私募：市场底部特征明显 大资金正在股市门口张望

　　“现在的市场正在处于反复筑底阶段。”本周，接受《红周刊》专访的星石投资总经理杨玲说。再次做客面对面栏目的杨玲对2017年的市场充满乐观，她表示，未来一段时间，流动性或将出现机会，大资金正在股市门口张望。而这些资金的风格偏爱价值股，大消费是她看好的领域，尤其关注政策出现拐点的医药行业。

　　大机构有入市意向

　　《红周刊》：上周一A股上演“打折”大戏后，没有撼动看多者的信心。那么您是如何看待岁末年初的市场？

　　杨玲：现在大盘已经处在反复筑底的阶段。虽然临近年末“黑天鹅”频生，但在美国大选、美联储加息、债市惊魂的冲击下，A股并没有出现连续的暴跌，而是跌一跌，涨一涨。市场扛住了大量集中爆发的风险，说明底部特征已经非常明显。

　　在资产荒的情况下，明年市场流动性的重要来源将会是大机构的资金。

　　《红周刊》：看来您对明年的市场还是很乐观。那么为什么明年大机构的资金将会成为股市流动性的重要来源呢？

　　杨玲：今年股市没涨，但楼市涨了一轮又一轮，债券市场在暴跌前也涨得很高。高层提出要处理一部分泡沫，其中债市和楼市首当其冲。这对于一些将90%以上的资金投资于债市和房地产抵押项目中的大型机构，将面临亏损的风险。那么这些资金在明年的配置中，有很大可能会选择股票资产。

　　《红周刊》：那么这些大资金现在有开始入市的迹象么？

　　杨玲：现在还没有，但在和这些大资金的沟通中，我们明显感觉他们已经在考虑了。因为以前这类喜欢投资债券根本不理会做股票的基金，现在却主动与我们私募机构接触、沟通。但真正入市可能要到明年，但也就在最近这几个月。现在有的先行者已经开始做规划了。

　　《红周刊》：这意味着这些大资金必定喜欢价值股？

　　杨玲：对。这些机构原来选择的就是类固定收益资产，收益不需要很高，风险一定要低。所以入市后必定会选择估值合理、业绩有支撑的价值股。目前市场还在筑底，当底部特征更明显的时候，例如出现一些放量，这一类投资人就敢于投资股市了。

　　明年看好大消费中的医药股

　　《红周刊》：星石的投资策略是由中观上推到宏观，再向下选择个股，和一般的“从上到下”模式不同，这种方式有什么好处？

　　杨玲：“从上到下”存在一个问题，宏观经济数据公布时揭示的是上个月或上一季度的经济运行情况，存在严重的滞后性。而从中观入手的确定性则较强，如现在，申万28个一级行业中，有包括医药、农业、服装纺织、食品饮料等20多个行业景气度在提升，仅有个别行业出现下滑，这证明经济整体运行情况是向好的。再结合宏观数据，PPI、CPI连续回升，更佐证了经济复苏的态势。但反之，如2008年，我们看到25个行业出现企业利润下滑、资金周转不利、供过于求等萧条景象。仅有农业、煤炭等个别行业依然坚挺。结合当时海外市场爆发了严重的金融危机，我们坚定认为经济将步入下行区间。虽然当时主流观点认为危机不会波及中国，但后来的事实证明我们的判断是有道理的。

　　我们判断行业的机会重点看是否出现了景气度拐点，例如行业是否出现政策转向或供需逆转，像之前的“单独二孩”政策到全面二胎放开就是属于政策转向。而在“三公消费”受到限制时，高端白酒出现了供给大于需求的转变。也正因此，星石1期近两年来的收益率为81.06%，在1321只可比产品中排名65.

　　《红周刊》：那么在您看来，现在的中观行业有哪些比较好？

　　杨玲：明年我们看好大消费板块，重点关注医药行业。原因是我们看到了预示拐点出现的先行指标。前两年受医保控费的影响，药价被不断压低，但在2015年年末，医保基金的收入增速首次超过了支出的增速，城镇医保基金收入11193亿，同比增长15.5%，总支出9312亿，同比增长14.5%。这意味着没有必要继续压低药价。此外，国家对医药行业的发展速度规定在10%以上，现在医药行业的增速为11%，接近10%，继续控费和政府目标相背离，所以压制行业发展的负面因素基本消化完毕，行业有望迎来长周期拐点。

　　《红周刊》：医药行业涵盖的子行业非常多，您谈谈如何挑选子行业吧。

　　杨玲：首先我们看好高端仿制药和医药商业。高端仿制药最先受益医保控费的放开，药品提价将很快转化为企业利润。商业医药在医疗制度改革下，处方外流，药店也可以卖处方药，市场空间正在快速打开。但受益会相对滞后一些。我们按照受益医疗改革的先后顺序，判断子行业的机会。有些表现得早一点，有些表现得晚一点，高端仿制药在前，医药商业在后。

　　驱动因素未变就坚定持股

　　《红周刊》：说了您看好的行业，说说星石的选股策略吧？

　　杨玲：星石一直坚持选对子行业再选择个股。对于个股的选择则会相对简单，如果是供求关系发生转变，就买行业前几名，这个前几名可能就是行业选好的龙头，或者按业绩、稳定性、上下游谈判关系等“自下而上”的那套方法进行排序的前几名。如果是政策风向转变，则选收益最大的个股，例如二胎政策放开时，首先受益的婴儿奶，而不是成人奶。

　　《红周刊》：对于卖出的时间点是怎么把握的呢？

　　杨玲：买入某个行业的个股是因为其有中长期驱动因素，如果这个驱动因素还在发酵，就继续持有。例如从“单独二孩”到全面放开二胎，就是一个连续的过程，只要政策不改变，婴儿奶就会持续受益。

　　《红周刊》：您说选出的个股有些先反应，有些后反应，如果是后反应的子行业，就一直拿着么？

　　杨玲：对，我们就是这样的策略。我们买入的时间点相对靠前，当发现供求关系发生转变时就开始买入，确实有些个股业绩的反应时间较长。早期我们买猪肉养殖股的时候，就是存栏量达到阶段性的最低水平，我们判断猪肉价格要开始上涨了。但当时猪肉价格在全年底部，企业和农户亏损严重，股价也长期趴在底部。市场当时没人相信价格会上涨，在我们拿了2个月后终于开始反应。

　　《红周刊》：对于散户投资者来说，看到大盘涨就手痒，拿2个月不动有点困难啊。

　　杨玲：这就是机构和个人投资者的不同。像我们有100多只股票，每天有几个子行业有反应，整体上就是不错的。明年将是价值股行情，风格和以前也不一样，以前是听消息，听政策，炒短平快，对买卖时点需要很快把握。精选子行业、精选个股才是大行情，不需要精确把握时间点。这才是普通投资者最需要注意的。

　　严格的投资和风控体系

　　《红周刊》：星石投资的宏观和操盘是分开的，具体是怎么操作的？

　　杨玲：策略团队主要负责判断仓位和风格，发布策略报告。在不看好市场走势的时候，会要求基金经理只能投资0~50%，他们再乐观也只能投资50%。在看好市场的时候，规定他们要投资50%~100%，再不看好也要有5成仓位。

　　另外，我们还会从市场风格上给出建议，例如2015年投资的主要品种是成长股，而且是小股票，虽然年底小股票是下跌的重灾区，但是上半年的收益相对较好。在2015年底，我们认为市场风格将由“成长转价值”，我们按这个策略要求基金经理，他们就会改变投资方向。同样是投资消费的基金经理，可以将成长型的消费换成价值型的消费，例如原来投资的是鸡尾酒，调仓为一线白酒。

　　《红周刊》：您之前也谈到风控的重要，这里我们再谈谈，星石投资现在对风控是如何设置的？

　　杨玲：第一个是硬指标，7毛或7毛5是砍仓线，跌破9毛仓位减半，所以在跌破9毛5的时候，会做净值管理，即将所有股票卖掉一部分，但保持持股结构不变。此外，我们还有一些软指标，也就是策略上的调整风格，是偏价值还是偏成长，是重消费还是重防御。

　　《红周刊》：女性投资人在这个行业不常见，做到高管更是少之又少，您会遇到比男性投资人更多的压力吗？

　　杨玲：性别的压力我倒是没有体会到，不过做投资每天会面临各种压力。我们建立的投资组合，每天下午3点净值就公布了，相当于每天交一次卷子，但你不能天天都对。有时候还有一些外部压力，例如，股灾的时候，我们没能在高位及时减仓，净值调下来了，那么客户带来的压力马上就出现了。2015年9月份，不少客户希望我们把仓位减下来，因为觉得大盘还会继续跌。但我们内部讨论的结果是市场基本见底了，于是就和外部说我们不减仓。客户就会让我们说理由，员工也来让我给出一个证据。内部、外部压力都很大。那时候我们策略小组只能内部相互打气，最后终于等到了10月份的反弹。

　　(原标题：大资金正在股市门口张望——专访星石投资总经理杨玲)