稳汇率压房价 通胀短升长降

　　摘要：

　　展望2017年，通胀的走势至关重要，如果通胀继续上行，就意味着依然要配置涨价的实物资产，而金融资产依然难有机会，反之则完全相反。那么该如何从不同的角度看待2017年的通胀走势？本报告将作分析。

　　农业改革促增收，粮食价格难大涨。供给侧改革，增加农民收入。2016年12月以来，农业供给侧改革被密集提及，我们认为农业供给侧改革的目标在于增加农民收入、保障有效供给，并不会推动农产品价格大涨。玉米库存高位，内外价格接轨。首先，本轮农业供给侧改革与工业供给侧改革的一个本质区别在于库存水平不一样。工业品16年初的库存普遍处于历史低位，而玉米当前库存处在近2.7亿吨的历史高位，4年前仅有5000万吨。其次，在“市场定价、补价分离”的收储机制改革下，玉米等农产品价格畸高的情况已经改变，国内高粮价在向国际接轨。最后，政府拥有巨额的粮食储备也成为调节粮价的砝码，因而粮价难以大涨。

　　美国页岩油复产，油价上涨有顶。从历史看，82-85年沙特就曾主导OPEC“限产保价”，其最终失败正是由于挪威、英国等其他产油国供给的增加。17年虽然OPEC和俄罗斯等非OPEC产油国再次达成减产协议，但由于美国页岩油已经成为全球石油供给的重要力量，而页岩油的供给将在油价超过50-60美元的盈亏线后加速释放，这也意味着油价的上涨有顶.

　　工业需求回落，商品价格筑顶。工业品产量，涨价越去越多。16年工业品大幅涨价带来的结果是，16年主要工业品产量越去越多，8月份以来产量增速转正并保持回升。需求降库存升，商品价格筑顶。需求方面，社会加政府融资在16年4月达到高点，考虑到6个月的传导时间，16年10月或是经济高点，11月以来发电耗煤增速已重新缓慢下行。库存方面，供需关系发生逆转，导致下游地产、乘用车、家电，以及上游煤炭、钢铁等部分工业品库存回升，库存周期已过大半、接近尾声。所以17年工业品价格大概率稳中有降，16年的暴涨格局或难再现。

　　稳汇率压房价，通胀短升长降。从保房价到保汇率。16年是汇率贬值和房价上涨的组合，随之带来了通胀回升，我们认为17年汇率的重要性将越来越大，而房价的位置会越来越低。首先，愈演愈烈的去全球化背景下，人民币贬值面临更大的外部政治压力。其次，历史上每逢7/8的年份容易开启金融危机模式，而新兴经济体危机爆发都与外汇储备不足有关，17年保外汇至关重要。地产泡沫致汇率贬值，保外汇需压房价。货币贬值源于货币超发，而货币超发与房价上涨是孪生兄弟。过去10年我国一线城市的房价涨幅与货币增速相关，远超GDP名义增速，说明房价上涨透支了经济增长，积累了巨大的泡沫，导致人民币被高估。严控投机房贷，通胀短升长降。16年居民为买房使用的房贷接近8万亿，比15年几乎翻了一倍，说明16年的房价上涨是金融加杠杆的结果。我们统计16年居民买房的房贷占比已经超过50%，意味着首付比例不到一半，低于美国金融危机前07年平均50%的首付比例。这也意味着只要严格执行二套房7成首付的政策，那么房地产的需求必然会萎缩，房价有望止涨回落，而地产泡沫的消除会缓解汇率贬值压力。房价上涨是通胀之源，只要抑制了地产需求，那么通胀必然是短期现象，因此，我们认为通胀有望在17年初见顶回落。而金融资产将取代实物资产成为17年的主要机会。