华泰证券策略周报：供给侧慢牛昂首阔步

　　·降企业杠杆率意见妥实A股供给侧慢牛

　　我们在0826《供给侧慢牛启动》报告指出：低利率环境叠加供给侧改革构成A股供给侧慢牛的基础。10.10国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》与《关于市场化银行债权转股权指导意见》，结合煤钢去产能、金融&企业去杠杆、楼市去库存、债转股等降成本、PPP等补短板，“三去一降一补”组合拳继续加码，供给侧改革图谱越发清晰。我们曾前瞻性地在0827《市场化债转股是A股下一个重要的CALL》中指出：市场化债转股有利于市场形成适宜货币政策环境的预期，有助化解产能过剩行业债务风险降低A股风险溢价。上周债转股案例呈加速趋势：一拖、武钢发布母公司债转股公告、云锡披露债转股方案，债转股不仅是主题更是慢牛的重要CALL.

　　·户籍改革制度亦是供给侧改革的关键一环

　　10.11国务院发布《推动1亿非户籍人口在城市落户方案》，方案成文于9.30，即十一各地楼市调控政策密集出台前，因此我们判断与政府的预期管理有关，清晰的结果性目标推动户改进入实质进展加速阶段。方案引导去库存与补短板，是供给侧改革组合拳的关键一环：1不同规模的城镇在落户政策上放松程度有差异—促进三四线城市房地产去库存；2基础设施和基本公共服务需要覆盖更大群体—城市基建投资增加；3农民进城后持续获取收入的能力提升(包括职业教育提升劳动素质和土地流转带来的财产性收入)—劳动力数量优势向质量优势转换助力产业升级，居民整体消费能力提升；4存量与增量转移人口在消费倾向、模式、内容上的变化—消费升级。

　　·房地产调控稳固了低利率环境

　　我们在0905报告《利率回升真的值得担心吗？》指出：“在金融去杠杆导致非标资产转向标准化资产的大环境下，理财产品收益率大趋势仍处于下行阶段。利率债走势取决于今年驱动利率下行的机构配臵行为有无转向，央行公开市场操作紧平衡仅是战术而非战略层面。低利率环境不会变。”截止目前，无论理财产品收益率还是利率债收益率都回到前期低点附近。部分投资者存有疑惑：9月经济和通胀数据都不利于利率债，而海外债市在所谓“全球流动性拐点”预期下都有所下跌，为何国内债市又逼近新高？我们重申要抓住本轮利率运行中机构配臵行为这条牛鼻子，地产调控再度压缩了高收益资产的选择，稳固了A股供给侧慢牛的重要前提：低利率环境。

　　·当前人民币有序贬值对A股的影响不大

　　近期人民币汇率中间价屡创新低，我们在1009报告《房地产调控的双重跷跷板效应》指出：“汇率对A股的影响关键在于汇率预期是否稳定有序，这也与经济基本面相关，限购限贷有效抑制房地产泡沫某种程度上反而也有助于稳定汇率预期。”一国汇率变化通过三条路径影响股市：利率、基本面、跨境资本流动。人民币汇率对A股的影响当前更多是与跨境资本流动相关。我们认为经济基本面稳定与加强外汇管制使得人民币汇率的预期管理大大加强。811汇率闪贬伴随9月单月千亿美元的资本外流，今年5月以后单月资本外流规模在100亿美元左右，回归正常；PMI连续7个月在荣枯线以上，并于8、9月创下两年以来高位。当前人民币有序贬值对A股影响不大。

　　·配臵财政发力补短板，主题关注债转股与装配式建筑

　　《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》与《推动1亿非户籍人口在城市落户方案》出台后，政府和居民部门加杠杆对冲企业部门去杠杆的方向更为清晰。我们重申配臵财政准财政发力的受益股票将成为四季度的行情主线。1)直接受益于财政准财政发力的纯正基建股、2)基建上游中对房地产敏感度相对低的原材料板块、3)具备稳增长调结构惠民生三层正效应的新型基建领域。主题投资继续关注债转股(见华泰策略债转股系列研究与1013《债转股加速，机遇之多少》)：AMC(海德股份)、债转股对象(一拖股份)+装配式建筑(杭萧钢构).

　　风险提示：流动性局部收紧。