海天味业：调味品龙头地位稳固 目标价36.96元

　　事件

　　公司公布2016年半年报，上半年实现销售收入61.69亿元，同比增长9.26%；实现归母净利润14.86亿元，同比增长11.29%；对应EPS为0.55元。

　　核心观点

　　公司各品类收入增速均有所放缓。公司Q2实现收入27.44亿元，同比增长11.9%，实现归母净利润6.76亿元，同比增长12.39%，增速相比Q1有所加快。由于经济增速的放缓，公司的收入增速受到一定的影响。分品类来看，公司上半年酱油/蚝油/酱类/其他的收入增速分别为6.93%/7.02%/9.1%/9.93%，各品类增速均有所放缓。分区域来看，中部、西部区域实现了略高于15%的增速，其他区域均是个位数增长。

　　盈利能力持续提升，彰显龙头本色。上半年公司净利率为24.09%，二季度净利率达到24.64%，再创历史新高。上半年公司毛利率达到44.08%，同比略增0.16个百分点，未来随着募投项目投产、酱油产能改造、产品结构升级、内部成本管控，公司毛利率仍存在提升空间。公司销售费用率下降0.49个百分点，其中广告费下降了约17%、促销费上升了11%。公司管理费用率下降了0.17个百分点，其中人工成本增加了11.4%、研发费增加了6.4%。

　　公司渠道优势明显，渠道进一步下沉；产能逐步投产，关注新品类发展。公司已建立了3000多家经销商，覆盖率20多个地级市、1500多个县市，未来渠道将进一步细化和下沉，调味品渠道优势明显。公司江苏新工厂建设一期正式投产，已于二季度试产运营，该工厂主要提升蚝油、醋、料酒产能，将有利于推动公司非酱油业务的发展。同时，除了内部增长，也可关注公司外延式发展带来的增长，打造调味品平台。

　　财务预测与投资建议

　　我们预测公司2016-2018年EPS分别为1.12、1.31、1.55元，结合可比公司估值，我们给予公司2016年33倍PE，对应合理股价为36.96元，维持增持评级。

　　风险提示

　　经济放缓需求低于预期的风险，食品安全风险。