房地产加杠杆已带来巨大风险

　　摘要：

　　中国居民房贷杠杆仍显著低于美日等发达国家吗？偿付压力又到底如何？本文将挖掘多方数据，对此做详细考察。

　　不可忽视的公积金贷款。与欧美日不同，中国独特的住房公积金制度为居民提供了另一个房贷来源，15年公积金贷款已占总房贷的20%左右，不容忽视。

　　公积金制度溯源：始于房改用于购房，三方监管地方运营。住房公积金是职工单位共缴、住房消费专用的长期住房储金，由央行、财政部、住建部三方监管，地方公积金中心运营。公积金的用途以个人提取和购房贷款为主。

　　公积金压力显现：缴存放缓贷款猛增，东部沿海资金紧张。公积金缴存额增速从11年开始下滑，而公积金贷款增速仍高。这导致公积金资金压力凸显，贷款余额/缴存余额一路走高至15年的81%。东部沿海地区资金供给更为紧张，一二线城市接近100%，已达极限。

　　房贷总额激增，居民杠杆高企。

　　商贷公积金贷激增，中国居民房贷大爆发。考虑公积金后，从总额看，中国房贷余额在15年达到2.8万亿美元，已近日本的两倍。从房贷余额/GDP看，15年中国已超过日本泡沫时期水平，16年底将达到30%，若按现有增速，将在3年内达到美、日当前水平。从更可比的房贷/居民可支配收入看，中国16年预计达到67%，已和美日基本持平，按现有增速，19年将超过美国历史峰值。

　　居民杠杆并不低。根据目前比较权威的西南财经大学微观调查数据，13年中国居民家庭负债/可支配收入约为170%，城镇居民更达190%，已略高于各主要发达国家可比的微观数据，近两年应该还在大幅上升，中国居民杠杆率并不低。

　　房贷偿付额高企，居民负担超过美国。当年偿还额/当年可支配收入是流量/流量，能更好地衡量居民短期内的债务流动性压力。

　　美国房贷偿付收入比07年见顶回落。从宏观数据看，根据美联储的官方数据，美国居民房贷偿付比从07年的7.2%下行至目前的4.5%。从微观数据看，根据美国消费者调查，房贷支出占税后收入的比重从06年的6.5%下行至15年的4.7%。我们根据美国房贷余额进行的估算与以上数据基本一致，表明美国居民房贷偿付收入比在07年的峰值大约在7%-8%左右，目前已低于5%。

　　中国房贷偿付收入比已超美国。用类似方法，我们假定中国居民商业房贷平均剩余期限在15-20年左右，加上公积金偿付额，16年上半年房贷偿付/可支配收入达到6%-7%，已超过美国当前水平，直逼美国峰值。

　　房贷新增额飙升，边际杠杆岌岌可危。新增房贷/新增地产销售额能更准确地刻画居民当年购房的边际杠杆率，也能更有效地度量居民房贷加杠杆的边际变化。

　　边际杠杆率飙升，已达美国历史峰值。美国新增房贷销售比在07年达到52%的峰值，旋即泡沫破灭。而考虑公积金后，16年中国新增房贷销售比已达50%，居民购房加杠杆的速度或已近极限。

　　新增房贷占GDP比重大，泡沫化风险临近。从居民新增房贷/GDP来看，日本历史峰值仅有3%，而美国峰值为8%。考虑公积金后，16年上半年中国达到7.7%，直逼美国历史高点，表明地产泡沫化风险已近在咫尺！

　　综合各方面指标，中国居民杠杆率并不低，而偿付和新增房贷负担已超过美日当前水平、直逼美国历史高点。房地产加杠杆已带来巨大的泡沫风险，值得高度警惕！