国金证券：春秋航空买入评级

　　公司策略稍作调整，业绩触底反弹可期：春秋航空(601021)自 2016 年三季度开始，受到多重不利因素接连影响，业绩遭受巨大压力，在 2017 年二季度触底。由于 2017 年国内航空市场景气繁荣，公司开始调整经营策略，进行收益精益化管理，牺牲客座率提升收益水平。虽然 2017 年 8 月国内客座率同比下滑 2.91pts，但伴随国际航线回暖，运力引进恢复正常，油价同比增幅缩窄，成本压力减轻，利空因素逐渐出尽。优良的成本控制以及经营能力将重新展现，公司业绩拐点来临，叠加 2016 年三季度低基数影响，2017 年三季度春秋航空归母净利润预计达到 30%。

　　成本控制接近极致，机组效率仍可改善：春秋航空奉行低成本战略，低成本文化深入公司运营与管理，效果显着。2017 年上半年，公司单位座公里成本(CASK)为 0.29 元，相比中国国航(601111) 、南方航空(600029) 、东方航空(600115) 分别减少28.6%、27.4%、27.3%。公司成本控制能力全球范围内同样领先，美西南CASK 相比美国三大航仅减少不到 15%。不过春秋航空飞机利用率仍有提升空间，公司也在积极调整航线网络布局，使其更加紧密，避免不必要的飞机闲置，期望提高飞机使用效率，进一步分摊单位成本。

　　精益化管理效果显着，提高收益水平仍存空间：春秋航空成本改善空间有限，精益化管理成为公司增厚业绩新思路。试图在客座率较高的存量市场，通过提价实现更高的收益水平。 春秋航空相比三大航单位座公里收益(RASK)折价幅度普遍大于单位座公里成本(CASK)折价幅度，说明公司存在空间执行提价策略。另外春秋航空相比三大航 RASK 普遍差距在30%左右，而美西南航空相比于美国三大航 RASK 折价仅为约 10%，并且虽然客座率优势不在，但 CASK 折价幅度明显大于 RASK，由此获得了更高的毛利。说明低成本航空在占据一定市场份额后，客座率已经不是唯一关键指标，春秋航空在成熟存量市场提价将有效改善收益水平。

　　投资建议

　　春秋航空是我国低成本航空领军者，短期业绩触底，拐点已现；长期受益于政策放开，低成本运营模式优势将得以更充分发挥。我们预测公司 2017-2019 年 EPS 分别为 1.44 元/1.76 元/2.16 元，对应 PE 分别为 24 倍/20 倍/16 倍，维持“买入”评级。

　　风险

　　宏观经济下滑，低成本航空政策推进不及预期，疾病、恶劣天气影响等。