市场迎来增长拐点的逻辑。

　　销售方费用及管理费用大幅增长，致利润低于预期。17年研发费用出现大幅增长，研发费用支出占比从2017年的4.27%增长到5.27%。按摩椅的消费已进入品牌竞争阶段，公司也越来越重视新产品的研发，增加技术及产品储备，维持在市场中的竞争力。另外一方面17年收汇兑损失影响约3302万元，公司已及时采取措施减少汇兑损失。展远期结售汇、外汇期权产品等业务，交易总额不超过一亿美元，公司一般账面美元存款维持在7000万美元附近，我们认为，开展远期结售汇锁定汇率有助于规避外汇汇率等波动带来的损失。公司与BODYFRIEND合作，对方负责品牌与渠道，由公司负责制造，共同开发北美市场，未来外销维持稳定的基础上，期待北美市场复制韩国市场的快速增长。

　　共享按摩椅铺设加速，“智能共享按摩”理念获市场认可。截止至2017年底，公司累计铺设5.26台，其中四季度新增铺设1.12万台，实现收入2.33亿元，平均每台按摩椅的月流水维持在800元左右，考虑到公司共享按摩产品逐步铺设到如影院内厅等使用率不如纯等待性质公共区域的场景，Q4单台按摩椅的月流水略有下滑。公司摩摩哒与万达传媒等行业巨头均陆续签订了全面合作的战略协议，共享按摩椅带来的巨大的线上流量也初步取得转化成效，收入多元化逐渐步入正轨，如B2C电子商务、用户储值、新媒体营销等业务正逐渐成型。看好未来公司摩摩哒平台带来的变现能力。

　　公司是国内高端按摩椅生产龙头企业，共享按摩模式迎来新发展，维持“买入”评级。从公司发展历史可见其管理层执行力较强，在国内按摩椅市场的迅速发展以及高端产品渗透率提升的行业背景下，公司积极拓展产能、建设国内渠道发力内销市场；共享按摩模式逐步被认可并在国内公共场合得到快速扩张。下调盈利预测，预计2018-2019年净利润分别为2.83、3.77、5.11亿元，目前对应EPS分别为2.02、2.7、3.65元，对应PE分别33/25/18倍。