青岛啤酒：复兴入股+提价 期待公司盈利改善

　　啤酒行业需求来看，啤酒人均消费提升空间有限，产品升级为未来看点；供给来看，产量下滑，产能过剩，五强争霸，静待破局。需求端：根据Euromonitor 数据，中国人均啤酒消费量从2009 年的31.75 升/人提升到2016年的35.77 升/人，高于世界平均水平26.73 升/人，低于韩国和日本，我们认为啤酒消费仍可提升，但提升空间不大。分量来看，高端啤酒销售额占比，由2011 年的11.2%提升至2016 年的28.3%，提升迅速，消费升级趋势下，中高端啤酒将迎来新的发展契机。供给端：我国啤酒行业自2014 年起进入行业调整期，啤酒整体产量连续下滑长达25 个月，2017 年开始回暖，但幅度不大。啤酒行业产能过剩严重，2016 年行业综合产能利用率仅为59%。从行业格局来看，国内啤酒行业集中度高，CR5 占比70%-80%，出现华润、青啤、百威、燕京、嘉士伯五强争霸局面。各家市占率相差不大，未形成全国性龙头，未来期待行业变化可能带来破局机会。

　　青啤历史悠久，品牌优秀，中高端定位，行销全球。公司1903 年由英、德两国商人合资开办，为中国历史最悠久的啤酒生产企业。品牌上，2016 年青岛啤酒(600600) 以1168.75 亿元的品牌价值保持中国啤酒行业品牌价值第一(世界品牌实验室发布)，具有极强的品牌影响力。产品上，2015 年开始公司坚定实施“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略，不断优化品牌和品种结构，推出奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒等高端产品，保持了产品国内中高端市场的领先地位。渠道上，公司以“沿海沿黄”基地市场战略带+以山东为核心的大基地市场圈+城市基地市场进行布局，抓住“一带一路”战略机遇，完善市场网络布局，2017H 青岛啤酒已行销全球100 个国家和地区，海外销量同比增长14%。

　　成本上涨助推提价，盈利能力改善尚待确认。2018 年初公司对部分区域的部分产品进行价格上调，平均涨价幅度不超5%，以应对包装材料价格上涨、生产成本增加等压力。与此同时，行业内其他公司如燕京、华润率先于2017 年12 月份进行提价，但仅针对部分产品部分区域进行提价，此次提价直接原因皆是包装材料成本及人工上涨，且为淡季提价，行业内公司销售情况尚待确认。若提价后销售良好，提价成为业内共识，啤酒行业盈利能力将有望改善。复兴入股青啤，内部机制改革有望推进。2017 年12 月20 日，青岛啤酒公告朝日集团拟将其持有的青岛啤酒19.99%的股权转让给复兴国际旗下五家实体，总作价66.17 亿港币，将1.99%的股权转让给青啤集团子公司鑫海盛，总作价7.35 亿元。转让完成后，朝日集团不再持有青啤股份。先前业界对转让预测有三：公司回购集中控股；引入华润、嘉士伯等同业强强联合；引入长期财务投资者。其中预期最高的是强强联合，推动行业集中度提升，进而带动行业盈利状况改善。对青啤而言，复兴以财务投资者角色入股，核心诉求为追求利润，我们预计公司战略将向利润倾斜，内部机制改革有望推进；对啤酒行业而言，行业格局变化不大。

　　盈利预测和投资评级：给予增持评级。啤酒行业人均消费提升空间有限，中高端为未来方向，产量下滑，产能过剩，五强争霸，静待破局。公司主攻中高端啤酒，成本上涨助推涨价，但盈利能力尚待确认，复兴入股青啤，内部机制改革有望推进。预计2017-2019 年EPS 分别为0.95 元、1.03 元、1.12 元，对应PE 分别为39X、36X、34X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示：成本上涨风险；食品安全问题；竞争持续加剧；复兴入股后内部管理提升效果不及预期；