四大维度解析军工改革！拆分与合并：从哪里来 到哪里去

　　　　投资建议

　　行业策略：我们判断2017年有望成为我国军工行业改革的重要一年，在此时点，我们推出《四大维度解析军工改革》系列报告，此文为本系列第一篇，重点介绍军工集团发源历史与相应现状思考。结合军工集团的分合史，我们判断当前又来到集团间重归融合的时点。军工集团的重组整合动作已接二连三，今年3月，中核集团与中核建集团率先开启战略重组工作；我们认为，南北两船、电子电科等集团的整合也有望在今年取得实质性突破。

　　推荐组合：建议关注军工集团重组合并两条主线——南北船与电科系：1)重点关注南北两船现有上市平台：中国重工(601989)、中船防务(600685)、中国动力(600482)、中电广通(600764)、中国船舶(600150)、中船科技(600072)；2)同时关注中国电科、电子集团上市公司：杰赛科技(002544)、中国长城(000066).

　　　　行业观点

　　军工体系历经六十载变革，我国十二大军工集团同根同源：我国当前的国防工业呈现六大军事领域、十二大军工集团的构成格局。现有的军工体系是通过多次改革形成，具体可大致分为两个阶段——前期整合扶持阶段和后期拆分竞争阶段。结合时代环境和行业特性，我们认为军工行业历史变革的推动因素是经济体制变革与行业发展的需要。放眼当下，十二大军工集团同根同源，业务各有侧重且部分重叠，在一定程度上呈现交错冗杂的特点。结合中航工业改革历程，我们认为“横向竞争，纵向整合”的模式将成为未来军工集团重组整合的典范。

　　重组整合是军工产业做大做强的重要途径：纵观国内外，重组整合孕育了一批富有国际竞争力的行业巨头。重组兼并一直是世界军工行业发展的主旋律。以美国为例，重组整合使其军工行业步入发展快车道，成就了美国五大军工巨头。不仅解决了企业在同一领域内的过度竞争，更增强了其在海外市场的整体实力。近年来，我国诸如南北车合并而实现强强联合的央企整合成功案例，也为军工行业提供了重要参考。军工企业应该站在国家利益角度，将做大做强摆在迫切而重要的目标位置，重组整合是最为行之有效的路径。

　　我国军工产业已处于变革转折期，重组整合有望成为军工改革的突破口：当前我国军工产业所处时期对应美国20世纪90年代合并的黄金十年。结合历史和现况来看，我国军工产业的重组整合正在持续推进。建国初期的行政干预造成了我国军工集团组织结构与管理上的“拉郎配”——相对封闭、厂所矛盾、结构冗杂与体制不适。当前各大军工集团存在业务重叠度高，过度争抢市场资源与重复建设等问题，十分不利于我国军工产业的自身发展与对外竞争。重组整合能够在解决历史遗留问题的同时，形成“1+1>2”的合力。当前，军工集团的重组整合动作已接二连三。两核合并正走向落地，同时，南北船和电子电科集团均具备了合并先期条件——人事对调与内部整合接近尾声，合并预期持续升温。我们认为，在国资委缩减央企数量的大背景下，各大军工集团重组整合的车轮正在滚滚向前。

　　　　风险提示

　　央企合并重组低于预期；相应上市平台资产重组进程不及预期。

　　(原标题：四大维度解析军工改革系列报告之一——拆分与合并：从哪里来，到哪里去)