三特索道：变更定增募投项目 缓解财务压力

　　定增金额下调至 5.45 亿元，控股股东认购彰显信心

　　12 月 27 日公司公告将定增募集金额从原先 5.96 亿元下调至 5.45 亿，定增募投项目由红安天台山、田野牧歌南漳等项目变更为偿还银行借款( 5.05亿元)和补充流动资金( 0.4 亿元)。控股股东当代科技出资认购全部增发股份，彰显对公司发展前景的信心。假设定增价为 28 日收盘价 90% ( 16.88元)，则增发股份最多达 2773.3 万股(即 20%增发比例上限)，募资总额4.68 亿元。当代科技及一致行动人控股权从 20.55%上升至 33.79%，综合持股成本为 17.8 元/股，全面摊薄后公司 17-19 年 EPS 0.07/0.21/0.34 元。

　　推动财务结构优化，打开资本运作空间

　　2017 年 1-9 月公司资产负债率 67.40%，高于景区可比上市公司平均值25.51%。公司带息债务主要为浮动利率借款或融资合同， 截至 2017 年 6月底，浮动利率借款金额合计 8.26 亿元，上半年利息支出 2952 万元，对营业利润影响较大。本次非公开发行偿还有银行借款 5.05 亿元，有望每年减少财务费用 3600 万元左右(假设利率稳定)，预计 18 年归母净利增厚2700 万元达 6182 万元(增厚比例 78%)。 本次定增完成后当代集团及其一致行动人控股权有望提升至 30%以上，打开后续资本运作空间。

　　成熟项目稳中向好，部分培育期项目持续减亏

　　17 年上半年公司成熟景区表现稳健， 华山/海南索道净利润分别为1510.79(+9.68%)/1755.10(+4.49%)万元；部分项目业绩增长突出，梵净山景区、千岛湖、 庐山索道、 珠海索道净利润 1818.22( +31.70%) /540.97( +35.07%) /353.3 万元( +100.74%) /133.31( +45.46%) 万元。培育期项目中， 崇阳隽水河/崇阳旅业/咸丰坪坝营减亏 147.90/791.30/236.30万元； 克旗旅业和保康亏损加大 115/229.68 万元。 2017H1 公司实现归母净利润-3357 万元，剔除利息支出 2952 万元影响后则为-1143 万元。

　　多元渠道缓解财务压力，控制费用提升盈利能力

　　公司上半年拟用全资子公司 5 条索道收费权转让给资产支持专项计划， 并发行不超 8 亿 ABS 融资； 9 月份通过木兰川公司引入外部投资者明道御弘对武夷山公司增资。 公司 17 年三季度净利率同比大幅提升 13.22 pct，主要通过内部增收节支/优化财务结构/加大资产运作力度/盘活资产存量等措施，实现销售费用率下降 2.76 pct 和管理费用率下降 1.18 pct。公司 17Q2同比减亏 739 万元， Q3 净利润同比增长 2716 万元，盈利改善效果显着。

　　景区资源丰富，财务结构有望优化，维持“增持”评级

　　公司旗下优质项目资源丰富，成熟景区稳中向好、培育期项目持续减亏，业绩向上弹性较大；高管团队变更有望释放新活力，后续资本运作值得期待。因定增尚未过会，暂维持原盈利预测， 17-19 年 EPS 0.08/0.25/0.41元， 对应 PE 为 232.91/74.68/45.22；受益于定增后财务费用减少，预计每年增加净利润 2700 万元，全面摊薄 EPS 0.07/0.34/0.49 元(按 20%增发比例)，对应 PE 为 280.50/55.15/38.27， 维持原目标价及“增持”评级。

　　风险提示： 定向增发进展不达预期、培育期项目亏损加大风险。