4月信贷超预期 短期货币政策仍将收紧

　　数据

　　4月M1货币供应同比18.5%(前值18.8%)；M2同比10.5%(前值10.6%)；新增人民币贷款11000亿(前值10200亿)；社会融资规模13900亿(前值21189亿).

　　主要结论

　　1、4月信贷新增超预期至1.1万亿，较去年同期多增5444亿元，环比较3月份也有所上升，其中企业中长期贷款同比多增5656亿元。票据融资受到监管趋严和名义利率上升的影响持续拖累，同比少增4371亿元。值得注意的是，居民户贷款占比较上月回落明显，而企业贷款占比上升，反映实体经济需求比近期高频数据反映的情况要好。具体来看(1)企业部门新增人民币贷款5087亿元，占比环比上升至46%，同比去年同期占比水平上升明显，而绝对量上看同比去年同期多增3672亿元，体现出实体经济对于资金需求在同比提升；(2)居民部门新增贷款5710亿元，环比占比下降至52%，绝对量上看同比多增1491亿元(中长期贷款161亿元)，也体现出了近期房地产限贷政策成效显现。

　　2、4月社融新增小幅回落至1.39万亿，同比少增主要来自于直接融资中的债券融资和表外融资中的新增委托贷款，而新增人民币贷款仍有支撑，与监管加强后，表外非标向表内转移有关。短期来看伴随着监管趋严和一系列去杠杆政策的出台，预计非信贷融资仍将有所承压。具体来看(1)表内融资中新增人民币贷款1.08万亿，同比多增5158亿元，外币贷款-283亿元，同比多增423亿元；(2)表外融资中新增委托贷款-48亿元，同比少增1742亿元，新增信托贷款1473亿元，同比多增1204亿元，新增未贴现银行承兑汇票345亿元，同比多增3121亿元；(3)直接融资中债券融资435亿元，同比少增1931亿元，而股票融资769亿元，同比少增182亿元。

　　3、4月M1同比增速持续下行通道至18.5%，符合我们的预期，基数抬升下企业与居民存款同比少增明显。而M2同比创去年7月份以来的新低，与基础货币的变化有关，另外财政支出放缓反应财政存款増加。(1)央行4月金融数据统计报告显示，本月净回笼现金212亿元，与此同时4月份的财政支出同比增长3.8%，较3月份的25.4%减速明显，导致财政存款上升，M2增速小幅回落至10.5%；(2)4月份新增人民币存款2631亿，比去年同期少增5692亿，其中居民存款同比少存2904亿元，而企业存款同比少存1723亿元，叠加基数的抬升，M1有所回落。

　　4、近期市场比较关注的是二季度的货币政策收紧可能会对实体经济造成伤害，我们认为二季度央行不会担心增长而改变偏紧的货币政策，主要是由于：一是今年经济增长实现弱企稳的概率很高，二季度的经济增长的动能虽然可能有所放缓，但是整体的表现还是有支撑的；二是虽然名义利率上行，但由于PPI短期内同比改善还是比较明显的(目前来看的话，二季度的PPI大概也有6%左右)，这就带来了工业部门的实际利率仍然是比较低的，而影响投资的变量是实际利率，因此名义利率的相对小幅上升对实体经济的影响不大。在五六月份强调金融去杠杆的背景下，央行进一步上调政策利率(七天逆回购利率)的概率非常高。未来政策利率上调的空间还有多少？我们在去年12月的年报和今年初的几篇报告中，预测今年货币政策从紧的信号明显，将会超出市场预期。考虑到控制房地产泡沫、金融去杠杆的诉求，结合泰勒规则，我们测算我国7天逆回购均衡利率应该在2.8%左右。目前7天逆回购为2.45%，如果每次上调10bp，预计年内还有上调4到5次的潜在空间。但最终上调多少，还取决于诸多因素。

　　风险提示

　　政策执行效果的不确定性