高速增长防御性行业血制品受关注 2龙头迎布局良机

　　机构：高华证券

　　高速增长且具有防御性的行业领域

　　我们认为，在医药市场控费的环境下，血制品是中国医药市场上最具防御性的板块之一，其定价能力受到下列因素的支撑：(1) 原材料血浆短缺；(2) 市场呈现寡头垄断结构，行业整合持续进行；(3) 市场准入的监管壁垒较高(进口/新设公司基本被禁止).

　　我们预计国内总体血制品市场规模增速将快于中国整体医药市场，从 2016年的226亿元人民币(33亿美元)升至 2020年的 339亿元人民币(49亿美元)，同时：(1) 市场增长驱动力将从白蛋白转向静注人免疫球蛋白 (IVIG/静丙)；(2) 龙头企业的研发投入带动产品组合多元化；(3) IVIG和凝血因子制品价格上涨。

　　深入分析市场动态

　　我们通过供需模型对市场动态的五个主要方面进行了解析。我们的研究显示：(1) 市场或将因为白蛋白面临价格下滑而有所波动，但中长期需求将更趋稳健，基于疗效的临床应用将取代过度用药，成为市场主要驱动力；(2) IVIG将成为 2017-2020年的市场推动因素，其潜在的治疗需求显示中国 IVIG消费量有10倍以上的增长空间；(3) 由于捐献血浆有着严格的监管规定，血浆供应短缺仍将是 2017-2020年市场的主要限制因素。

　　主要风险：白蛋白可能面临价格下降

　　我们谨慎看待白蛋白价格(预计 2017年降价幅度为 2%)，因为我们认为下列因素将令供需格局在 2017年趋近平衡：(1) 2017年国内白蛋白供应增长，2016年血浆采集量超过 7,000吨(同比增速超 20%)；(2) 2016年白蛋白库存处于高位；(3) 跨国公司对中国市场的持续关注将带动白蛋白业务增长；(3) 医院的过度使用现象有望得到控制(被过度使用的白蛋白超过 40%).

　　长期赢家：买入华兰生物；泰邦生物中性

　　在挑选长期赢家时，我们看好具有下列特征的企业：(1) 拥有较强的血浆采集能力；(2) 在 IVIG领域占据领先地位；(3) 产品组合丰富；(4) 拥有展开并购的潜在实力。我们首次覆盖两家市场龙头企业：(1) 华兰生物(002007.SZ)：评级为买入，12个月目标价格人民币 43.4元，上涨空间 24.5%；(2) 泰邦生物(CBPO)：评级为中性，12个月目标价格 117.2美元，上涨空间 2.8%。两只股票的目标价格均基于贴现退出 2020年预期市盈率计算得出。