投资时钟与大类资产表现

　　最早的投资时钟：经济周期循环与大类资产配置。最早的投资时钟发表在1937年伦敦的《标准晚报》，展示各类资产在几十年的经济周期循环中的收益轮动，聪明的投资者可以通过监测经济周期循环获得更高收益。其大类资产包括现金、债券、股票、海外资产、大宗商品、房地产，经济周期在12个刻度的时钟上轮动，其中12点代表着经济最繁荣的阶段，而6点代表着经济最萧条时的阶段，不同阶段推荐不同资产选择。

　　美林投资时钟：资产配置领域的经典理论。通过对经济增长和通胀两个指标的分析，将经济周期分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，并依次推荐债券、股票、大宗商品或现金。相较最早投资时钟，美林投资时钟在经济周期划分和大类资产选择上都有了明确的标准，大类资产推荐也不尽相同。

　　检验美林投资时钟的有效性：基本可靠。根据美林投资时钟模型，我们可以划分经济周期的四个阶段，当产出缺口与通胀双双下行时为衰退阶段，产出缺口上行通胀下行时为复苏阶段，产出缺口与通胀双双上行时为过热阶段，产出缺口下行通胀上行时为滞涨阶段。美国各类资产在各经济周期的平均收益率，与美林投资时钟的预期一致。1)衰退：债券是衰退阶段的最佳选择。债券的收益率达到了10.57%。处于投资时钟对立位置的大宗商品表现糟糕。2)复苏：股票是复苏阶段的最佳选择，每年收益率达到了19.43%。大宗商品的投资收益率是负值，但这主要归因于油价下跌。3)过热：大宗商品是过热阶段的最佳选择，年收益率为16.8%。债券表现糟糕，年收益率只有5.83%。4)滞胀：现金在该阶段的年均收益率为6.42%。处于投资时钟对立位置的股票表现最糟糕，年收益率为-3.92%。大宗商品的年均收益率高达23.02%，但受20世纪70年代两次石油危机冲击的影响比较大，掩盖了同时期非石油类大宗商品价格的下跌。

　　2008年金融危机后美林投资时钟理论受到挑战。危机后，大类资产走势便摒弃了美林投资时钟的资产轮动模式，无论处于何种阶段，大类资产市场均呈现股债双牛的格局，商品与货币表现较差。股票与债券则成为2009年以来表现最好的资产，而不是大宗商品和债券。经济和通胀的趋势基本一致，经济上行则通胀上行，经济下行则通胀下行，过热与衰退成为美国经济的主旋律。美联储宽松的货币政策是导致该现象的主要原因，另外商品受国际市场影响较大。

　　美林投资时钟并未失效。美林投资时钟建立在经济主导金融、短期经济围绕长期经济趋势波动、政府逆周期宏观调控熨平短期经济波动等假设前提之上。2008年后各国央行都实行前所未有的宽松货币政策，注入的流动性直接进入金融市场，推升各类金融资产价格，成为资产价格的决定性力量，打破了美林投资时钟所预期的经济周期和资产价格之间的逻辑关系，导致大类资产表现与美林投资时钟的预期不符。这并不代美林投资时钟的逻辑是错的，其逻辑依然有效，只是其适应的假设前提不合。因美林投资时钟存应用边界，在运用时需要进行更细致的实证检验，在此基础上对其进行修正，使之符合实际。

　　风险提示：投资时钟应用前提发生改变，投资时钟应用边界不清

　　(原标题：投资时钟与大类资产表现：经典理论与实证检验)