估值去本土化仍未结束 高估值伪成长股仍有较大的下跌空间

　　编者按：本刊特约作者玄铁指出，证监会本周提出“完善退市制度，加大退市力度”，可预期的是下半年或有退市新政出台。创业板指周四暴涨3.62%，A股经验显示，大熊市中常有井喷式上涨行情，多数只是昙花一现。因此，高估值伪成长股仍有较大的下跌空间。

　　无独有偶，民族证券黄博也认为，创业板单日大涨并不能完全确立风格转换完成，目前中小创整体趋势性行情条件还不具备，仍以技术性超跌反弹看待较为理性。

　　本月，创业板指仍是熊市不言底式“熊霸全球股市”，日前一度创下2015年1月20日以来的新低。证券监管部门未有救市举措，反而在近期祭出两大新思路——“加快修复和净化资本市场生态”和“保持首次公开发行的常态化”，预示着监管层乐见A股估值体系去本土化，与国际估值体系接轨的进程或将提速。

　　创业板卧倒 监管层不救市

　　7月15日结束的全国金融工作会议提出，“要把发展直接融资放在重要位置”。有尚方宝剑在手，证监监管层已渡过艰难时刻，不再因股市短期暴跌而暂停IPO，淡定看待坊间定义的股灾5.0版的上演。

　　7月17日上午，证监会党委召开扩大会议，提出“加快修复和净化资本市场生态，更加注重提高上市公司的质量”。所谓净化市场，不外乎是对以前的五炒之风(炒新股、小盘股、绩差股、概念股和炒短线)的纠偏。当日收盘，创业板指大跌5.11%，年内跌幅达15.6%，将2015年以来的“国家牛市”涨幅悉数回吐。当周周末，9家企业IPO放行，监管层未因市场惨跌而轻言IPO减速。

　　7月26日，证监会罕见提出两大观点，一是“切实加大发行质量审核力度，保持首次公开发行的常态化”。这预示着IPO暂停成泡影，新股大扩容已成下半年的重要任务。二是“完善退市制度，加大退市力度”。这预示着将用行政强制手段来净化市场，让退市制度化和常态化。可预期的是，下半年或有退市新政出台，对重组股和绩差股致死一击，令壳资源定价迅速缩水，总市值在十亿元以下的A股将在今明两年内批量出现。

　　绩差股启动短期自救行情

　　“我国股市约有1亿散户，直接关乎上亿家庭、数亿人的利益，保护好投资者尤其是中小投资者的合法权益，是资本市场监管工作人民性的具体体现，也是服务实体经济的应有之义”。证监会首度清晰阐明监管的重心所在，是监管维权而非指数维稳。由此不难揣测下半年监管政策的意图，大概率是强监管和全面监管维持高压，工作重心转向过程公平(保障中小散户的交易公平，遏制内幕交易).

　　不过，在创业板指单日暴跌之后，监管层会否担忧“千股跌停”断崖式下跌的再现，并因此引发金额巨大的股权质押市场的崩盘？这或许能诱发“监管政策回摆”的短期相机抉择。毕竟，让A股估值与国际接轨以温水煮青蛙的方式出现，而非泡沫速破的硬着陆，或是市场阻力最小的途径。

　　最近，类庄股兴风作浪，颇有顶风作案的嫌疑。诸如方大炭素(600516) 今年以来暴涨2.3倍，市值约553亿元，市盈率188倍，股价泡沫惊人。只要有赚钱效应，题材股炒作会迅速升温。创业板指周四暴涨3.62%，是套牢机构自救的主动性出击，亦是游资炒作资源板块获利后的乘胜追击。但是，创业板更多是沙里淘金的分化行情，高估值伪成长股仍有较大的下跌空间。

　　政策救市无望，机构再不自救，岂非坐等流动枯竭？目前，散户对个股超跌反弹尚有跟风偏好，群氓式炒短线追涨杀跌的陋习一时难改。一旦拥有香港仙股雪崩式惨跌的集体记忆，则将是A股垃圾股乏人问津的末日到来。

　　绩差股反弹或如死猫跳

　　A股经验显示，大熊市中常有井喷式上涨行情，多数只是昙花一现。在较2015年6月的峰值最多下跌近6成之后，创业板指数最近试探性反弹。这波行情像是逆监管政策而行——与其说是现在的超跌反弹有理，不如说2013至2015年的飙升太疯狂。

　　现在，创业板估值为历史最低的声音充斥市场。实际上，只看平均市盈率指标极易出现样本偏差。目前，深圳创业板630只股票的市盈率和市净率中位数是88倍和4.58倍，而香港主板的市盈率和市净率中位数分别是9.2倍和1.1倍。如果没有外延式增长如并购和重组题材，多数绩差股靠盈利增长来填平两者之间的估值鸿沟，几乎是痴人说梦。

　　换句话说，在“强监管+大扩容”的政策基调不变的背景下，多数绩差股难以出现趋势性反弹行情。同时，A股纳入MSCI新兴市场指数已进入倒计时，国内投资者必将提前布局，投资者结构和投资风格的改变，将成为未来数月的主流预期。

　　实际上，在经济去杠杆和金融去杠杆的双重挤压下，民企将是重灾区。乐视网(300104) 过度扩张带来的资金链崩溃风险，相信将影响多数上市民企的决策，现金为王的谨慎经营将成主流。因此，大小非减持“每一百天减持额不超过持股比例3%”的政策额度，多数大股东至少在口头上会用足。“提前公告+择机套现”的减持公告一多，势必影响散户持股心态。

　　对监管层来说，一旦题材股巨亏的惨状有所修复，不排除在制度创新上更进一步。7月26日，银都股份IPO过会，是今年以来第10家拿到A股准生证的新三板公司。如果监管层在稳定股市之余，将改革“进取突破口”着墨于新三板转板通道之上，将是资本服务实体经济的里程碑事件。这几乎是注册制的变相实现，亦是A股估值国际化的加速器，对高估值股票而言，不啻于系统性风险的到来。

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