价值回归下的市场蝶变

　　主持人：

　　中国银河证券基金研究中心总经理胡立峰

　　对话嘉宾：

　　汇添富基金管理股份有限公司副总经理袁建军

　　浙商基金管理有限公司副总经理聂挺进

　　天弘基金管理有限公司总经理助理陈勤

　　博时基金管理有限公司董事总经理兼股票投资部总经理李权胜

　　去年下半年以来，低估值蓝筹股强势上行，高估值成长股持续下行，追求价值成为机构主流策略，随着近期二八行情的进一步分化，接下来市场将如何演绎？如何把握投资机会？

　　4月20日，在上海举行的“2017中国基金业峰会”的圆桌讨论环节，围绕着A、H股市场投资新机遇、如何看待龙头股估值、成长股挤泡沫是否持续、如何看待周期股等话题，与会嘉宾进行了热烈的讨论。

　　资金因估值差流入港股

　　主持人：当前市场的热点话题之一是港股投资。我们发现A股和港股正出现逐渐融合趋势，越来越多的资金南下，有基金经理判断，今年港股机会比A股大，请各位谈谈对两地市场的看法。

　　袁建军：当前A股和港股的投资机会都挺大，但港股相对来说优势或许更多一些。

　　港股的投资机会源于定价权的改变过程。港股通的开通，让内地资金向港股“迁移”，将改变港股估值偏低的情况。

　　从长远来看，港股的定价权正在发生改变。其定价权正从海外基金转移到内地资管机构手中。由于港股市场上有相当一部分是内地上市公司，海外基金对其研究不够，但内地资金进入后，对其估值评估会更客观，港股的估值重塑过程中也创造了投资机会。

　　聂挺进：两地市场打通后，港股市场与A股的估值差将导致内地资金的持续流入，从投资者的配置比例看，港股投资占比仍处于较低的位置，因此对未来港股市场仍保持乐观。需要提醒的是，投资港股市场中的一些中小型股票要更慎重一点。

　　陈勤：从历史看，港股估值一直偏低，内地资金陆续进入到港股市场后，往往会配置一些龙头公司，或者是内地资金比较熟悉的公司，还有一些A股这边没有的稀缺性标的，这可能是内地资金重点配置的方向。

　　李权胜：我更看好港股的投资机会，因为港股的弹性更好。一季度港股的上涨是因为估值差导致内地资金持续流入。当然更重要的是，港股市场作为人民币全球化的试点市场，其价值不可忽视。未来随着资金持续流入，港股的投资价值将凸显。

　　价值投资迎来“春天”

　　主持人：所谓牛市重势，熊市重质，最近越来越多的资金在往优质个股集中，不少是行业龙头股，最近茅台股价创下新高引起很大争议。有基金经理认为龙头股的估值优势已经不明显，各位对此怎么看？

　　李权胜：龙头股未来受到估值溢价的可能性越来越大，今年大家都在做确定性投资，即所谓“优中选优”。当前市场特征是强者恒强，不论哪个行业，龙头公司的优势越来越大，未来的估值溢价还可能进一步提升。

　　陈勤：龙头股的估值优势肯定不明显了，但不明显并不意味着不会超预期。当前大家更喜欢找稳定增长，或者是更确定的板块和个股。在经济下行的环境下，中小企业的运营成本会大大增加，最后能留下来的公司都是能享受到发展红利的。尤其是监管趋严，市场更加规范，资金将更青睐优质公司。

　　聂挺进：在现有货币环境、监管环境和经济环境下，龙头股溢价可能会延续相当长一段时间。但当前机构投资者并不关心它将延续多久，而是关注当前仍未享受估值溢价的细分行业龙头股，这是市场的关注重点。

　　袁建军：当前金融去杠杆过程，会令一些投机性资金撤离市场，留下的机构将重新根据公司业绩进行定价重估，投机性资金偏好的股票正在经历一个估值泡沫被挤压的过程。综合来看，不论是IPO的加速，或是各项监管政策的持续出台，其实是A股市场制度性变革的反映，市场将回归本源，价值投资将迎来春天。

　　成长股挤泡沫还会持续

　　主持人：近期成长股在不断挤泡沫，在各位看来，成长股跌了这么多，是否已经到了配置时机？

　　袁建军：从目前市场看，成长股挤泡沫的过程可能会比较长，部分成长股可能有一定成长性，但被市场给了过高估值。成长股的机会，要看性价比，有可能前两年行业不好，这两年的消费升级、科技创新、国企改革，带来了新的成长，出现了好机会。总体来说，对成长股要小心一些。

　　聂挺进：我对成长股有几个判断：第一，成长是价值的重要组成部分，没办法把他们完全分割；第二，市场上说的成长股大部分是披着成长股外衣的小盘股或垃圾股，从过去20年投资历程看，成长性是很稀缺的，没有那么多公司持续成长；第三，投资成长股要看性价比，部分龙头股已经跌为价值股的估值了，成长性又重新起来了，这些公司是我们主要的布局方向。

　　陈勤：从静态角度看，创业板市盈率目前50倍左右，如果按平均30%的盈利增速，今年有40倍左右，已经从高点下来很多了，现在基本是历史中枢水平，但这个估值很难说有吸引力，考虑到盈利增速、监管环境的变化，从配置角度看，我认为可能要到今年三四季度以后，用盈利增速消化高估值后才有机会。

　　李权胜：我认为挤泡沫还要继续，但不是挤成长的泡沫，而是挤伪成长的泡沫，不应该把成长和价值绝对割裂，之前市场把中小创认为是成长股，需要具体分析。

　　整体看淡周期股

　　主持人：当前，机构对周期股的分歧很大，接下来你们有什么判断？

　　李权胜：今年一季度的经济数据不错，延续了2016年四季度的惯性，但今年一季度经济数据好看是补库存的短期弹性，后面二、三季度环比可能没大家想的那么乐观。所以大部分周期股不能炒了，少部分比如供求关系改变较好的公司估值还有一些优势，但总的来说，大机会不在了，但有些小的结构性机会。

　　陈勤：从去年9月份以来，经济数据不断向好，和去年下半年经济整体企稳回暖有很大关系，但以价格推动型的周期品是有天花板的，这个天花板基本已经快到了，价格推动的周期品投资机会差不多结束了。但是，毕竟还有很多基建投资落地，以及三四线城市房地产销售的滞后效应，可能周期品后面还会有一定机会。

　　聂挺进：从A股和港股来看，港股有些公司目前给了周期股崩溃性估值，但这些公司仍然有机会。以周期股而言，港股机会明显比A股的机会大。

　　袁建军：周期股和宏观关联度较大，一季度GDP增速是高点，接下来和宏观经济关联度高的大类资产周期行业和板块，价和量都会逐级下行。从宏观背景看，2014年和2015年通过增加货币资产流动性，推动经济恢复，但再次出现这种大水漫灌带动周期性经济复苏的情况概率下降了，周期股中长期看机会不是很大，当然有些供给侧改善明显的周期性产业还是有价值的，但是机会比较小。