广发策略：基本面和流动性的赛跑 关注两类股投资机会

　　　1、本周策略观点　　本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速下跌23.9%，相比上周降幅扩大；2、本周国内钢铁、动力煤、水泥价格均上涨，海外大宗品价微跌；3、本周两融余额较上周上升1.3%至9057亿元，大小非净减持20.6亿元。

　　本周路演下来感觉很多投资者在为“春季躁动”倒计时，且将“两会”作为“分水岭”——大家普遍认为A股市场在“两会”期间会有“维稳行情”，“两会”结束后“春季躁动”也将终结。

　　就此问题，我们的看法是：

　　1、不必刻意把“两会”当作分水岭——根据历史数据统计，在“两会”正式召开之后，其已不再是股市的主导因素。我们统计了2005年以来A股市场在“两会”前、中、后的表现，结果显示上证综指在“两会”前一个月上涨的概率最高，为92%(在过去十二年里，只有2013年在“两会”前一个月下跌)；但是在“两会”期间上涨的概率只有50%，在“两会”结束后一个月上涨的概率只有67%。这意味着“两会”对A股市场的影响主要还是体现在召开之前的预期上——在“两会”召开之前往往会有比较乐观的政策预期，这可能确实对股市形成了支撑；但所谓“两会”期间的“维稳行情”和“两会”结束后的“下跌风险”，在历史数据统计上根本就没有规律可言，可见在“两会”正式召开之后，它就已经不再是市场的主导因素。

　　　　2、目前市场的主导因素究竟是什么？——我们认为是“基本面和流动性的赛跑”。一方面，随着宏观基本面的改善，A股盈利增速从去年开始持续回升，这对A股市场带来了正面推动；而另一方面，在通胀回升、金融“去杠杆”的大背景下，国内的流动性环境逐渐趋于紧张，利率水平也在持续上行，这又对A股估值带来了负面抑制。因此，在未来很长一段时间，A股市场的波动方向就取决于“基本面和流动性的赛跑”——当基本面改善的速度快于流动性收紧的速度时，A股市场就有望上行；当流动性收紧的速度快于基本面改善的速度时，A股市场就会面临下行压力。我们可以从历史上的四次“赛跑”来对这一逻辑进行更直观的认识——在2003-2004年、2006-2007年、2009年、2013年这四个时间段，A股盈利增速(代表基本面)和十年期国债收益率(代表流动性)都是同时上行，在第二段(2006-2007年)和第三段(2009年)时，盈利的上行速度明显快于十年期国债收益率的上行速度，这时候A股趋势就会比较强；而在第一段(2003-2004年)和第四段(2013年)时，十年期国债收益率的上行速度明显快于盈利的上行速度，这时候A股趋势就会比较弱。

　　　　3、在进入二季度之前，基本面复苏的乐观预期很难被证伪，而流动性环境又维持稳定，因此基本面改善的速度快于流动性收紧的速度，“春季躁动”有望继续。一方面，近期各种草根调研的数据都比较好，但每年1、2月份都是传统淡季，照理说应该等3月份旺季数据出来之后才能判断是否真正复苏，但3月份的数据往往要等4月初才能看到，因此在进入二季度之前，对复苏的乐观预期是不能被证伪的；另一方面，央行在2月3日上调逆回购利率之后，至今没有新的主动收紧动作，而代表市场利率的十年期国债收益率早在2016年10月底就开始上行，反而在今年2月3日之后开始回落，说明央行的货币收紧政策很早就被市场price in，因此我们预计在央行下一次主动收紧货币的预期再次提升之前，国内的市场利率水平仍将趋于稳定——综上来看，在二季度之前，基本面改善的速度快于流动性收紧的速度，对A股市场有利，“春季躁动”有望继续。　　4、在进入二季度之后，我们担心无论基本面的复苏是被证伪还是证实，流动性收紧的速度都会快于基本面改善的速度，届时A股市场可能就将承受向下压力。我们在上期的周报《到底像2011年还是2003年？》中提出：如果二季度验证下来基本面复苏低于预期，到时的通胀水平却可能超预期，因为中游景气向上游的滞后传导会导致上游行业的滞后涨价，届时就可能倒逼货币政策进一步收紧，使利率上行的速度超过基本面改善的速度(类比2011年)；而如果二季度验证下来基本面复苏确实超预期，但实业投资的回升又可能导致资金“脱虚向实”，在一个“稳健中性”的货币政策环境下，这也会使利率上行的速度超过基本面改善的速度(类比2003年).

　　5、“春季躁动”期间，由于热点轮动过快，因此建议不去“人多”的地方，潜伏“人少”的地方——继续关注“海外映射”带来的上游周期股和成长龙头股的投资机会。我们认为目前是典型的“春季躁动”行情，没有持续的主线、热点非常散乱，因此配置方向上不建议再去“人多”的地方凑热闹，反而可以关注一些“人少”的地方。比如近期在海外股市中有一些表现较好的强势板块，如果其上涨逻辑在A股对应板块也能适用，那么就可能在大家都找不到方向的时候，在A股市场“映射”出新的投资线索——顺着“海外映射”这条线索，我们继续建议投资者配置上游涨价周期股、新能源汽车、苹果产业链、科技股龙头公司等(详细逻辑见报告《重拾“海外映射”》，2017-2-12).

　　2、本周主要变化

　　2.1 中观行业

　　下游需求

　　房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2017年03月03日，30个大中城市房地产成交面积累计同比下跌23.92%，相比上周的-21.08%有所下降，30个大中城市房地产成交面积月环比上升1337.79%(春节因素)，月同比下降15.93%，周环比上涨14.24%。

　　汽车：乘联会数据，2月第3周乘用车零售销量同比上涨6%，相较2月第2周的59%有所回落。

　　港口：1月沿海港口集装箱吞吐量为1678.06万，高于前值1667.21万，同比上涨3.63%。

　　航空：1月民航旅客周转量为781.61亿人公里，比12月增加69.63亿人公里。

　　中游制造

　　钢铁：本周钢价涨幅明显，预计下周钢价盘整偏强。本周钢材价格涨跌互现，螺纹钢含税均价本周大涨4.07%至3836.00元，冷轧含税均价跌0.29%至4814.00元。本周钢材总社会库存下降2.54%至1601.21万吨，螺纹钢社会库存减少4.22%至830.27万吨，冷轧库存跌1.97%至114.56万吨。本周钢铁毛利率均上涨，螺纹钢涨10.52%至19.47%，冷轧涨6.28%至14.54%。截至3月3日，螺纹钢期货收盘价为3566元/吨，较上周上涨1.94%。

　　水泥：本周全国水泥市场价格恢复上调走势，环比涨幅为0.18%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.15%至327.5元。其中华东地区均价环比上周涨1.81%至322.14元，中南地区下跌3.03%至346.67元，华北地区上涨1.20%至337.0元。

　　化工：本周化工品价格保持平稳，价差涨跌相当。国内尿素涨1.31%至1660.00元，轻质纯碱(华东)跌3.98%至1896.43元，PVC(乙炔法)跌0.92%至6296.43元，涤纶长丝(POY)跌1.39%至8832.86元，丁苯橡胶跌2.97%至20500.00元，纯MDI涨4.03%至26528.57元，国际化工品价格方面，国际乙烯跌0.19%至1145.00美元，国际纯苯跌3.96%至925.79美元，国际尿素跌1.30%至238.86美元。

　　上游资源

　　煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存增加，煤炭价格上涨，煤炭库存增加。国内铁矿石均价涨1.86%至722.48元，太原古交车板含税价跌3.29%至1470.00元，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨4.22%至623.00元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加4.64%至462.50万吨，港口铁矿石库存增加0.65%至13166.00万吨。

　　国际大宗：WTI本周跌0.30%至53.33美元，Brent跌0.97%至55.00美元，LME金属价格指数跌0.14%至2859.20，大宗商品CRB指数本周跌0.64%至189.72；BDI指数本周涨7.31%至939.00.

　　2.2股市特征

　　股市涨跌幅：上证综指本周下跌1.08%，行业涨幅前三为综合(1.67%)、电子(0.87%)和休闲服务(0.77%)；涨幅后三为钢铁(-1.81%)、非银金融(-1.89%)和交通运输(-2.28%).

　　动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周22.19倍下降到本周21.61倍，PB(LF)从上周2.06倍下降到本周2.04倍；A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周42.41倍下降到本周40.20倍，PB(LF)从上周2.70倍下降到本周2.67倍；创业板本周PE(TTM)从上周67.57倍下降到本周61.34倍，PB(LF)从上周4.93倍下降到本周4.80倍；中小板本周PE(TTM)从上周52.85倍下降到本周45.49倍，PB(LF)从上周4.00倍下降到本周3.97倍；A股总体总市值较上周下降0.73%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.47%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.70下降到本周1.68；创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周4.93下降到本周4.54；创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周3.29下降到本周3.24。本周股权风险溢价从上周的-0.93%上升到本周-0.87%，股市收益率从上周的2.36%上升到本周2.49%。

　　基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为172.51亿份，上周为68.72亿份；本周基金市场累计份额净增加157.75亿份。

　　融资融券余额：截至3月2日周四，融资融券余额9123.82亿，较上周上升0.77%。

　　新增A股开户数：中登公司数据显示，截至2月24日，当周新增投资者数量47.98万，相比上周的42.94万有所上升。

　　证券市场交易结算资金：截至2月24日，证券市场交易结算资金余额1.30万亿，相比上周增加1.85%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁337.59亿元，预计下周解禁185.17亿元。

　　大小非减持：本周A股整体大小非减持14.40亿，本周减持最多的行业是电子(-8.15亿)、建筑材料(-3.03亿)、商业贸易(-2.85亿)，本周增持最多的行业是轻工制造(3.66亿)、房地产(3.12亿)、公用事业(1015.38万).

　　AH溢价指数：本周A/H股溢价指数上升为119.34，上周A/H股溢价指数为118.84.

　　2.3 流动性

　　央行本周共进行了15次逆回购操作，总额为1500亿元；有11笔逆回购到期，总额为4300亿元；公开市场操作净回笼(含国库现金)2800亿元资金。截至2017年3月3日，R007本周下跌51.60BP至2.73%，SHIB0R隔夜利率下跌10.66BP至2.369%；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌15.00BP至3.85%，珠三角下跌15.00BP至3.90%；期限利差本周下跌2.76BP至0.56%；信用利差涨0.80BP至1.34%。

　　2.4海外

　　美国：周一公布美国1月耐用品订单环比初值为1.8%，高于预期值1.7%和前值-0.5%；美国1月成屋签约销售指数环比为-2.8%，低于预期值1%和前值1.6%；周二公布美国四季度实际GDP年化季环比修正值为1.9%，低于预期值2.1%，与前值持平；美国2月谘商会消费者信心指数为114.8，高于预期值111和前值111.8；美国1月商品贸易帐为-692亿美元，低于预期值-660亿美元和前值-650亿美元；周三公布美国1月个人收入环比为0.4%，高于预期值和前值0.3%；美国2月ISM制造业指数为57.7，高于预期值56.2和前值56；美国2月Markit制造业PMI终值为54.2，低于预期值54.5和前值54.3；周五公布美国2月ISM非制造业指数为57.6，高于预期值和前值56.5.

　　欧元区：周一公布欧元区2月消费者信心指数终值为-6.2，与预期值和前值持平；周二公布英国2月GfK消费者信心指数为-6，与预期值持平，低于前值-5；法国2月CPI同比初值为1.2%，低于预期值1.5%和前值1.3%；法国四季度GDP季环比初值为0.4%，与预期值和前值持平； 意大利2月CPI环比初值为0.3%，高于预期值0.1%和前值0.2%；周三公布欧元区2月制造业PMI终值为55.4，低于预期值和前值55.5；英国2月制造业PMI为54.6，低于预期值55.8和前值55.9；德国2月制造业PMI终值为56.8，低于预期值和前值57； 德国2月失业率为5.9%，与预期值和前值持平；德国2月CPI同比初值为2.2%，高于预期值2.1%和前值1.9%；法国2月制造业PMI终值为52.2，低于预期值和前值52.3；周四公布欧元区1月失业率为9.6%，与预期值和前值持平； 欧元区2月CPI同比初值为2%，与预期值持平，高于前值1.8%；周五公布欧元区1月零售销售同比为1.2%，低于预期值1.5%，高于前值1.1%；英国2月综合PMI为53.8，低于预期值55.6和前值55.5；德国1月零售销售同比为2.3%，高于预期值0.7%和前值-1.1%；法国2月综合PMI终值为55.9，低于预期值和前值56.2；意大利2月综合PMI为54.8，高于预期值53.1和前值52.8；意大利四季度GDP季环比终值为0.2%，与预期值和前值持平。

　　日本：周二公布日本1月工业产出同比初值为3.2%，低于预期值4.3%，与前值持平；日本1月零售销售同比为4%，高于预期值1%和前值0.6%；日本1月新屋开工同比为12.8%，高于预期值3.2%和前值3.9%；周三公布日本2月制造业PMI终值为53.3，低于前值53.5；周五公布日本1月失业率为3%，与预期值持平，低于前值3.1%；日本2月综合PMI为52.2，低于前值52.3； 日本1月全国CPI同比为0.4%，与预期值持平，高于前值0.3%。

　　本周海外股市：标普500本周涨0.67%收于2383.12点；伦敦富时涨1.80%收于7374.26点；德国DAX涨1.89%收于12027.36点；日经225涨0.96%收于19469.17点；恒生跌1.72%收于23552.72.

　　2.5宏观

　　2月官方PMI:中国官方制造业PMI为51.6%，比上月上升0.3个百分点，制造业继续保持稳中向好的发展态势；官方非制造业PMI为54.2%，比上月回落0.4个百分点，总体延续较快增长的运行态势。

　　2月财新PMI:2017年2月份，财新中国制造业PMI指数由上月的51%上升为51.7%，为4年来次高纪录，显示制造业整体运行连续六个月扩张；2月财新服务业PMI较前月下降0.5个百分点至52.6%；财新综合PMI在制造业强劲带动下，自上月的52.2%升至52.6%。

　　　　3、下周公布数据一览　　下周看点：中国2月末外汇储备、中国2月CPI/PPI同比；美国2月非农数据；欧元区四季度GDP同比终值；日本四季度实际GDP季环比终值

　　3月6日周一：美国1月工厂订单环比、美国1月耐用品订单环比终值；

　　3月7日周二：中国2月末外汇储备；美国1月贸易帐；欧元区四季度GDP同比终值；德国1月季调后工厂订单环比；

　　3月8日周三：中国2月贸易帐、中国2月进/出口同比；美国2月ADP就业人数变动；德国1月工业产出环比；法国1月贸易帐；日本四季度实际GDP季环比终值；日本1月未季调经常帐；

　　3月9日周四：中国2月CPI同比、中国2月PPI同比；

　　3月10日周五：美国2月非农就业人口变动、美国2月失业率；英国1月工业产出环比、英国1月制造业产出环比、英国1月商品贸易帐；德国1月未季调贸易帐、德国1月季调后出口环比；法国1月工业产出同比、法国1月制造业产出同比；意大利四季度失业率。

　　(原标题：基本面和流动性的赛跑)