中信证券策略周报：稍安勿躁 布局季报

　　催化到位，主题强势，为什么无法带动市场？在“债转股”和“1亿人落户”两大政策催化下，本周市场仍然没能走出低波动的格局，指数在周一的反弹持续性不佳，AMC和PPP主题虽然强势但并没能带动市场情绪。我们认为类似AMC和PPP这样的主题和其它主题的最大区别并不是基本面或是成长空间，而是交易层面的差异。这两个主题的龙头股票基本都处于新高位置，套牢盘较少，潜在的“T+0”力量很弱。而“T+0”恰恰是当前抑制市场波动的交易层面重要因素。

　　螺蛳壳里做T:低波动中的交易层面因素。我们提到的做T指的是在有底仓且保证底仓不变的情况下，通过日内“低买高卖”的交易来摊薄成本获得收益增加的交易方式。做T力量在今年的急剧膨胀与两个因素有关：一个是网下打新资金形成的市值沉淀具有保本并增强收益的需求，年初到现在往下打新最低门槛已经从1000万上升至2000万~3000万的水平，“网下打新+阿尔法对冲策略+日内做T”已经成为当前新发行资管产品吸引投资者的“三板斧”；另一个因素是随着股指期货和融券日内回转交易被限制，越来越多的专业化团队进入现货市场做T。除了纯粹的做T，一些机构还通过收益互换等创新业务安排变相“融券”并实现日内做T，市场上的“裸多头”先天就存在交易上的劣势。在没有增量资金涌入的情况下，当前市场格局被打破的概率非常小，做左侧交易存在很大的机会成本。

　　即使波动加大，市场也未必就会立刻向上运行。我们比对了历史上波动率和当前相似的时期，波动率见底后短期内市场有涨有跌，且三个上涨的时期都有非常强的政策催化。而当前重要的政策主要有两个，一是《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，除了推进债转股还提出“有序引导储蓄转为股本投资”；二是《推动1亿非户籍人口在城市落户方案》，与之相匹配的是10月14日的国务院常务会议提出了一系列非常具体的扩大国内消费的政策措施。不过这两个政策的落实都需要时间，短期(2~3个月)内催化级别不够。因波动见底而去搏市场贝塔，风险收益比并不高。

　　目前市场可获取的确定性预期收益并不能弥补公募基金收益率排名上的差距。从目前普通股票型和偏股混合型公募基金的排名状况和收益率情况来看，排名中位或是排名后25%的基金要想将排名提升1/4左右，需要跑赢同行大约7%~8%，不过这个在目前的市场环境下非常困难：

　　1)盈利上的预期差并不明显。对于有盈利预测的全部A股/主板/创业板/中小板，从9月2日开始到10月14日，2016年的净利润一致预期中值分别下滑了-1.4%/-1.4%/-1.5%/-1.9%，随着三季报临近，从总量角度我们并没有看到非常积极的因素。行业层面盈利预期有改善的行业只有三个，分别是煤炭(22.7%)、建材(1.6%)和家电(0.01%).

　　2)短期内估值切换的空间很小。抛去公布业绩预告数量并不多的主板，已公布业绩预告的创业板和中小板对应的2016年P/E分别是70倍和58倍，按照下限计算的2016年P/E分别是79倍和73倍。按照业绩预告的上限计算，这些已发布预告的创业板/中小板的PEG分别是0.92倍和0.99倍，如果按下限计算分别是1.4倍和2.6倍。考虑到先期公布业绩预告的公司往往是业绩预喜的，这样的估值水平根本算不上便宜。

　　三季报机会：布局预期差不如跟随预期趋势。我们认为短期内：1)预期收益主要来源于盈利增长的预期差来获得，并且空间并不大，最有可能获得超额收益的是煤炭；2)即使预期增速很高，但中小创估值仍然不低，不具备切换和抬升空间；3)博弈高弹性主题股的胜率并不会很高。因此，公募基金在未来2个半月内想要跑赢同行7%~8%非常困难，在这种情况下我们反而建议投资者稍安勿躁，耐心等待市场波动回暖并选择方向。重点关注近期被博弈心态压制但景气周期持续上行的煤炭行业，同时关注9月份以来2016年净利润一致预期不断被调高的行业，包括油田服务、玻璃、电站设备、渔业、造纸、IT服务等。

　　风险提示：若中国经济出现硬着陆，或明显资金外流引发金融危机，会对我们投资建议的准确性产生影响。