中泰证券：安琪酵母买入评级

　　核心观点： 公司酵母产能已位居国内第一，国际产能投放打开国际市场同时，亦将提升企业运营效率。 YE 受益于行业景气度，有望继续保持近 20%的增长。环保趋严的当下，我们预计 18 年糖蜜成本有望下行 5%-10%；消费升级的背景下，公司部分产品明年有望提升出厂价格，带动公司产品吨价提升 3%-5%。本文重点定量分析了提价和糖蜜价格下行对公司净利润的影响， 综合考虑，我们认为明年公司业绩有望实现近 40%增长。考虑到现在行业的景气度以及公司未来的发展潜力，我们上调 12 个月目标价至 37.13 元，对应 18 年 26xPE.

　　下游食品行业保持双位数的增长，酵母类产品需求多点花开。 焙烤及调味品行业持续近 10%的增长，且高端调味品生产中酵母抽提物 YE 运用越来越广泛，拉动整体酵母需求持续向好。国内烘焙行业通过渠道扩张和食品工业化保持10%以上增速， 我们保守预计可带动酵母 6%以上的需求量的增长， 龙头企业增速有望更快。随着 YE 引用的逐步宽广，有望继续保持近 20%的增长。

　　全球布局，打开国际市场的同时，亦将提升了企业的运营效率。 公司全球寡头地位稳固，酵母和 YE 产能领先。 17 年底公司产能可达 28 万吨， 18 年俄罗斯和赤峰项目将增产 3 万吨，埃及二期布局 19 年，届时酵母和 YE 产能均提高1.5 万吨。公司中长期规划将通过优化、新建以及合作的方式推进全球产能扩张。 产能逐步投放解决产能紧张，亦利用国际成本红利，提升企业的盈利能力。

　　产品结构升级叠加糖蜜价格下行周期， 公司净利润率有望持续提升。 糖蜜占酵母生产成本 40%，是利润端重要影响因素。作为制糖的副产品，蔗糖产量略增长保障供给平稳，糖蜜酒精需求收缩，市场供大于求， 糖蜜价格处于下行通道，且公司是糖蜜主要消费商，拥有高议价权， 预计 18 年糖蜜采购价格下降 7%至 680 元/吨左右，净利率将提高 1pct；消费升级的背景下，公司部分产品明年有望提出厂价格。综合考虑， 我们预计 18 年利润有望近 40%增长。

　　内外兼修，盈利能力有望持续提升。 内部而言， 公司实行利润导向战略，规模效应下成本竞争优势凸显，经营效率不断优化，费用率将呈现稳中有降态势。外部布局而言，全球优势资源互补(如：埃及工厂利润率超过 30%，高于整体水平)， 有望持续提升盈利能力。

　　投资建议：上调 12 个月目标价至 37.13 元，维持“买入”评级。 考虑到成本价格下降因素，我们调高盈利预测，预计 17-19 年公司营业收入 58.2、 67.5、77.3 亿元，归母净利润 8.5、 11.8、 15.1 亿元，上调 12 个月目标价至 37.13元，对应 18 年 26xPE，维持“买入”评级。

　　风险提示事件： 糖蜜价格下降不及预期、国际政治风险、食品安全风险。