中信建投策略周报：或跃在渊 飞龙在天

　　上周市场指数表现好于预期，上证综指收于3,078.86点，周涨幅0.38%；创业板指收于2,202.97，周涨幅幅1.48%。两融余额继续回升，较前一周增加82.92亿元；本周沪股通资金净流入49.22亿元，港股通资金净流入249.00亿元。但无论是我们问卷调查还是监测指标看市场情绪仍显低迷：开放式公募基金股票投资比例为48.84%，继续下行；恐慌指标分级A/分级B，本周持续上升，风险厌恶程度有所增强。

　　上周市场最大的变化来自周末美联储官员偏鹰派的讲话，市场波动率指数抬升，大宗商品和股指风险资产下跌。我们周末调查显示A股投资者普遍关注美联储加息预期升温带来的流动性紧缩对A股负的外溢效应，但对A股的影响市场仍存在较大分歧。在分析美联储加息对A股的传导机制时，我们认为美股是一个重要的参考变量。从主驱动因素分析，美股的见顶问题又归结为对美国经济的判断。

　　我们在上周周报《行到水穷处，坐看云起时—9月市场进入主升段》指出“美股的投资收益率与企业盈利高度相关，与估值因素弱化”。即美国经济通过带动企业盈利改善推动指数上行。美联储加息预期升温正是对经济基本面改善的正常反应，这是支持美联储尽快踏上加息之路的鹰派官员的论据。但我们看到美联储官员对是否加息分歧仍很大，原因在于对当前经济基本面改善是否可持续顾虑重重。从我们构建的美国经济的领先指标看，美国经济正进入高潮冲顶阶段，17年经济将大概率的回落。我们认为，美联储主席耶伦已经对美国经济的强健性产生怀疑，在8月26日全球央行行长会议上主题演讲《美国货币政策框架》已就对如果美国经济陷入衰退作为将重启QE的暗示。因此，如果美联储9月20-21日开启加息，那么更多是基于市场博弈和提高未来美国货币政策宽松的自由度考量，而代价是经济基本面难以承受加息之重，全球资本市场将陷入泥沼。理性的判断我们认为美联储加息只是停留在预期层面，对美股和全球金融市场的只是扰动，尖峰时刻全球流动性拐点并没有到来，黑色星期五带来的脉冲冲击会逐步修复。

　　美国经济迈向高潮对全球经济正的外部性增强，我们会看到包括新兴国家，中国在内未来一个季度左右增长会重现荣光，三季报企业盈利改善仍能持续，每股盈利驱动指数上行的逻辑仍然成立。近期长端国债收益率上行引发市场担忧流动性边际趋紧对估值的抑制。按照戈登股利模型，增长复苏会削弱，甚至逆转名义利率上行的收紧效应，从而估值因素并不会过多的拖累指数，我们认为市场会重新回到价格修复的主线上来。

　　无论是中国经济，还是资本市场，扭转中长期结构问题根本出路来自于改革。从近期的公告来看，国改有加速的迹象，因重大事项的停盘增多且实际控制人要求下停盘的案例也不少，同时也看到国资股重组上会通过概率非常高，这是国改的重大利好！同时我们也注意到近期实际控制人变更公司明显增多，显然是一种放宽的信号，这类事件，首先是停盘转让控制权，等按规定期间过后新的实际控制人开始谋划重大事项。所以9月至今监管层对重组(包括国企改革)有了明显的态度转变，值得我们留意！

　　回到市场，我们仍然坚守6月3日《仲夏登高，顺阳在上》看多的观点，虽然期间波动加大，但市场底部仍是抬高的，PPP，供给侧改革等结构性机会频出，个股也不断创出新高。我们维持市场进入主升段的观点，认为美联储9月加息是小概率事件，价格修复驱动企业盈利改善仍是接下来市场的主线，继续看好9,10月需求旺季周期蓝筹和高成长行业的配置价值。主题上关注PPP绿色概念(建筑，环保)，国有企业混改(央企试点，上海，重庆混改)，新能源汽车骗补落地(客车，物流车)，铜箔产业链，光通信等板块机会。

　　截至9月9日收盘建投行业金股表现抢眼，累计收益率达到1.86%，跑赢上证指数2个百分点。方大化工、东华能源、银禧科技、聚光科技表现较好，值得关注。