中远海控：底部加杠杆 拥抱大周期

　　集运上行周期已经开启，供需有望连续4年改善。18年下半年起集运运力增速有望实现阶梯式下降。2016、2017年行业处于底部新船订单处于历史低位，造船订造到交付有2年周期，2019-2020年行业有望迎来2年新船交付的相对真空期，为复苏创造必要条件。预计2018、19年运力增速4%，2%，外需回暖，美国减税刺激需求，18-20年需求增速有望维持在5%以上，行业有望迎来连续4年的边际改善。

　　预计18年运价前低后高，7月旺季有望超预期。7月份活跃运力同比增速有望从1月份的9%下降至4%，我们判断3月淡季过后，4-9月集运运价有望稳步上涨。3月淡季为市场预期最低时，具有战略配置价值。

　　周期复苏持续性强，利率上行周期抑制新产能投资，超大型船军备竞赛不会重演。行业龙头马士基在部分航线已经触及了反垄断的上限，经营策略已经从求份额转向追求利润，不会大规模扩产能。中小集运公司财务状况较差，融资能力较弱，利率上行周期加大了新船融资难度较大。

　　进入第一梯队，规模优势带动利润率提升。本轮收购重组后，中远海控(601919)运力份额从第七上升至行业第三，进入第一梯队。集运行业规模优势明显，当前排名第一第三的马士基和达飞利润率高于行业平均3%-5%，被收购方东方海外利润率水平好于中远，收购完成后公司利润率水平有望进一步提升。

　　借力一带一路，打造航运强国。1998-2007年，依托中国制造出口优势，中国集装箱船队横空出世，但中国集装箱船队份额与贸易份额不匹配，打造有竞争力有规模的集运船队符合国家的根本利益。受益于我国向一带一路沿线国家的出量的激增，中远海控有望加速扩张在一带一路沿线国家的市场份额，弥补弱势航线；中国资本加速收购海外码头，有助于帮助公司优化集运网络，提高经营效率。

　　底部加杠杆完成扩张，上升周期盈利弹性巨大，维持“买入”评级。预计CCFI指数2018,2019年均值为850点，900点，不考虑东方海外收购，预计公司2017至2019年EPS为0.27元、0.37元与0.73元，对应现股价PE分别为23倍、17倍、8倍。CCFI指数2002至今的均值为1012点，回到该水平，公司利润可达148.75亿元，对应A股PE则仅4倍，若乐观来看，运价恢复至05年水平的1150点，则公司业绩可达260.31亿元，对应A股PE则仅2.1倍，上行周期股价空间巨大，维持“买入”评级。

　　风险提示：经济复苏及贸易回暖低于预期，贸易战全面升级。